北大荒(600598)

事件： 近日，公司擬通過黑龍江北大荒投資管理有限公司（以下簡稱“北大荒投資管理公司”）與北京佳沃龍江投資管理中心（有限合伙）等企業(yè)共同設(shè)立佳沃北大荒農(nóng)業(yè)控股有限公司（以工商注冊登記為準，以下簡稱“佳北控股”），注冊資金 3億元。其中北大荒投資管理公司出資 0.9 億元，占總股本的 30%。 。

點評：

國退民進的合作模式。 根據(jù)出資安排，佳龍投資 12000 萬元， 持股 40%；北大荒投資管理公司 9000 萬元， 持股 30%；九三集團 5400 萬元， 持股 18%；智恒里海 3600 萬元， 持股 12%。 上述投資將在今后三年內(nèi)分三次投入。 根據(jù)我們了解，智恒里海應(yīng)為佳沃一致行為人。 從這個層面來看，北大荒集團方面持股 48%，而聯(lián)想佳沃方面持股 52%。同時董事長也來自佳沃。 根據(jù)合作協(xié)議， 佳北控股應(yīng)與公司積極開展業(yè)務(wù)合作，至佳北控股領(lǐng)取營業(yè)執(zhí)照之日五年后，力爭業(yè)務(wù)合作所涉及的土地面積不低于 50 萬畝。 事實上公司擁有的有機農(nóng)地也只有 50 萬畝?？傮w上，公司與佳沃的合作是一次重要的戰(zhàn)略選擇，傾注了很大的賭注 總體來看，此次合作標志著公司在內(nèi)部清理整頓之后，開始謀求發(fā)展的重要里程碑。

約束條款力度不大。 根據(jù)雙方協(xié)議， 如果佳北控股截至 2016 年（財務(wù)年度）未實現(xiàn)盈利，或至 2017 年（財務(wù)年度）業(yè)務(wù)合作所涉及的北大荒土地面積低于 5 萬畝，北大荒投資管理公司有權(quán)選擇繳付本次全部出資；或選擇放棄剩余未繳出資，由其他股東進行認繳。

強強聯(lián)合打造中國農(nóng)業(yè)新品牌。 合資公司佳北控股將打造全產(chǎn)業(yè)鏈大米市場高端品牌。利用聯(lián)想佳沃集團的品牌優(yōu)勢，營銷推廣優(yōu)勢，現(xiàn)代企業(yè)管理優(yōu)勢以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)優(yōu)勢；北大荒及九三集團土地資源優(yōu)勢，自身市場優(yōu)勢，豐富優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品資源優(yōu)勢，尖端農(nóng)業(yè)科技人才優(yōu)勢；智恒里海公司的海外市場優(yōu)勢及海外產(chǎn)地優(yōu)勢。充分發(fā)揮股權(quán)多元化的體制機制優(yōu)勢，能夠彌補公司在市場營銷、產(chǎn)品經(jīng)營方面的不足，并有利于帶動公司有機綠色農(nóng)產(chǎn)品的種植業(yè)務(wù)，有利于優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高產(chǎn)品檔次。

合作預(yù)期不宜過高。 此次合作時機得天獨厚，不但順應(yīng)了混改精神，也符合《關(guān)于進一步推進農(nóng)墾改革發(fā)展的意見》 提出“農(nóng)場公司化” 即去行政化和減負以及墾區(qū)集團化，以及農(nóng)墾集團產(chǎn)業(yè)化運營， 鼓勵資產(chǎn)證券化。 同時在國有資產(chǎn)不流失的背景下適度鼓勵股權(quán)多元化。理順農(nóng)墾內(nèi)部機制、 幫助企業(yè)厘清歷史包袱、 通過產(chǎn)業(yè)鏈延伸和體系內(nèi)外部的資源整合幫助企業(yè)做大做強。 也符合北大荒管理層之前提出的發(fā)展方向， 順乎眾多投資者的意志。 正如之前我們指出的那樣，農(nóng)墾改革很難一帆風(fēng)順， 具有農(nóng)墾血脈的北大荒集團層面與民營的聯(lián)想在合作過程中，隨著時間的推進必然會出現(xiàn)很多摩擦和問題，解決這些問題要比為再者架起鵲橋困難得多。 同時農(nóng)業(yè)投資產(chǎn)出過程相對要長得多，期間變數(shù)仍然不可低估。

盈利預(yù)測及評級： 我們預(yù)計公司 15～17 年營業(yè)收入分別為 48/49/50 億元，歸屬母公司凈利潤分別為 11/13/15 億元，對應(yīng)公司 2015~2017 年 EPS 為 0.65/0.74/0.87 元。 對應(yīng) 2015 年 11 月 20 日收盤價（15.32 元）的市盈率分別為 24 倍、21 倍、 18 倍。維持對公司的“ 增持” 評級。

風(fēng)險因素： 國家相關(guān)農(nóng)業(yè)政策不利變化、 戰(zhàn)略合作不順利、 管理團隊的變動等。