1月6日復牌的長高集團，其資產(chǎn)收購計劃不僅引來輿論的質(zhì)疑，更是引來了深交所的問詢。

此前停牌了5個多月的長高集團在2015年12月23日發(fā)布資產(chǎn)購買報告書(草案)，公司擬以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金方式，收購鄭州金惠計算機系統(tǒng)工程有限公司100%股權（以下簡稱“鄭州金惠”），交易價格為17.9億元；收購湖北省華網(wǎng)電力工程有限公司100%股權（以下簡稱“華網(wǎng)工程”），交易價格為2.93億元。同時，公司擬8.30元/股發(fā)行股票，配套募集資金11億元。

“通過重大資產(chǎn)重組注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，在保持上市公司原有業(yè)務正常發(fā)展的情況下，進入圖像視頻識別行業(yè)，同時進入電力工程設計和總包領域，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈自然延伸，進入該領域后，上市公司業(yè)務范圍實現(xiàn)了擴充，極大地拓寬了增長空間，符合公司未來發(fā)展戰(zhàn)略?！遍L高集團表示，此次并購是破解發(fā)展瓶頸的重要舉措。

不過，筆者梳理發(fā)現(xiàn)，此次并購中存在的瑕疵不僅引來了輿論的質(zhì)疑，更是引起了深交所的關注，為此深交所提出了八大疑問。

鄭州金惠估值一年暴增逾十億

資料顯示，本次并購標的鄭州金惠成立于1997年，是圖像識別核心技術、產(chǎn)品提供商及解決方案提供商。

筆者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，在18年的經(jīng)營歷史中，鄭州金惠總共進行了4次股權轉(zhuǎn)讓。其中，第四次發(fā)生在2014年。

2014年8月26日，鄭州金惠股東會通過決議，同意原股東江西萬域立達股權投資中心將持有的公司4.4444%的股權以2000萬元價格轉(zhuǎn)讓給吉林省卓創(chuàng)眾銀股權投資基金合伙企業(yè)，將持有的公司2.5%的股權以1125萬元轉(zhuǎn)讓給寧波寶鼎高科股權投資合伙企業(yè)；此外，原股東南中嘉立達股權投資中心和自然人趙慧琴亦進行了股權轉(zhuǎn)讓。

按照前述轉(zhuǎn)讓價格來算，此時鄭州金惠的估值應為4.5億元。這就是說，在短短一年多的時間內(nèi)，長高集團估值增加了11.28億元。在給深交所的回復函中，長高集團解釋稱，2014年度股權轉(zhuǎn)讓定價較低的原因主要系江西萬域立達股權投資中心等2011年3月進入鄭州金惠股權架構(gòu)后，鄭州金惠經(jīng)營環(huán)境發(fā)生了重大不利變化，2011年度、2012年度經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)了大幅下滑，2013 年、2014 年雖然經(jīng)營環(huán)境好轉(zhuǎn)，但未達到江西萬域立達股權投資中心等原有預期，經(jīng)受讓方、轉(zhuǎn)讓方商議，確定了前述轉(zhuǎn)讓價格。

而根據(jù)中企華出具標的資產(chǎn)評估報告，此次長高集團重組評估基準日為2015年8月31日，鄭州金惠凈資產(chǎn)賬面價值為1.19億元，收益法評估后的股東全部權益價值為15.78億元，增值額為14.59億元，增值率為223.49%。資產(chǎn)基礎法評估后結(jié)果1.49億元，增值額約0.3億元，增值率為24.78%。采用收益法和資產(chǎn)基礎法的估值差額達14.29億元。

最終，長高集團選擇了收益法作為評估依據(jù)。“報告期內(nèi)，鄭州金惠扣非后凈利潤分別為1770.47萬元、3131.66萬元和660.48萬元，保持較快穩(wěn)定增長（考慮到季節(jié)性因素）。”長高集團稱。以前2015年8個月的情況估算，鄭州金惠2015年的凈利潤為990.72萬元，較2013年下滑68.36%。對此，長高集團在回答深交所的問詢函中稱，鄭州金惠生產(chǎn)經(jīng)營具有明顯的季節(jié)性，業(yè)務收入確認主要在第四季度，因此2015年1~8月經(jīng)營業(yè)績較低。

“收益法是根據(jù)歷史經(jīng)營期狀況，來預測企業(yè)存續(xù)期內(nèi)的資產(chǎn)狀況的一種資產(chǎn)評估方法。其運用有兩個重要的條件，即未來的收益和對應的風險可以預測?！鄙钲谑凶再Y產(chǎn)評估師協(xié)會一位不愿意具名的資產(chǎn)評估師向筆者表示，2011年度、2012年度經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)了大幅下滑，2013 年、2014 年經(jīng)營環(huán)境好轉(zhuǎn)，2015年業(yè)績還未確定的情況下，選用收益法作為交易依據(jù)，是值得商榷的。

董事長夫人踩點入股浮盈千萬

值得一提的是，長高集團此次收購的標的資產(chǎn)，即使按照收益法計算，交易價格較評估值也有不小的溢價。其中，華網(wǎng)工程100%股權的交易價格為2.93億元，較資產(chǎn)評估結(jié)果溢價0.53億元；而鄭州金惠的交易價格高達17.9億元，較15.78億元溢價2.12億元。對于鄭州金惠的溢價，長高集團表示，考慮到鄭州金惠于2015年12月完成了增資，新增股東以1.5億元認購了261.63萬元的出資額。

根據(jù)收購報告書，2015年10月26日，鄭州金惠召開股東會，全體股東通過并簽署股東會決議，同意鄭州金惠注冊資本由2250萬元變更為2511.63萬元，增資主要是用于籌集運營資金和銷售渠道的拓展資金。這是鄭州金惠自1993年成立以來第三次增持。增加部分261.63萬元由新股東前海盛世宜金、王宗華、王富強、鄧維出資認購。

筆者注意到，此次增資認購對象王宗華系長高集團董事長馬孝武妻子。在此次增資中，王宗華以5000萬元價格取得出資額87.2093萬元，取得增資完成后鄭州金惠3.4722%的股權。前述增資于2015年12月16日完成工商變更。

按照王宗華5000萬元的購買價計算，鄭州金惠此時估值達到14.4億元，相比2014年股權轉(zhuǎn)讓時的估值增加了9.9億元。

“長高集團籌劃重大事項在前，鄭州金惠2015年10月份籌劃增資在后，增資后估值大幅提高，再由長高集團高位接手，顯得頗為蹊蹺?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士告訴筆者。

而以17.9億元的交易總價估算，王宗華持有的鄭州金惠持3.4722%股權估值達6215萬元，在短短兩個月內(nèi)，王宗華的投資浮盈達1215萬元。

“為支持鄭州金惠未來的發(fā)展，提升鄭州金惠未來盈利能力，上市公司實際控制人配偶王宗華女士在取得鄭州金惠全體股東同意的前提下，基于有利于推進本次重組的原則，向鄭州金惠增資5000萬元?！痹诮o深交所的復函中，長高集團這樣表示。

業(yè)績承諾疑為“畫大餅”

在此次并購中，交易對方還給出了較高的業(yè)績承諾，其中鄭州金惠的股東承諾2016年度、2017年度、2018年度鄭州金惠的凈利潤分別不低于8891.55萬元、1.22億元、1.63億元。

而財務數(shù)據(jù)顯示，鄭州金惠2013年、2014年的凈利潤分別為1796.56萬元、4105.53萬元，2015年前8個月凈利潤僅700.82萬元，據(jù)此估算，鄭州金惠2015年全年的凈利潤約為1051.23萬元，較2014年下滑74.39%。如果要實現(xiàn)2016年的業(yè)績承諾8891.55萬元，需要在1051.23萬元的基礎上增長了745.82%?？v使按照較為樂觀的2014年來算，其在當年的利潤增長率也僅128.52%。但鄭州金惠當年獲得了1135.85萬元的政府補助，此前一年則只有幾十萬元非經(jīng)常性損益。

此次交易中，華網(wǎng)工程的交易對方承諾2016年度、2017年度、2018年度的凈利潤分別不低于1702.22萬元、2274.37萬元、3031.76萬元。而華網(wǎng)工程2014年和2015年前8個月的凈利潤分別為648.77萬元和456.67萬元，以前8個月的凈利潤估算，華網(wǎng)工程2015年全年的凈利潤約為685.01億元，如果想達到1702.22萬元的業(yè)績承諾，需要在685.01億元基礎上增長148.5%。

在此次交易中，交易雙方約定了業(yè)績補償條款。以鄭州金惠為例，若鄭州金惠業(yè)績補償期間內(nèi)，實際實現(xiàn)凈利潤之和達到了承諾凈利潤數(shù)之和的85%（含本數(shù)）以上但未達到承諾凈利潤數(shù)之和的，應補償金額為承諾期承諾凈利潤數(shù)之和減去承諾期實際實現(xiàn)凈利潤數(shù)；若鄭州金惠利潤補償期間內(nèi)實際實現(xiàn)的凈利潤之和未達到承諾凈利潤數(shù)之和的85%的，則應補償金額=（承諾期內(nèi)承諾凈利潤數(shù)之和-承諾期內(nèi)實際實現(xiàn)的凈利潤數(shù)之和）÷利潤補償期間累積承諾凈利潤數(shù)×標的資產(chǎn)交易價格。

深交所在關注函中，也要求長高集團補充披露鄭州金惠承諾業(yè)績的計算依據(jù)，以及與歷史業(yè)績差異較大的主要原因。長高集團稱：“2015年以來，鄭州金惠著重開拓河南、湖南的教育網(wǎng)絡安全監(jiān)管系統(tǒng)平臺市場，以系統(tǒng)集成銷售帶動信息安全類業(yè)務的快速增長。因此，未來兩年，在河南、湖南等省，教育網(wǎng)絡安全監(jiān)管系統(tǒng)平臺將成為鄭州金惠重要的收入、利潤來源?！?/p>

“資本市場上的并購許多都是一時頭腦發(fā)熱，給出較高的業(yè)績承諾，但最終承諾兌現(xiàn)不了，觸發(fā)業(yè)績補償條款，而導致交易雙方最后撕破臉，甚至對簿公堂的事件屢見不鮮?！睆V東環(huán)宇京茂律師事務所劉華浩律師告訴筆者，最近發(fā)生的焦作萬方與第一大股東互訴事件頗具典型性。

“焦作萬方在2015年總金額達17億并購中交易對方、即現(xiàn)任大股東吉奧高承諾，萬吉能源2015年凈利潤不低于3.5億元，否則所持股份將被回購。而現(xiàn)在業(yè)績承諾極有可能完不成，吉奧高所持股份很大概率被1元回購。因業(yè)績承諾糾紛，公司和吉奧高互相起訴，目前事情還未妥善解決?！眲⑷A浩表示。

對于上述質(zhì)疑，筆者多次撥打長高集團電話，但并未獲得回復。