書名的涵義

為什么要寫這樣一本書呢？為什么把書起名為《投資中最簡單的事》？是因為投資其實是非常復雜的一件事情，牽涉到的知識體系非常的廣博、艱深，而且是在不斷的變化當中的。投資中能夠把握住的東西其實只占整個投資所需要的要義中的一小部分，有很多因素可能是更重要的事情，但由于它是更復雜的、更難把握的，因此，你必須明確自己的能力范圍在哪里，并把自己的精力集中在那些你能夠把握的事情中，而放下那些不能夠把握的事情，即使它更重要，但是因為它的復雜性，你根本把握不住，也必須放下，有所舍才有所得。這就是為什么我們說投資應該刪繁就簡、去抓住它本質的東西，而本質的東西有可能是很簡單的。所以說，我們需要Back to Basics，回歸本源，回歸最基本的東西，回歸最本質的東西，這就是《投資中最簡單的事》的涵義。

三個基本問題

投資本身是一件很復雜的事情，但是不是有一種辦法能夠讓你逐漸觸及投資的本質呢？對于投資，我總是問自己三個最基本的問題，當研究員給我推薦股票的時候，我也會問他這三個基本的問題。1、你為什么覺得這個公司好？2、你為什么覺得這個公司便宜？3、你為什么覺得這個公司應該現(xiàn)在買？

這三個問題，一個是關于公司品質的問題，一個是關于公司估值的問題，一個是關于買賣時機的問題。其實這三個問題就是投資最基本的三個方面：品質、估值和時機?？陀^來講，我覺得它各有各的價值，也各有各的難點。最重要的肯定是品質，一個好品質的公司，隨著時間的流逝，這個公司會是越來越值錢；而一個差的公司、一個差的商業(yè)模式，一個差的行業(yè)格局，隨著時間的流逝，這個公司的內在價值是逐漸縮水的。掌握公司的品質和判斷行業(yè)的格局，需要的專業(yè)素養(yǎng)和行業(yè)知識是很多的，這不是每一個人都能夠做得到的。你仔細看行業(yè)格局的變化，它在不同的發(fā)展階段、在不同的國家、在不同的行業(yè)，是完全不一樣的。它不是一種你可以系統(tǒng)性學習的東西，你找不到一門課程或者一本書，可以教你如何判斷。

變與不變

投資界充斥著各種似是而非的觀點，很多其實是把國外的一些東西，不管是在宏觀的經(jīng)濟分析、中觀的行業(yè)比較、還是微觀的公司分析，生搬硬套到國內。我一直有一種觀點，經(jīng)驗就像舊的衣服，別人穿得好看但對于你不一定合身，你不能夠在學習外國經(jīng)驗的時候生搬硬套。

各個國家的國情是不一樣的。我在海外做對沖基金的時候，投資過好幾個國家的股票，美國的、加拿大的、韓國的、香港的，常常半夜都會有交易員打電話來告訴你發(fā)生了什么事情。在這個情況下，我發(fā)現(xiàn)有些東西在一個國家有用的但放到另一個國家不一定有用，但另有一些東西是放之四海而皆準的。有一些東西它在不同的發(fā)展階段是變化的，而另有一些東西在不同的發(fā)展階段卻是不變的。你必須要能夠分清楚，哪些東西是不變的，哪些東西是變的。而我所說的這些投資中最簡單的事，是指不變的、本質的那一部分。

礦產(chǎn)股與價值投資

舉個例子，價值投資其實在美國是相當有效的，其實在中國也一樣是很有效的。國外的學者做過研究，他們拿了幾十個國家的樣本數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)十個國家中有九個國家低估值的股票是跑贏高估值的股票的，這是用幾十年的大數(shù)據(jù)驗證的。

但是我們當時去做加拿大股票，發(fā)現(xiàn)價值投資在加拿大很難做，為什么這樣說呢？因為加拿大的特點是有很多是礦產(chǎn)股，而這礦產(chǎn)股你怎么能夠確定它的價值呢？這邊一座山，我告訴你底下有多少油，底下有多少金子、多少銅。馬克吐溫說過一句話，他說一個礦其實就是地上一個洞，洞門口站著一個騙子。

一個礦的內在價值是很難估值的，因為礦價是不斷在波動的，它的開采成本也是不斷的變化的。同時，可替代它的東西，會隨著技術的變化導致價格發(fā)生變化，比如加拿大有很多石油或者油沙，但是深海的鉆井或者頁巖氣的開采，都會直接影響到地底下這些石油、油沙的估值。所以對這類商品，你很難做價值投資，只能做趨勢投資。

大宗商品大多數(shù)是做趨勢投資的，外匯交易大多數(shù)也是做趨勢投資的。你很難通過購買力評價去確定一個國家貨幣的購買力，即使你確定了，你會發(fā)現(xiàn)短期對這個貨幣的價格波動也沒有多大的影響。所以說這些只能做趨勢投資。對外匯交易員而言，所謂長期投資者，也許就是15分鐘。但是對股票而言，長期投資可能是5-10年。所以，不同的領域，必須要因地制宜、因時而變，但是有些人卻很喜歡不分青紅皂白地照搬。

宏觀分析案例

比如很多經(jīng)濟學家說，中國的M2/GDP有多高，這個是怎么樣的一個災難，然后美國M2/GDP有多低。但是他們忽略了中國經(jīng)濟結構和美國經(jīng)濟結構一個巨大的不同：美國的企業(yè)主要是靠發(fā)債券去融資的，中國的企業(yè)主要是通過銀行貸款去融資的。銀行貸款的來源是銀行存款，而銀行存款是算在M2里面的，企業(yè)的債券融資是不算在M2里面的。你如果把美國的企業(yè)發(fā)的債券，加到M2里面，你會發(fā)現(xiàn)美國的M2/GDP和中國基本上是在一個量級的，沒有差別那么大。這其中反映的區(qū)別其實是中國跟美國企業(yè)融資方式的不同。美國是直接融資，通過發(fā)債券，所以企業(yè)的借貸就沒有體現(xiàn)在M2里面，而中國的借貸是通過銀行，所以M2很高。其實說來很簡單，如果真的M2要超發(fā)這么多貨幣的話，為什么有那么多的企業(yè)都借不到錢，為什么民間利率還會這么高？其實你只要簡單的想一想，你會發(fā)現(xiàn)常識有時候會比簡單的統(tǒng)計數(shù)據(jù)更有用，這是個宏觀的例子。

中觀分析案例

再舉一個中觀的例子。比如很多人會拿美國來類比，他會說，你看美國的醫(yī)藥股占美國股票的市值15%，中國的醫(yī)藥股占市值5%；美國的醫(yī)藥支出占GDP是15%，我們的醫(yī)藥支出占GDP 5% ，因而推斷我們的醫(yī)藥股將來就有一個很大的擴張空間，這種就是很簡單粗暴的一個邏輯，但是同意這種邏輯的人很多。

你其實仔細想，這二者是不可以簡單類比的。你首先看美國的大多數(shù)藥品，它是供給全世界的，因此并不是每一個國家都有大市值的醫(yī)藥股出現(xiàn)，世界的醫(yī)藥前50強其實就是美國、英國、法國、德國、瑞士、日本少數(shù)這么幾個國家。

很多人說好多國家老齡化，老齡化對醫(yī)藥的需求肯定是越來越多的。確實70%的醫(yī)療支出可能是在人生命的最后三年里面付出去的，這確實是這樣。年紀越大以后，買衣服、吃飯是越花越少，買藥的錢肯定是越來越多。但是你看意大利，意大利這個國家沒有什么特別大的醫(yī)藥股，為什么呢？因為醫(yī)藥是可貿易品，所以不一定說每個老齡化的國家就一定有一個很好的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)。

最大市值的醫(yī)藥股都是生物科技和原創(chuàng)藥，對于原創(chuàng)藥，你要看美國的投入，一年是幾百億美元的投入，一年就十幾個新藥，基本上搞一個新藥他們是“兩個十”，十億美元的投入、十年的研發(fā)過程。而且美國有很多生物科技的公司，它是不斷地花很多錢在科研上面的。你再看我國的這些醫(yī)藥股，某個醫(yī)藥股大家說這個原創(chuàng)藥我花了好多錢，一問，一年大概五個億人民幣，這五個億人民幣要研究50個藥，不能比對不對？研發(fā)新藥是講積累的、講過程的，你沒有原創(chuàng)藥，你只是靠這種仿制藥通過商業(yè)賄賂去實現(xiàn)銷售，這個商業(yè)模式本身是有問題的，它不是真正的核心競爭力。

當然我們不否認這是個巨大的14億人的醫(yī)藥市場，肯定會出很多大市值的公司，但是你不能夠簡單地照搬。為什么美國的醫(yī)藥股能夠占到股市市值的15%，全世界都吃它的藥。你可以問你們家里的老人，他們吃的心血管的藥，很多是進口的，而且一旦專利到期之后，它變成仿制藥，價格一下就下來，因為邊際成本是零，這時候國產(chǎn)藥不一定能競爭得了。

任何產(chǎn)業(yè)，一定要看一個國家的比較優(yōu)勢。巴菲特在美國，其實基本上就投的是消費股和金融股，可口可樂、富國銀行，因為這些代表了美國的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。他到了亞洲，你看他買的是浦項鋼鐵，買的是中石油，買的是比亞迪，屬于制造業(yè)和能源。投資必須因地制宜，每個國家是有自己的國家比較優(yōu)勢的，一個國家的大牛股往往是代表了一個國家能夠做得比別的國家好的東西。

像日本87年的時候，醫(yī)藥就占到他們股市市值的6-7%，現(xiàn)在還是這個比例，并沒有擴大，盡管日本的過去二三十年的老齡化是全世界最嚴重的，但并不見得醫(yī)藥股的占比能夠不斷提高。而且美國的醫(yī)藥占GDP的15%，這個比例是全世界唯一的。你看一下日本、歐洲這些國家，一般醫(yī)療支出就是占GDP的7-9%。我們看我國的醫(yī)藥占GDP的5%里面，藥的支出是遠超過醫(yī)的支出的，這是不正常的比例，醫(yī)藥的配比在醫(yī)改的過程中會得到扭轉，藥的占比得下降，醫(yī)的占比得上升。所以很多東西你是不能夠簡單粗暴的照搬的。

微觀分析案例

再講一個微觀的例子。比如說，我們微觀講一個估值指標，自由現(xiàn)金流在美國制造業(yè)的分析是非常有用的，一個自由現(xiàn)金流好的企業(yè)，就像巴菲特講的owners’ earning，就是所有者利潤，本身它就帶有這種可持續(xù)的自由現(xiàn)金流的意思在里面，在美國它很有用。但我后來發(fā)現(xiàn)投資一些韓國的股票，有很長一段時間自由現(xiàn)金流分析的用處就不大，甚至你發(fā)現(xiàn)韓國的一些牛股在快速增長的過程中，它沒有什么自由現(xiàn)金流，為什么這樣說呢？其實很簡單，美國的制造業(yè)是比較夕陽的，你看巴菲特控股的伯克希爾，它原來是做紡織的，每年都不斷地投資，每年都引進新的設備，提高勞動生產(chǎn)率，最后這個企業(yè)卻一直走向夕陽，因為美國的制造業(yè)屬于不斷外包、不斷產(chǎn)能輸出的一個過程。而韓國、亞洲是處于一個產(chǎn)能接收的過程，而你在建產(chǎn)能的過程中自由現(xiàn)金流是不好的，因為你是要多投資的。而先投資的企業(yè)能夠很快地建立起規(guī)模優(yōu)勢和成本優(yōu)勢，將來能夠成為行業(yè)龍頭，因此短期自由現(xiàn)金流就不這么重要。所以說不同國家的不同的發(fā)展階段，有些分析指標其實不可類比。所以說自由現(xiàn)金流在亞洲的某些時段里，不一定這么被關注，可能更應該關注的是企業(yè)在這個行業(yè)里面的競爭力和護城河的培養(yǎng)。

發(fā)展階段的不同

所以說不論是宏觀、中觀還是微觀分析，在不同的國家、不同的發(fā)展階段、不同的行業(yè)，你必須要區(qū)別對待，不能夠隨便像抹漿糊一樣去應用，因為有些是變化的東西。所以說你要判斷公司的品質，有一些東西你必須要放在一定的大背景之下。

我們現(xiàn)在經(jīng)常會有一些人拿中國去跟美國比，總是說外國怎么好，我們怎么不好。這個東西你一定要明白發(fā)展階段是不一樣的，這就像說一個中學生，你老是說人家研究生整天就是談戀愛、唱歌跳舞、玩游戲，也不用讀書，我們整天這么多作業(yè)。但是你中學生有高考，人家研究生沒有高考，不同的階段主要矛盾是不一樣的。同樣道理，國家在不同的發(fā)展階段，它的主導形勢是不一樣的。很多人在抱怨中國現(xiàn)在固定資產(chǎn)投資這么多，而這是很簡單的一個道理，因為中國就是在投資主導的發(fā)展階段。美國是消費為主，那是因為財富已經(jīng)積累到一定程度了，它的凈資產(chǎn)，就是它的資產(chǎn)扣掉負債之后，現(xiàn)在可能都有七八十萬億美元了。人家已經(jīng)通過多年的積累，它的平均凈資產(chǎn)已經(jīng)是它的收入的5倍了。在那個情況之下，肯定是不斷的花掉資產(chǎn)的過程，它就不太需要儲蓄。我們仍處在積累財富的過程中，必然高儲蓄率，而高儲蓄對應的必定是高投資，也會對應較高的負債，因為張三的儲蓄就是李四的負債，你的錢要么存銀行，就變成銀行負債，要么借給企業(yè)，就變成企業(yè)負債，就這么簡單。這些東西是互相匹配的，沒有什么奇怪的。

國外為什么不依賴投資，基本上都是70%是消費和服務業(yè)？其實這就是發(fā)展階段的不同，因為人家的鐵路基本都已經(jīng)建過。你看紐約的地鐵是100年以前建的，這個東西它現(xiàn)在不需要再建，而我們現(xiàn)在整天還在建地鐵。我記得 宋國青老師曾經(jīng)說過，他說你去門口看路上是車多還是路多，如果明顯是車比路多，說明投資在很多城市是做的不夠的。

我認為你在想要轉型的過程中，很多時候你不能夠自毀長城，你一定要明白什么東西是你擅長的，而什么東西是跟你現(xiàn)在所處的階段相適應的，千萬不能拔苗助長。

有的人認為中國經(jīng)濟是一個自行車，這個自行車低于一定的速度就會倒，我覺得是有道理的。另一種比喻是我們像一架飛機，有一個老引擎，這個引擎比較年久失修了，所以就經(jīng)常會冒一些黑煙，有些污染也是肯定的。同時你準備開發(fā)一個新引擎，做新興產(chǎn)業(yè)，但新引擎的開發(fā)是需要時間和過程的，你在開發(fā)新引擎的過程還得做好老引擎的維護、優(yōu)化和升級。而且，新引擎雖然參與消費的人多，但是參與生產(chǎn)的人卻是很少的，就像印度的高科技企業(yè)并沒有對印度普通老百姓的收入增長做出太大貢獻。如果新引擎沒做好之前，老引擎就毀掉的話，這個飛機是會墜毀的，大家遲早是會意識到這一點的。

三年前，大家都覺得中國建高鐵太超前了，會根本都沒人坐，都空置著。到現(xiàn)在你發(fā)現(xiàn)高鐵票你經(jīng)常買都買不到了。所以說很多東西你必須要有一定的冗余和超前規(guī)劃，因為基礎設施一定是領先于使用者的。就像1993年你去浦東，你發(fā)現(xiàn)它是一片空城。而三四年前之前很多人說鄭州新區(qū)是空城，當時還上了國外的大媒體，滿街顯得空蕩蕩的。兩年前我去鄭州新城發(fā)現(xiàn)那里很繁華，車水馬龍的。

當然不排除中國確實有很多三四線城市在建的新城，最后會成為鬼城，這個是人口移動的自然規(guī)律，也很正常。像美國可能有五個州聚集著大多數(shù)人口，而且大多數(shù)人都居住在離海岸線50英里以內的范圍，這個都很正常，所以說城市之間的此消彼漲是很正常的。在現(xiàn)代遷徙比較容易的情況之下，肯定又是加速的，這沒有什么奇怪的。

包括投資，我們原來的那種粗放式的投資，很多根本就是重復建設，那種項目確實也不值得做；另外，有很多在做的過程中，產(chǎn)生招標的腐敗，包括環(huán)境的污染，這些都是要控制的。但是在戰(zhàn)略上面你必須知道經(jīng)濟的幾個引擎的轉換是沒有這么快的。按照邁克波特講的，我們是剛剛完成原始積累，正從投資導向轉入到消費導向、再轉入到創(chuàng)新導向，它其實是有個過程的。所以說投資是在于你應該怎么優(yōu)化和升級的問題，而不是一棒子打死。

為什么對政府扶植的產(chǎn)業(yè)要謹慎

中國的互聯(lián)網(wǎng)應該已經(jīng)是全世界發(fā)展最好的了，你仔細看大市值的互聯(lián)網(wǎng)公司全世界只有中國跟美國有，可能日本還有一點點，整個歐洲基本上你找不到什么大市值的互聯(lián)網(wǎng)公司。我認為這是因為十年前中國沒有把互聯(lián)網(wǎng)列為戰(zhàn)略性新興行業(yè)。如果十年前中國有個政府互聯(lián)網(wǎng)的振興規(guī)劃，我覺得就做不到了這種發(fā)展了，這個是很重要的。

我為什么對政府的扶持特別地抱以懷疑的態(tài)度呢？因為首先中央政府肯定是鞭長莫及的，它不可能做很完善的規(guī)劃。你看90年代日本跟美國在手提電腦的水平是差不多的，我們90年代用的Toshiba和索尼手提電腦也是非常好的，絲毫不會輸給戴爾這些美國的品牌。但當時的日本政府說，我們要去做機器人，這就走不對路了。美國是完全按照硅谷的市場去發(fā)展。因為中央政府肯定不可能在高科技領域做出有意義的規(guī)劃，神仙都做不了的，誰知道五年后的技術是什么樣的？但是到地方政府它很簡單了，地方政府肯定要扶植當?shù)仄髽I(yè)，有一些想中飽私囊的政府官員要扶植他自己的七大姑八大姨。所以反而就把一個行業(yè)，本來是一個全國統(tǒng)一的市場，割據(jù)成了地方不同的小市場了，這讓真正有競爭力的企業(yè)很痛苦。就像原來推電動車，你發(fā)現(xiàn)要進去每個地方都有一個當?shù)氐牟少從夸洠愫茈y做，每個地方自己搞一套自己的配套，最后你就發(fā)現(xiàn)沒辦法形成一個統(tǒng)一的市場，沒辦法形成一個統(tǒng)一的標準，最后發(fā)現(xiàn)人家國外先把電動車給做出來了。

政府的這種扶植很容易，你看LED， 2010年的時候LED是非常好的技術、非常好的產(chǎn)業(yè)。政府就來鼓勵建廠，每上一臺機器給補貼1500萬，一下子就把朝陽產(chǎn)業(yè)搞成過剩產(chǎn)業(yè)了。光伏也是，你看2010年還是朝陽產(chǎn)業(yè)，到現(xiàn)在尚德和賽維都已經(jīng)申請破產(chǎn)重組了，首富直接就被政府扶植成首貧了。任何東西都有它內在的經(jīng)濟規(guī)律，我們不要太急躁。

你看像互聯(lián)網(wǎng)，政府過去這十年并沒有怎么扶植，它沒管，給它自由，企業(yè)通過市場的力量能夠選擇出好的技術，讓消費者來決定，讓市場來決定，而不是讓政府官員去決定。中央政府它不可能規(guī)劃，地方政府各有各的利益，所以我自己對這種政府扶植的產(chǎn)業(yè)都抱有一種懷疑態(tài)度。你去仔細看，2009-2010年扶植的那些新興產(chǎn)業(yè)和振興的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，最后都被扶植得產(chǎn)業(yè)過剩了。其實政府扶植的過程是一個增加供給的過程，對一個行業(yè)來講，增加供給相當于增加了你的競爭對手，而對我一個投資者來說，我寧可是一個行業(yè)只有少數(shù)人在做，沒有競爭對手。（待續(xù)）