業(yè)內(nèi)熱議“保險絲”指數(shù)熔斷機制

熔斷機制始于美國，后被日本、法國、韓國、新加坡等諸多國家所引用。經(jīng)過數(shù)據(jù)統(tǒng)計之后，筆者認(rèn)為，熔斷機制對于減緩股指波動具有重大作用，熔斷機制的推出，或可加快去行政化步伐，減緩市場劇烈波動，豐富政府管理金融風(fēng)險的工具庫。

1990年、1991年上證所和深證所先后成立，標(biāo)志著我國證券市場步入規(guī)范化運行狀態(tài)，市場成立初期，因上市公司股票數(shù)量較少，在賺錢效應(yīng)吸引之下，成為人人瘋搶的稀有投資品種，再加上市場成立時間較短，機制不成熟，內(nèi)幕交易、坐莊盛行；1996年12月16日我國推出漲跌停板制度，以上證綜指為例，數(shù)據(jù)區(qū)間選取1990年12月19日到2015年9月9日，以1996年12月16日為分界線，前區(qū)間稱為A，后為B。統(tǒng)計顯示，在A區(qū)間，共有6次漲跌幅超過20%（-20%），31次漲跌幅超過10%（-10%），141次漲跌幅超過5%（-5%），在B區(qū)間，僅有82次漲跌幅超過5%（-5%）。2014年年底至今，發(fā)生了14次，統(tǒng)計顯示，漲跌停板制度對減緩市場波動起到了一定效果，但弊端在于降低了投機與惡意操縱成本。2010年我國推出股指期貨之后，由于期貨實施T+0交易，股市實行T+1交易，不利于中小股民風(fēng)險管理，漲跌停板制度已無法很好保證市場參與者的利益，熔斷機制的推出將有利于改變這一現(xiàn)象。

熔斷機制始于美國，于1988年10月19日推出，即“八七股災(zāi)”一周年，意義深刻。當(dāng)時美國市場無漲跌停板制度，黑天鵝事件的出現(xiàn)將對市場帶來災(zāi)難性打擊，1987年10月19日當(dāng)天，道瓊斯工業(yè)指數(shù)一天之內(nèi)重挫508.32點，跌幅達(dá)22.6%；在推出熔斷機制之后，市場幾乎再無出現(xiàn)大規(guī)模股災(zāi)。

根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，以標(biāo)普500指數(shù)為例，數(shù)據(jù)區(qū)間選取1927年12月30日到2015年9月9日，以1989年10月21日為分界線，1927年到1989年為A區(qū)間，1989年到2015年為B區(qū)間，A區(qū)間共有3172個交易日，B區(qū)間共有1404個交易日。在A區(qū)間，指數(shù)漲跌幅在區(qū)間±5%之外共有169個交易日，占比5.33%，指數(shù)漲跌幅在±2%之外有993個交易日，占比31.31%，指數(shù)漲跌幅在±10%之外的巨幅波動有24個交易日，占比0.76%。以此類比，在B區(qū)間，指數(shù)漲跌幅在±5%之外共有49個交易日，占比3.49%，指數(shù)漲跌幅在±2%之外有410個交易日，占比29.20%，指數(shù)漲跌幅在±10%之外的巨幅波動僅有6個交易日，占比0.43%。從以上數(shù)據(jù)對比來分析，熔斷機制對市場大幅波動起到了重要的冷卻之效，1989年之后，市場只在2008年次貸危機期間，出現(xiàn)過一次18%的跌幅。

其他國家，以日本為例，當(dāng)期貨價格超過標(biāo)準(zhǔn)價格和公平價格的特定范圍，期貨交易將會暫停交易。暫停交易的時間為15分鐘。如果暫停交易發(fā)生在上午收盤前的15分鐘內(nèi)，暫停交易只在上午收盤前執(zhí)行，下午開盤不進行補時。韓國和新加坡基本類似。當(dāng)潛在交易價格高于參考價格的10%時，則觸發(fā)5分鐘或10分鐘的“冷靜期”，隨后進行集合競價。法國依舊存在股票漲跌幅限制，全日每只股票最大漲幅為前日收盤價的21.25%，最大跌幅為18.75%。如果價格波動超過前日的10%，則暫停交易15分鐘。諸多國家實施熔斷機制之后，較好實現(xiàn)了市場預(yù)期，減緩市場的大幅波動。

綜上所述，熔斷機制的實施，有利于減緩市場波動。筆者認(rèn)為，熔斷機制是金融市場深化的一個制度設(shè)計，深化金融市場需要諸多完善的制度設(shè)計協(xié)調(diào)配合，比如上市與退市、惡意操縱的懲罰與事前監(jiān)控等，管理現(xiàn)貨指數(shù)風(fēng)險，股指期貨作用不容忽視。目前，去行政化是市場走向成熟的必備環(huán)節(jié)，熔斷機制的實施有利于加快去行政化步伐，對金融市場走向成熟、減緩市場波動具有重要作用。