2015年大宗商品價格跌得徹底，今天凌晨，美油布油雙雙再破30美元大關(guān)。高盛、摩根大通、渣打等大行紛紛調(diào)低油價探底預期至20美元甚至10美元，而花旗在《2016投資主題報告》中稱，2016年將是大宗商品的過渡年份。原油市場維持較高波動性，油價會呈現(xiàn)多個“W”型的走勢。但在2016年底，原油市場或達供需平衡，油價將呈上行趨勢。

花旗認為，2016年市場將迎來諸多信號，暗示供需基本面日趨平衡。這意味著，包括油價、天然氣、金屬等大宗商品價格在2017年有望恢復。目前大宗商品價格風險主要集中在中國和新興市場國家的經(jīng)濟增長放緩和結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型。但花旗指出，大量新投資延期和工廠關(guān)閉有可能導致供應(yīng)過剩的局面被“矯枉過正”。

要點包括：

美元走強令部分大宗商品價格持續(xù)承壓，金價尤甚。但預期2016年全年，相較于2014年后期至2015年底，美元增值幅度較為平緩。

大宗商品生產(chǎn)出口國貨幣（商品貨幣）兌美元貶值和持續(xù)的潛在成本通縮使成本曲線行至底部。沒有人預料到，商品貨幣在過去一年中會跌得如此徹底，更別說這對運營成本和資本成本的削減影響。例如，對于南非開采黃金，由于蘭特的持續(xù)貶值，不斷降低邊際成本，市場的價格底線也就不斷被刷新。再比如，俄羅斯原油產(chǎn)量大幅上升，而不是2015年年初預期的產(chǎn)量削減。只要美元升值還在繼續(xù)，這個情況就很難改變。此外，持續(xù)刷新的低價令鐵礦石、頁巖資源的勘探企業(yè)加速追尋更高的生產(chǎn)效率。目前還看不到任何成本通縮即將過去的跡象。

鑒于大宗商品在過去一年中的弱勢表現(xiàn)，未來一年，部分板塊價格探底可期。花旗預期，到2016年底，大宗商品價格將溫和回升。短期內(nèi)下行風險無法避免，問題還是集中在供大于求、美元走強預期、中國經(jīng)濟增長放緩，以及持續(xù)的市場負面情緒。對供應(yīng)過剩的悲觀情緒來自于過去十年中，全球市場在大宗商品領(lǐng)域龐大的資本支出。全球經(jīng)濟增長放緩和匯率影響令悲觀情緒加劇。但問題是，過剩的產(chǎn)能已經(jīng)在多大程度上被吸收了呢？

直到2015年底，原油嚴重供應(yīng)過剩，餾分油期貨溢價大幅高于現(xiàn)貨價格?；ㄆ祛A期，到2016年下半年，隨著非OPEC國家減產(chǎn)，以及沙特和伊拉克對產(chǎn)量有所控制，情況會大大改善。預期在2016年，需求增長將維持在每天1百萬桶。而隨著油價逐漸增長，市場將在今年年底達到供需平衡。但在這之前，市場必須先適應(yīng)伊朗的回歸，特別是在今年第一季度。

停滯的大宗商品貿(mào)易難現(xiàn)活力

大宗商品貿(mào)易主導全球貿(mào)易市場。2008年之前，全球貿(mào)易呈現(xiàn)擴張趨勢。市場預期下一個十年的貿(mào)易平均年增速將達到6%。但進入2010年以來，全球貿(mào)易平均年增速僅有3%。除了大宗商品價格暴跌，中國經(jīng)濟增速放緩和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型（逐漸降低經(jīng)濟增長對大宗商品消耗的依賴性）也是一個因素。

大宗商品貿(mào)易不景氣導致大宗商品出口國的經(jīng)濟增長遭遇沖擊。特別是部分亞洲國家的經(jīng)濟增長主要依賴向中國出口，疊加貨幣持續(xù)貶值，亞太國家（除中國、印度、日本以外）的平均經(jīng)濟增速已降至2.5%以下。

對于大宗商品貿(mào)易，花旗預期：

需求增長放緩會進一步導致全球貿(mào)易流動放緩。以及未來觀察石油能源效率的關(guān)鍵，將從凈進口國（中國、美國、歐洲）轉(zhuǎn)移至凈出口國（中東和拉丁美洲）。

由于全球需求增長放緩和價格持續(xù)降低，能源出口商正在尋求整合更多生產(chǎn)價值鏈的下游環(huán)節(jié)（比如，出口更多加工產(chǎn)品而非原料）。

美國的能源革命正在使美國從最大的原油和石油產(chǎn)品進口國轉(zhuǎn)變?yōu)樽畲蟮漠a(chǎn)品出口國，甚至最終成為最大的原油出口國。全球天然氣市場也將發(fā)生革命性巨變，煤炭市場很可能衰落。

印度、東盟、中東、拉丁美洲、非洲在大宗商品貿(mào)易中的重要性將會提升（印度：石油、天然氣、煤炭；東盟：石油、煤炭、金屬、谷物；中東：金屬；拉丁美洲：天然氣）。

石油生產(chǎn)國之間的零和關(guān)系對市場造成風險

在一個市場結(jié)構(gòu)為供應(yīng)過剩的環(huán)境下，能源地緣政治關(guān)系是一種零和關(guān)系。但不同于以往生產(chǎn)者和消費者之間的零和博弈，這次是生產(chǎn)者之間的零和競爭。

花旗稱，石油貿(mào)易從原油貿(mào)易逐漸向成品油貿(mào)易傾斜，OPEC國家想要穩(wěn)住市場份額就更難了。伊朗、尼日利亞、委內(nèi)瑞拉等OPEC成員國正遭遇嚴重的政府問題，還面臨OPEC解體的危機。俄羅斯和沙特政府雙雙遭遇財務(wù)痛苦，而急于發(fā)展多元化經(jīng)濟。

花旗認為，未來數(shù)年，亞洲市場始終是俄羅斯和OPEC國家競爭市場份額的主戰(zhàn)場。此外，在OPEC國家是否減產(chǎn)的預期上，敘利亞政治問題能否解決，可能比OPEC例會開得怎么樣要重要得多。

石油需求增長放緩引擔憂

2014年，全球原油需求增速為每天89萬桶，全球經(jīng)濟增速為2.7%，油價長期維持在每桶100美元高位。2015年，全球經(jīng)濟增速維持在2.6%，原油需求增速在平均油價每桶53美元的情況下，激增至每天170萬桶?；ㄆ煺J為，需求端潛在的結(jié)構(gòu)性疲軟或?qū)⒊霈F(xiàn)，需求增長放緩引發(fā)擔憂。

受大宗商品價格暴跌的沖擊，新興市場國家經(jīng)濟前景黯淡，也將導致油價需求增長放緩。此外，隨著中國經(jīng)濟增速放緩和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變，向中國市場輸出原油的策略也將承壓。

花旗認為，2016年對原油市場來說是異常波動的一年，油價會呈現(xiàn)多個“W”型的走勢。但在2016年底，油價是呈上行趨勢。另外，由于中國需求增長放緩和利比亞啟動原油生產(chǎn)，情況有可能差于預期。如果說有什么牛市的可能性，花旗認為希望在于石油生產(chǎn)國出現(xiàn)供應(yīng)中斷，而非期待需求端增長。