投資建議

巨化股份的技術(shù)底蘊(yùn)與研發(fā)實(shí)力深厚，隨著新產(chǎn)品、新技術(shù)進(jìn)入收獲期，有望成為電子化學(xué)品及新材料行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者。今年 11 月中國電子化工新材料產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟在京成立，巨化集團(tuán)當(dāng)選首屆理事長單位，標(biāo)志著公司全面進(jìn)軍高端電子化學(xué)品及新材料。此外，氟化工行業(yè)的整合也是大勢所趨，公司聯(lián)合天堂硅谷成立并購基金以積極推動行業(yè)整合。隨著整合的推進(jìn)，公司業(yè)績彈性空間巨大。預(yù)計(jì)公司 2015-2017 年的 EPS 為 0.15 元、0.25 元和 0.48 元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為130 倍、81倍和42 倍，上調(diào)至“強(qiáng)烈推薦”評級。

投資要點(diǎn)

巨化股份的研發(fā)實(shí)力被市場低估： 由于巨化股份過去的收入與利潤主要來自制冷劑、氯堿，因此市場對公司的印象是：一般化工產(chǎn)品制造商，壁壘不高，周期性比較強(qiáng)，周期高點(diǎn)盈利能力強(qiáng)，但周期低點(diǎn)盈利能力比較差。但其實(shí)巨化股份技術(shù)底蘊(yùn)深厚，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)大，新產(chǎn)品貯備豐富，這些儲備的新產(chǎn)品、新技術(shù)往往都是打破國外壟斷，國內(nèi)處于壟斷或者領(lǐng)先地位。

定增項(xiàng)目將大幅提升公司盈利能力：公司 8 月 25 日公告了定增方案，計(jì)劃融資 32 億元，發(fā)行價(jià)不低于 10.74 元，大股東認(rèn)購不低于 10%。募集資金主要投向包括： （1）10kt/a PVDF 項(xiàng)目；（2）100kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料項(xiàng)目一期；（3）10kt/a HFC-245fa 項(xiàng)目；（4）23.5kt/a含氟新材料項(xiàng)目（二期）；（5）高純電子氣體項(xiàng)目（一期）；（6）高純電子氣體項(xiàng)目（二期）；（7）含氟特種氣體項(xiàng)目。可以看出，募集資金主要投向就是新材料，電子化學(xué)品及新型制冷劑。這些募投項(xiàng)目都屬于壁壘比較高，盈利能力比較強(qiáng)的產(chǎn)品。如果募投項(xiàng)目全面投產(chǎn)，預(yù)計(jì)將會增加收入超過 26 億元，毛利潤超過 8.6 億元。從盈利能力看，增發(fā)項(xiàng)目有望再造巨化。

高端電子化學(xué)品空間巨大，盈利能力強(qiáng)：高端電子化學(xué)品主要包括電子特氣，超純試劑，光刻膠等。電子特氣全球市場達(dá) 60 億美元，超純試劑全球市場超過80億美元，全球光刻膠市場超過 50億美元。這類產(chǎn)品的特點(diǎn)是壁壘高，盈利能力強(qiáng)，尤其是高端產(chǎn)品，毛利率多在 50%以上。這些產(chǎn)品目前基本被國外產(chǎn)品所壟斷。國內(nèi)雖然有些企業(yè)也在積極發(fā)展電子化學(xué)品，但往往都是在少數(shù)幾個(gè)品種上取得突破，尤其是超純電子氣體，國內(nèi)能做的極少。巨化股份未來將全面進(jìn)軍高端電子化學(xué)品，不僅包括超純試劑，也包括電子特氣等。而這些產(chǎn)品盈利空間將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)。

打造新材料與電子化學(xué)品的王者： 公司已經(jīng)將新材料與電子化學(xué)作為公司未來的主要發(fā)展方向，并且已經(jīng)有了充分的技術(shù)準(zhǔn)備。在新材料方面，主要包括新型氟材料（包括電池隔膜）、PVDC 等，這些產(chǎn)品基本都是打破國外壟斷的產(chǎn)品，壁壘高，盈利能力強(qiáng)，部分產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)規(guī)模銷售。在電子化學(xué)品方面，公司通過浙江凱圣布局電子化學(xué)品，經(jīng)過多年年多的積累發(fā)展，目前已經(jīng)逐步步入收獲期。部分產(chǎn)品已經(jīng)通過國內(nèi)領(lǐng)先的芯片企業(yè)認(rèn)證。并且除了傳統(tǒng)的濕電子化學(xué)品之外，公司通過子公司浙江博瑞電子科技進(jìn)一步進(jìn)軍高端的電子特氣，全面進(jìn)軍高端電子化學(xué)品。隨著公司募投項(xiàng)目的逐步投產(chǎn)，公司在國內(nèi)新材料及電子化學(xué)品領(lǐng)域的龍頭地位有望確立。

聯(lián)合天堂硅谷，成立并購基金，積極推動行業(yè)整合：除了依靠公司內(nèi)生增長之外，通過并購重組來實(shí)現(xiàn)公司的快速增長也是一個(gè)重要方向。中國的氟制冷劑、氟塑料產(chǎn)品，從銷量角度來說，占據(jù)了全球大部分市場份額，但由于國內(nèi)企業(yè)的無序競爭，普遍盈利能力低下，淪為為海外企業(yè)打工的角色。通過并購重組，淘汰落后產(chǎn)能，是提升行業(yè)長期盈利能力的重要路徑。公司也聯(lián)合天堂硅谷，成立并購基金以積極推動行業(yè)整合。未來隨著行業(yè)集中度的提高，競爭結(jié)構(gòu)的改善，行業(yè)及企業(yè)盈利能力提升的空間也都非常巨大?？紤]公司已完成規(guī)模擴(kuò)張（現(xiàn)有制冷劑規(guī)模與11年業(yè)績高點(diǎn)相比，已經(jīng)有了成倍的增長）及完整的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，一旦行業(yè)整合實(shí)現(xiàn)，公司制冷劑與氟塑料盈利突破前期業(yè)績高點(diǎn)將會是大概率事件。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)景氣下滑風(fēng)險(xiǎn)；募投項(xiàng)目不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。