“十一”長假期間，海外商品市場并沒有延續(xù)節(jié)前大規(guī)模暴跌的走勢，這讓投資者不由松了一口氣。然而，這是否意味著商品市場就此躲過一劫呢？其實(shí)不然，目前大宗商品最艱難的時(shí)刻可能尚未來臨，嘉能可事件可能是商品新一輪暴跌的征兆，這個(gè)暴跌的驅(qū)動(dòng)力來源于大宗商品供應(yīng)由主動(dòng)收縮到被動(dòng)收縮再到拋售資產(chǎn)減輕債務(wù)的惡性循環(huán)。

　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至10月6日，衡量大宗商品市場的CRB指數(shù)年度跌幅達(dá)到12.97%，而在8月份跌幅甚至逼近19%。大宗商品暴跌驅(qū)動(dòng)力既來源于以中國為代表的新興經(jīng)濟(jì)體需求大幅下滑，又來源于此前商品黃金十年的產(chǎn)能大規(guī)模擴(kuò)張。在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)下行周期當(dāng)中，需求會(huì)繼續(xù)萎縮，但是供應(yīng)在投資回收、政府刺激經(jīng)濟(jì)和還債需求作用下并不一定大規(guī)模收縮。

　　嘉能可事件，筆者認(rèn)為，可以理解為大宗商品市場由此前的去庫存演變?yōu)閽佡Y產(chǎn)，產(chǎn)能被動(dòng)出清情況加劇。因此，對(duì)于商品市場而言，盡管價(jià)格下跌導(dǎo)致部分商品減產(chǎn)，但是很多上游企業(yè)為了收回投資，在低利率環(huán)境下發(fā)債仍可以扛住不大規(guī)模減產(chǎn)。隨著時(shí)間推移，在持續(xù)低迷的商品需求和債務(wù)負(fù)擔(dān)加重的背景下，估計(jì)很多上游生產(chǎn)商將不得不削減投資和債務(wù)，并清理庫存和資產(chǎn)，這意味著新一輪商品拋售正在襲來。因此商品市場可能面臨多米諾骨牌效應(yīng)式拋售貨物的沖擊，這意味著最慘烈的時(shí)候即將來臨。

　　嘉能可事件可能是上游企業(yè)清理庫存和資產(chǎn)的一個(gè)開始，因此筆者預(yù)計(jì)商品市場在未來一段時(shí)間可能面臨加速下跌風(fēng)險(xiǎn)。從當(dāng)前全球宏觀經(jīng)濟(jì)層面看，新興經(jīng)濟(jì)體特別是中國經(jīng)濟(jì)下行趨勢尚未逆轉(zhuǎn)，因此需求端不大可能出現(xiàn)超預(yù)期好轉(zhuǎn)，并且中國在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整下工業(yè)制造業(yè)讓位于服務(wù)業(yè)，單位GDP消耗各種工業(yè)原材料和農(nóng)產(chǎn)品的規(guī)模是下降的。而寄希望于產(chǎn)出削減來扶持商品企穩(wěn)回升并不可靠，實(shí)際上產(chǎn)能出清剛剛開始，因此商品市場后市還將探底。

　　供應(yīng)方面，大宗商品生產(chǎn)國疲軟的匯率仍將刺激產(chǎn)出進(jìn)一步走高，以增加他們的美元外匯收入。這其中大宗商品生產(chǎn)國經(jīng)濟(jì)越疲軟，那么政府刺激產(chǎn)出的力度會(huì)越強(qiáng)。

　　伴隨著全球股市反彈，嘉能可股價(jià)也逐漸從暴跌中恢復(fù)，但并不意味著商品市場黑天鵝事件不會(huì)再次發(fā)生。托克、摩科瑞和嘉能可為商品市場三大“定時(shí)炸彈”，而從托克的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，該公司2014年?duì)I收為1276億美元，資產(chǎn)規(guī)模則為396億美元，而交易量則和嘉能可不相上下。當(dāng)然，最惹人矚目的顯然是62億美元的非流動(dòng)債務(wù)和156億美元的短期債務(wù)，加起來總規(guī)模達(dá)到了219億美元。即便這一水平低于嘉能可的310億美元，但是從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比來看，托克的稅息折舊及攤銷前利潤(EBITDA)遠(yuǎn)不及嘉能可。隨著第一顆炸彈引爆，大宗商品市場的風(fēng)險(xiǎn)或快速傳遞。

　　而需求則還將進(jìn)一步萎縮。調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，9月工業(yè)下游需求整體低于預(yù)期，也許真正寒冬還在前方。除了水泥符合預(yù)期外，其他都低于預(yù)期：鋼市疲弱，已無淡旺季之分，調(diào)研對(duì)象認(rèn)為與8月相比鋼材銷量還要差，接單情況極不樂觀，鋼廠除了增加部分生產(chǎn)線的檢修時(shí)間外別無他法，我們看到的掛牌價(jià)變化并不代表真實(shí)水平，現(xiàn)今都是實(shí)行一單一議的定價(jià)方式。水泥銷量符合預(yù)期，區(qū)域雖有差異，比如華東地區(qū)有冬季前工程搶進(jìn)度的情況，但全國整體水泥需求持續(xù)走弱和庫存高企的狀況沒有改變。航運(yùn)貨代9月出貨量低于預(yù)期，沒有出現(xiàn)歐美圣誕節(jié)訂單疊加國慶前出貨引發(fā)倉庫爆滿的狀況，甚至一些小型的民營貨代貨量萎縮達(dá)20%。