一旦爆發(fā)影響全球經(jīng)濟的系統(tǒng)性風(fēng)險， 不同發(fā)展程度的股市都會呈現(xiàn)出較強的共振

A    暴漲暴跌定義的界定

從理論上說，暴漲暴跌可以看做是漲跌幅的極值，因此可以用經(jīng)驗分布函數(shù)來擬合樣本數(shù)據(jù)的分布，設(shè){X1，X2，… ，Xn}是來自總體X的簡單隨機樣本, 對于任意x(-∞<x<∞),以Vn（x）表示事件{X≤x}在n次簡單隨機抽樣(獨立重復(fù)觀測)中出現(xiàn)的次數(shù), 即樣本的n個觀測值X1，X2，…，Xn中不大于x的觀測值的個數(shù), 則稱Fn（x）=Vn（x）/n ，(-∞<x<∞)為總體X的經(jīng)驗分布函數(shù)。對于給定的x，經(jīng)驗分布函數(shù)是隨機變量；對于給定的樣本值, 經(jīng)驗分布函數(shù)具有隨機變量分布函數(shù)的一切性質(zhì)。進(jìn)一步分析, 我們認(rèn)為落入概率密度分布曲線左尾1%和右尾1%的數(shù)據(jù)屬于極值，于是我們將經(jīng)驗分布的上1%分位數(shù)(99%分位數(shù))對應(yīng)的值定義為暴漲的臨界值，將下1%分位數(shù)對應(yīng)的值定義為暴跌的臨界值。分別落入這兩個區(qū)間的數(shù)據(jù)則是相應(yīng)的暴漲暴跌的事件。

研究樣本我們選取了在2015年有明顯波動的標(biāo)普500指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)以及中國A股的上證綜指，時間區(qū)間定義在1996年12月20日至2016年2月25日。為了更好地分析中長期趨勢，我們選取周漲跌幅為衡量標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)計算結(jié)果，我們得出了每個指數(shù)的兩組極值數(shù)據(jù)。

B    股市暴漲暴跌原因分析

中國上證綜合指數(shù)

在所選定的時間區(qū)間和樣本中，我們最后統(tǒng)計得出A股10次劇烈波動的時間，并找出相對應(yīng)的事件和原因。從表1中我們可以看到，A股大跌的事件基本集中在2008年和2015年，2008年有4次大跌，2015年也有4次大跌。而更為極端的是2016年，在短短兩周的時間內(nèi)就有兩次9%左右的下跌。

表1為上證綜合指數(shù)大漲大跌時間和事件

從事件描述中，我們可以發(fā)現(xiàn)，A股大漲大跌的誘因多為政策動向和制度的變更，在大跌的事件中，我們發(fā)現(xiàn)了有實施漲跌幅限制、提高存款準(zhǔn)備金率、上調(diào)印花稅、監(jiān)管場外配資、實施熔斷、宣布匯率改革等明顯的政策影子。另外幾次大跌則受到2008年金融危機的波及。同樣，在大漲事件中，大多也直接涉及政策新規(guī)出臺或監(jiān)管層的講話，中國股市表現(xiàn)出明顯的“政策市”特征。

美國標(biāo)普500指數(shù)

對標(biāo)普500指數(shù)的周漲跌幅統(tǒng)計中可以發(fā)現(xiàn)，美國股市的暴漲暴跌多集中在2008年，明顯受到金融危機的影響，此外，在2002—2003年由于互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅，美國股市也經(jīng)歷了劇烈的動蕩。從表2可以看出，就程度而言，金融危機期間美國股市暴漲暴跌的幅度最甚。在考察的時間區(qū)間內(nèi)，美國股市的最大單周跌幅出現(xiàn)在2008年10月12日當(dāng)周，跌幅深至18.2%，在金融危機加深的背景下，投資者信心一瀉千里，市場情緒極度悲觀。而樣本區(qū)間最大的單周漲幅出現(xiàn)在2008年11月30日當(dāng)周，背后主要原因還是來自美國政府對金融危機提出的一籃子救市計劃得到了市場的認(rèn)可，提升了市場信心。

表2為美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)暴漲暴跌時間和事件

從波幅來看，美國股市暴漲暴跌的幅度大多還在10%以內(nèi)，而且影響美國股市的因素多是市場和經(jīng)濟基本面，受到政策和政治性講話干擾的因素較小。這反映出美國股市的成熟和信息傳播的程度較高。對于具有幾百年發(fā)展歷史的美國股市而言，能引領(lǐng)國際資本市場動向多年，它的成長絕不是一蹴而就的，每次的漲跌可能都是市場在較長時間醞釀后的結(jié)果，美國股市表現(xiàn)出明顯的“市場和事件驅(qū)動性”。

日本日經(jīng)225指數(shù)

從表3可以看出，與美國股市類似，日本股市的暴漲暴跌大多也是受市場和事件的影響。由于日本經(jīng)濟的高度市場化和開放性, 因而股市總體上呈現(xiàn)出與美國股市共同的特征。但具體來看，日本股市和美國股市的同步性并不強, 雖然2008年期間受金融危機影響呈現(xiàn)出一定的共性, 但日本股市暴漲暴跌的時間與歐美股市并不完全契合。另外，日本股市波動也有一些獨特的原因, 如1997年、1998年亞洲金融危機的爆發(fā)，2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅，都使日本股市波動與歐美股市存在差異。

表3為日本日經(jīng)225指數(shù)暴漲暴跌時間和事件

C    研究結(jié)論

從前文的對比分析中可以發(fā)現(xiàn)，中、美、日股市指數(shù)明顯趨同的時間只在2008年10月，這三個市場都受到金融危機的影響同時發(fā)生大跌。中國和日本的股市在2016年年初也表現(xiàn)出很強的相關(guān)性，這在一定程度上說明在經(jīng)濟全球化和開放程度不斷提升的今天，各國資本市場之間聯(lián)動性也逐步增強。

中國股市從正式建立至今仍處于“青年時期”，既表露出明顯的成長性，又有青年時期的不確定性，與美國、日本的股市相比，中國股市的波動性最大，表現(xiàn)出典型的“政策市”特征。這主要是因為中國經(jīng)濟有兩大特征：中國是一個新興經(jīng)濟體、中國經(jīng)濟正處于轉(zhuǎn)軌之中。作為一個新興市場，中國股市表現(xiàn)出較好的成長性，但同時也表現(xiàn)出制度不完善、法規(guī)不健全、投資者不成熟等特點，這些因素綜合在一起導(dǎo)致了股市炒作之風(fēng)盛行，帶來明顯的波動，再加上中國資本市場沒有完全開放，因此中國股市和西方股市波動不太一致。

日本是世界經(jīng)濟實力最為發(fā)達(dá)的國家之一，金融業(yè)也是高度開放和發(fā)達(dá)，但日本股市與英美兩國股市的關(guān)聯(lián)性并不高, 而且日本股市的波動也比英美股市更大。通過梳理，可以發(fā)現(xiàn)有以下三個原因?qū)е铝巳毡竟墒械莫毺匦浴?/p>

首先，上世紀(jì)80年代末股市泡沫破滅。日本股市曾在1989年摸高至38915點，但其后便開始暴跌，到1990年10月已經(jīng)跌破20000點。股市泡沫破滅使日本證券業(yè)空前蕭條，大量證券公司倒閉，日本實體經(jīng)濟也受到沉重打擊，漫長的熊市一直延續(xù)到2005年。這也許是日本股市在這20年期間的表現(xiàn)獨立于中美英三國的重要背景。

其次，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整滯后，使日本沒有搭上“新經(jīng)濟的快車”。日本一直是個學(xué)習(xí)型的國家，不論是明治維新還是“二戰(zhàn)”后政府對研究開發(fā)的大力支持，日本都非常善用“拿來主義”。但日本在20世紀(jì)90年代卻沒有重視以信息技術(shù)為主的高新產(chǎn)業(yè)的發(fā)展, 最終導(dǎo)致日本經(jīng)濟錯失了發(fā)展機遇，與英美國家的經(jīng)濟漸漸拉開了差距。

最后，地緣上的差異也使日本股市與英美股市運行不同。上世紀(jì)90年代末的亞洲金融危機就使日本經(jīng)濟受到較大影響，而英美股市由于地緣的關(guān)系沒有發(fā)生大波動。地理位置也決定了日本屬于東亞文化圈，日本國民的消費、投資習(xí)慣更靠近亞洲而不是歐美國家，這也一定程度上影響了日本股市的波動。

通過梳理過往，對比現(xiàn)今，我們除了得出單個國家的股市發(fā)展特征外，還得出這樣的結(jié)論：在高度開放的全球背景下，一旦爆發(fā)金融危機等影響全球經(jīng)濟的系統(tǒng)性風(fēng)險， 全球股市都無一幸免，不同體制、不同發(fā)展程度的股市都會呈現(xiàn)出較強的共振。隨著經(jīng)濟各個方面聯(lián)動性的加強，股市的動蕩也會牽涉到匯率、資本流動、貿(mào)易甚至是一國經(jīng)濟的動蕩，因此在當(dāng)前全球經(jīng)濟不景氣、市場風(fēng)險偏好下降的背景下，應(yīng)該加強各國間的合作和溝通，共同維護(hù)全球經(jīng)濟的平穩(wěn)發(fā)展，共同防范各種系統(tǒng)性風(fēng)險。