自5月中旬以來，隨著美元展開反彈，貴金屬振蕩下行。其中，倫敦銀從最高17.78美元/盎司下跌至8月下旬的13.98美元/盎司，跌幅超過20%；上期所白銀主力合約從5月中旬的3867元/千克下跌至7月底的上市以來最低3150元/千克，跌幅超過18%，之后陷入振蕩行情中。對于后市，我們判斷，受避險情緒支持，貴金屬將趨于反彈，但白銀表現(xiàn)或遜于黃金。

美國加息時間延后

10月初，美國勞工部公布的美國9月非農(nóng)就業(yè)人口增加14.2萬人，遠遜于預(yù)期的20.1萬人，去年同期為增加24.8萬人，創(chuàng)下2014年2月以來的新低。而10月6日公布的美國外貿(mào)數(shù)據(jù)顯示，美國8月出口下降2%，降至2012年10月以來最低位，貿(mào)易赤字攀升15.6%，達483億美元。結(jié)合之前美國8月耐用品訂單月率下降2.0%，創(chuàng)今年3月以來最大月度降幅的表現(xiàn)，我們判斷美國經(jīng)濟即使是全球主要經(jīng)濟體中較為樂觀的，美國也并非高枕無憂。在全球經(jīng)濟一體化的當下，美國難以獨善其身，美國10月難以加息已成定局，而12月加息的概率也在降低。在這樣的背景下，強勢美元若出現(xiàn)局部走弱，將利多貴金屬價格。

市場避險情緒升溫

除美國退出QE外，其他主要經(jīng)濟體，如歐元區(qū)和日本均在延續(xù)超寬松貨幣政策，中國自去年11月以來，也連續(xù)數(shù)次降息和降準，全球貨幣寬松的勢頭仍在繼續(xù)，資金需要尋找相對安全的投資標的。5—7月全球股市紛紛筑頂回落，反映市場恐慌情緒的VIX指數(shù)大幅波動，美標普VIX指數(shù)從8月中旬不足15一度彈升至40以上，近期在20以上運行。資金從避險角度等考慮，存在增加貴金屬資產(chǎn)配置的需求。

白銀跟漲黃金

從避險作用考慮，黃金優(yōu)于白銀。在貴金屬反彈初期，我們判斷黃金表現(xiàn)將強于白銀，但若后續(xù)貴金屬整體上漲延續(xù)，白銀由于投機性更強，波動也將更大。以倫敦市場為例，截至10月6日，黃金與白銀的比價為72.32，遠高于近5年平均值58—60，我們判斷短期黃金表現(xiàn)將繼續(xù)強于白銀，白銀主要跟隨黃金上漲。

數(shù)據(jù)顯示，截至10月6日，黃金SPDR持倉為688.98噸，較7月的近年低點667.79噸上升3.1%，而同期白銀SLV持倉為9855.74噸，繼續(xù)創(chuàng)下近年新低。而在COMEX市場中，CFTC數(shù)據(jù)顯示，黃金非商業(yè)（基金）頭寸中，多頭部位小幅增加，同時空頭部位降幅較快，從而使得基金凈多頭寸增加較為快速，而白銀非商業(yè)（基金）頭寸的變化并不明顯。

綜合以上分析，我們判斷貴金屬趨于反彈，而由于避險強弱屬性的不同，黃金表現(xiàn)強于白銀，后者多呈現(xiàn)跟隨性上漲。但后市一旦白銀的投機性被激發(fā)，其波動性也將快速提升，金銀比價將出現(xiàn)明顯回落。