自去年12月初至今，長債利率經(jīng)歷了一個快速下跌的過程，其對應到期收益率從3%迅速下跌至目前2.75的水平，下跌25個基點左右，幅度相對較大?？v觀2015年全年，其降幅基本在75個基點左右，但其降幅是建立在降準降息的基礎(chǔ)之上。對近期的利率大幅下跌，更重要的原因是全球金融風險發(fā)生概率增加，市場避險情緒急升，大量資金流入債市，導致債券價格上漲。

近期央行通過公開市場投放大量流動性，對市場情緒有較好的安撫作用。但我們也應清楚，央行近期投放的大量流動性是因市場流動性出現(xiàn)一定問題，本身并無加大寬松意圖。從央行近期向市場釋放并無降準、降息意圖中，就可看到這一點。近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)也表明我國經(jīng)濟與預期基本相符，在無更多驅(qū)動長端利率走低的重大因素出現(xiàn)變化之前，長債利率繼續(xù)下行面臨較大壓力，相應反彈概率在不斷增加。

根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的最新數(shù)據(jù)，2015年GDP增長6.9%，達到了7%左右的預期增長目標，但也創(chuàng)了25年來新低。此數(shù)據(jù)公布后，市場反應較為平淡，源于此數(shù)據(jù)與預期基本相符。這個數(shù)據(jù)對利率的影響是支撐利率下跌周期繼續(xù)運行，但短期對利率走勢影響不大。

由于人民幣突然大幅貶值、財政存款上繳及春節(jié)臨近，市場短期流動性承壓。自2015年8月11日匯改以來，人民幣對美元匯率由匯改前的6.20附近，貶值到目前的6.58附近，累計貶值了約5.8%。隨著人民幣貶值預期的加劇，2015年年末國際資本流出規(guī)模不斷擴大。來自央行口徑的數(shù)據(jù)顯示，2015年12月，外匯占款大幅下降了7082億元人民幣，外匯儲備則下降了1079億美元。外儲數(shù)據(jù)的變化大致反映了央行為應對資本流出而采取了相應的行動，即市場基礎(chǔ)貨幣減少的頭寸。1月一般會有財政存款上繳，其具體金額歷年情況波動較大，上繳量在2000億—6000億元人民幣左右。除以上原因外，春節(jié)社會公眾對現(xiàn)金的需求預估規(guī)模在1.5萬億元人民幣，疊加貨幣寬松力度低于預期等因素，計算出的資金缺口至少在2萬億元人民幣。

在此背景下，央行通過公開市場向市場投放大量流動性，意在熨平短期資金波動，而無意投放長期流動性。被市場尊稱為“央媽”的央行如期開啟“紅包雨”模式，自1月15日起，央行共發(fā)了13個流動性“紅包”，共計獲得1.7萬億元流動性，這還不包括未公布規(guī)模的SLF（常備借貸便利）。但是這也僅僅是壓住短期市場利率的上漲勢頭。1月22日，Shibor隔夜利率微漲1.4個基點至2.028%，Shibor一周利率則微跌0.5個基點至2.4%。此前市場一度預期降準應在春節(jié)前。但央行研究局首席經(jīng)濟學家馬駿在1月20日召開的商業(yè)銀行座談會上表示，對于短期季節(jié)性的現(xiàn)金投放需求，將按歷年做法通過公開市場逆回購操作對主要金融機構(gòu)實現(xiàn)全覆蓋，節(jié)后到期與現(xiàn)金回籠自然對沖。這一公開表態(tài)被市場解讀為，為了保持人民幣匯率的穩(wěn)定，央行近期降準概率大降。故我們認為，央行近期公開市場操作對長端利率影響十分有限。

自步入2016年以來，全球金融市場動蕩加劇，新興市場貨幣大幅貶值，全球股票市場急劇下跌，已進入技術(shù)上的熊市，大宗商品更是跌跌不休，原油跌破30美元/桶，且有繼續(xù)下跌勢頭，這些不確定因素皆利好固定收益市場，大量避險資金流入債市，助推債市走高。但上周五美股收高，大盤新年來首周上漲，油價強力上漲、日歐央行加碼刺激的預期推動全球市場反彈。全球央行的表態(tài)提振市場信心，市場短期企穩(wěn)可期，未來市場情緒料將受提振，短期利空債券市場。

綜上分析，年后債市上漲的主要因素源于市場避險情緒的上升，資金流入債市所致。各國目前已相繼采取一定行動，對穩(wěn)定市場有積極作用，債市短期繼續(xù)上漲壓力逐漸增加。在無其他助推債市上漲的因素出現(xiàn)前，其調(diào)整概率較大。