理論上，股指期貨的期現(xiàn)價(jià)差水平由合約到期時(shí)間、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平、標(biāo)的指數(shù)成分股分紅等因素決定。然而在實(shí)際市場(chǎng)中，期現(xiàn)價(jià)差還受到市場(chǎng)情緒因素影響，期貨價(jià)格自然暗含著投資者對(duì)未來(lái)價(jià)格的判斷與預(yù)期。因此，當(dāng)市場(chǎng)情緒較好時(shí)，投資者普遍看漲未來(lái)市場(chǎng)，期貨價(jià)格往往出現(xiàn)溢價(jià)；當(dāng)市場(chǎng)情緒悲觀時(shí)，投資者普遍看淡后市，期貨價(jià)格往往出現(xiàn)折價(jià)。整體上，股指期貨歷史走勢(shì)也大體符合這一規(guī)律。

近期市場(chǎng)走勢(shì)出現(xiàn)回升，市場(chǎng)情緒明顯好轉(zhuǎn)。A股融資融券比9月初見(jiàn)底回升，滬深兩市騰落指數(shù)同步快速上升，市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)預(yù)期整體好轉(zhuǎn)。然而，股指期貨依然始終維持于大幅貼水運(yùn)行，且下月合約價(jià)格低于當(dāng)月合約，季月合約價(jià)格低于下月合約，整體處于反向基差結(jié)構(gòu)。因此，股指期貨持續(xù)大幅貼水并非暗示市場(chǎng)情緒與預(yù)期的原因，更可能反映的是一種結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。

在本輪市場(chǎng)快速下跌的過(guò)程中，股指期貨出現(xiàn)長(zhǎng)期的大幅貼水現(xiàn)象，如中證500股指期貨自其上市以來(lái)長(zhǎng)期貼水。8月26日收盤，IC主力合約最大貼水達(dá)到838.33點(diǎn)。基差深貼水收窄需要借助反向套利（賣空現(xiàn)貨同時(shí)做多期貨）才能完成，但受限于股票市場(chǎng)做空機(jī)制不完善和融券成本很高，基差很難回到合理區(qū)間內(nèi)，最終期現(xiàn)貨市場(chǎng)間的信息傳遞不暢，股指期貨也就無(wú)法充分發(fā)揮其價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

以6月30日數(shù)據(jù)為例，滬深300股指期貨隔夜合約的持倉(cāng)量約為15萬(wàn)手，股指期貨隔夜多單的資金量約為2000億元。融券做空的余額總量逾47億元，華泰柏瑞滬深300ET、嘉實(shí)滬深300ETF、華夏滬深300ETF三只滬深300ETF融券余額僅為11.06億元，力量懸殊。11億元左右的現(xiàn)貨規(guī)模，按照當(dāng)時(shí)滬深300指數(shù)收盤點(diǎn)位4473點(diǎn)測(cè)算，僅對(duì)應(yīng)824手合約。這和當(dāng)日滬深300股指期貨4個(gè)合約總持倉(cāng)量相比，僅占0.56%。如果對(duì)比前后幾天每天平均250萬(wàn)手左右的交易量，那就更是不值一提了。

股指期貨具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，但若期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)關(guān)系不暢，將對(duì)期貨市場(chǎng)信息優(yōu)勢(shì)的傳導(dǎo)產(chǎn)生阻礙。同時(shí)，股指期貨處于不合理的大幅貼水運(yùn)行，將直接增加套期保值成本，從而影響其風(fēng)險(xiǎn)管理功能的有效發(fā)揮。本輪市場(chǎng)下跌中的期指大幅貼水，一方面是由于很多現(xiàn)貨多頭方迫于現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性不足，賣出現(xiàn)貨的代價(jià)更高，尤其是持有股票數(shù)量較大的投資者紛紛布局期貨空頭，另一方面也由于現(xiàn)貨市場(chǎng)中構(gòu)建套利策略的工具較少、成本較高導(dǎo)致期現(xiàn)反向套利不充分，當(dāng)出現(xiàn)異常價(jià)差時(shí)，市場(chǎng)修正力量不足。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者而言，需要高效率、低成本、易參與的對(duì)沖工具，對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)需要簡(jiǎn)單、易操作、易參與的對(duì)沖工具。交易所上市的多空分級(jí)基金、杠桿ETF、多空ETF、掛鉤指數(shù)的多空產(chǎn)品等產(chǎn)品是理想標(biāo)的，現(xiàn)貨市場(chǎng)提供更多工具將有利于期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能更好地發(fā)揮。

近期市場(chǎng)運(yùn)行恢復(fù)平穩(wěn)，特別是股指期貨日內(nèi)的最大波動(dòng)較前幾個(gè)月明顯降低，反映交易所多項(xiàng)穩(wěn)定市場(chǎng)舉措取得成效。待市場(chǎng)運(yùn)行回到常態(tài)后，可逐步恢復(fù)期指流動(dòng)性，以方便投資者對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。