杠桿資金得到有效清理

2015年6月12日Wind全A指數創(chuàng)出歷史新高7258點，較年初上漲103%，但是好景不長，在股市去杠桿影響下，股市開始斷崖式大跌，9月15日全A指數錄得年內低點3539點，三個月內大跌51%。從9月中旬至今股市振蕩回升，伴隨成交量和融資余額的溫和放大，筆者認為，三季度監(jiān)管層清理股市杠桿資金較為徹底，股市已經進入慢牛新常態(tài)。

上半年，房價松動與實體經濟收益率下降驅動熱錢進入股市，催生了股市牛市，不僅吸納大量本該進入實體經濟的流動性，并且滋生大量違法違規(guī)現(xiàn)象，引來監(jiān)管層出手打壓。至9月中旬，場外配資已經基本清理完畢，股市大幅下跌的基礎已經不復存在。

股市去杠桿，為央行繼續(xù)實施貨幣寬松政策、理順貨幣政策傳導機制、降低實體企業(yè)融資成本創(chuàng)造了條件。8月25日以及10月23日，央行兩次宣布降息降準，使得年內降息幅度達到125個基點，降準幅度達到250個基點，加上8月11日人民幣匯率貶值，貨幣政策已經實質性放松。9月綜合考慮了實際利率、實際有效匯率以及貸款增長的中國貨幣條件指數上升至74.4，較4月的低點57.12有明顯回升，但仍處于歷史較低水平。為了給經濟結構調整與轉型升級營造中性適度的貨幣金融環(huán)境，預計央行還將在存貸款利率、存款準備金率以及人民幣匯率上繼續(xù)放松政策，因此，央行看跌期權將在較長一段時間內生效，這是支撐股市慢牛新常態(tài)的最核心因素。

雖然中國三季度實際GDP自2009年一季度以來再次跌破7%，而且投資生產增速繼續(xù)下滑，但對股市而言，制造業(yè)已經在逐步去杠桿，過剩產能正在得到緩解，以商品巨頭嘉能可公司宣布大幅減產為標志，國內眾多制造業(yè)過剩產能正在清理。供應端的壓縮優(yōu)化將導致供應減少，并提高繼續(xù)存活公司的盈利水平，國內工業(yè)企業(yè)利潤總額增速已經出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，這將有利于提高股市整體估值水平。

今年實體企業(yè)在市場直接融資量大幅上升，2015年前9個月國內股市籌資額為13393億元，較去年同期增長155%。2015年初至10月28日，公司債發(fā)行量5374億元，較去年同期增長371%。這些低成本資金將極大改善企業(yè)生產經營活動，提升企業(yè)盈利水平。

當然，實體經濟企穩(wěn)、企業(yè)利潤回升會引起貨幣政策轉向的擔憂，但筆者認為制造業(yè)去杠桿并非一朝一夕可以完成，央行貨幣政策方向未變，直到制造業(yè)去杠桿所帶來的通縮壓力被有效消除，因此，目前不是擔憂央行緊縮的時候。

綜上，筆者認為，在有效清理杠桿資金之后，股市已經進入慢牛新常態(tài)，振蕩攀升將是較長一段時期內股市的主旋律。