中金所本月發(fā)布了修訂后的《中國(guó)金融期貨交易所交易規(guī)則》及相關(guān)實(shí)施細(xì)則，并將于2016年1月1日起實(shí)施。修改后的股指期貨合約漲跌停板幅度與交易時(shí)間均有所縮小。由于現(xiàn)貨市場(chǎng)的標(biāo)的滬深300指數(shù)將實(shí)施熔斷機(jī)制，中金所將股指期貨一般交易日的漲跌停板由此前“上一個(gè)交易日結(jié)算價(jià)的±10%”縮小至“上一個(gè)交易日結(jié)算價(jià)的±7%”是與現(xiàn)貨市場(chǎng)相匹配的安排，易于理解。但為何將股指期貨提前現(xiàn)貨開(kāi)盤15分鐘，晚現(xiàn)貨收盤15分鐘的交易時(shí)間進(jìn)行裁剪呢？

中金所最初在股指期貨上市的交易時(shí)間設(shè)計(jì)上，仿效了國(guó)外成熟市場(chǎng)的設(shè)計(jì)理念，即在現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易時(shí)段前后都增加了交易時(shí)間。由于期貨市場(chǎng)往往對(duì)信息反應(yīng)更迅速，具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，制度上通過(guò)提前現(xiàn)貨開(kāi)盤的安排，可以通過(guò)股指期貨提前的交易達(dá)到充分消化隔夜信息的影響，進(jìn)而引領(lǐng)現(xiàn)貨市場(chǎng)開(kāi)盤價(jià)的確定并降低現(xiàn)貨市場(chǎng)開(kāi)盤時(shí)的波動(dòng)。市面上對(duì)股指期貨較現(xiàn)貨開(kāi)盤前15分鐘與現(xiàn)貨市場(chǎng)收盤后15分鐘的研究主要集中在期指上市初期，并有多篇文章對(duì)此進(jìn)行檢驗(yàn)與論證。我們發(fā)現(xiàn)，在上市初期滬深300股指期貨開(kāi)盤前15分鐘、收盤后15分鐘分別對(duì)當(dāng)日、次日現(xiàn)貨市場(chǎng)確實(shí)具有一定的價(jià)格引導(dǎo)作用。上市初期，市場(chǎng)中存在依據(jù)股指期貨在現(xiàn)貨開(kāi)盤前15分鐘或收盤后15分鐘價(jià)格變化進(jìn)行的交易策略。例如，以滬深300股指期貨上市后至2011年底為例，如果IF主力合約當(dāng)日尾盤15分鐘上漲，次日開(kāi)盤時(shí)以開(kāi)盤價(jià)買入主力合約，收盤時(shí)以收盤價(jià)賣出平倉(cāng)；反之則在次日開(kāi)盤時(shí)以開(kāi)盤價(jià)賣出主力合約，收盤時(shí)以收盤價(jià)買入平倉(cāng)，可以獲得50%的收益。

然而，市場(chǎng)經(jīng)歷了去年年底以來(lái)的暴漲暴跌行情，股指期貨較現(xiàn)貨開(kāi)盤前15分鐘與現(xiàn)貨市場(chǎng)收盤后15分鐘的引領(lǐng)作用已大打折扣。筆者檢驗(yàn)了股指期貨2014年1月2日至上周的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，股指期貨開(kāi)盤前15分鐘漲跌對(duì)當(dāng)日滬深300指數(shù)漲跌及當(dāng)日滬深300指數(shù)日內(nèi)漲跌的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率不足60%。股指期貨開(kāi)盤前15分鐘的價(jià)格波動(dòng)有效性較低，其中部分波動(dòng)較大的交易日甚至存在極大的不一致。今年7月6日，IF主力合約在現(xiàn)貨收盤前大幅下跌93點(diǎn)，但當(dāng)日滬深300指數(shù)上漲112.62點(diǎn)。8月28日，IF主力合約在現(xiàn)貨收盤前快速下跌24.4點(diǎn)，但當(dāng)日滬深300指數(shù)大幅上漲136.65點(diǎn)，日內(nèi)上漲96.05點(diǎn)。同時(shí)段內(nèi)，股指期貨在現(xiàn)貨市場(chǎng)收盤后的15分鐘漲跌對(duì)次日滬深300現(xiàn)貨市場(chǎng)的引導(dǎo)作用同樣有限。IF合約尾盤15分鐘的漲跌與次日滬深300現(xiàn)指漲跌與高開(kāi)、低開(kāi)的聯(lián)動(dòng)性只有53%，對(duì)錯(cuò)參半類似于隨機(jī)。

上市初期股指期貨設(shè)計(jì)的交易時(shí)間較現(xiàn)貨長(zhǎng)，可以滿足投資者根據(jù)當(dāng)日現(xiàn)貨持有規(guī)模調(diào)整頭寸進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的需求。當(dāng)前股指期貨的市場(chǎng)容量與流動(dòng)性足以滿足投資者在現(xiàn)貨收市前完成套保頭寸調(diào)整。股指期貨單獨(dú)交易的時(shí)間內(nèi)的價(jià)格變化有時(shí)顯得隨機(jī)，尤其是在市場(chǎng)波動(dòng)較劇烈的情況下，股指期貨價(jià)格走向甚至更加“迷?！薄Ｒ虼?，在這種情況下將股指期貨交易時(shí)間調(diào)整為與現(xiàn)貨市場(chǎng)同步，有利于降低市場(chǎng)波動(dòng)，增強(qiáng)期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)。