南方泵業(yè)（ 300145）收購(gòu)金山環(huán)保 協(xié)同實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)

主要觀(guān)點(diǎn)： 通過(guò)增發(fā)收購(gòu)金山環(huán)保 100%的股權(quán)，對(duì)高管的增發(fā)價(jià)格為 26.36 元/股。通過(guò)此次收購(gòu)金山，實(shí)現(xiàn)南泵從環(huán)保設(shè)備制造向環(huán)保服務(wù)類(lèi)公司的跨越的 “制造+服務(wù)”模式，環(huán)保服務(wù)業(yè)務(wù)將成為公司未來(lái)戰(zhàn)略的重點(diǎn)。同時(shí), 由于兩個(gè)公司之間業(yè)務(wù)互補(bǔ)，收購(gòu)將帶來(lái)較強(qiáng)的協(xié)同效應(yīng),優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。 金山環(huán)保掌握工業(yè)和市政污水處理核心技術(shù)：尤其是工業(yè)污水處理在行業(yè)內(nèi)技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯，并在維護(hù)客戶(hù)資源方面建立了完善的機(jī)制和方案，擁有多項(xiàng)專(zhuān)利及環(huán)保工程資質(zhì)，太陽(yáng)能低溫污泥處理等國(guó)內(nèi)首創(chuàng)技術(shù)極具成本優(yōu)勢(shì)。 金山環(huán)保運(yùn)營(yíng)模式主要為 EPC 和 BT，以 EPC 為主。之前受制于資金限制，不能承接大型 BT、 PPP 模式項(xiàng)目，通過(guò)資本運(yùn)作上市后，將積極拓展 PPP、BOT 模式。有望利用資本市場(chǎng)融資、杠桿效應(yīng)、政企合作等模式迅速擴(kuò)大規(guī)模。 對(duì)比行業(yè)龍頭碧水源，金山環(huán)保在合作模式、膜技術(shù)、收入規(guī)模上還存在差距，但是金山具有明顯的技術(shù)、成本優(yōu)勢(shì)和工業(yè)污水處理的經(jīng)驗(yàn)。未來(lái)受益于水十條政策紅利和資本市場(chǎng)，有望實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。 毛利率水平較高：由于具備核心技術(shù)及專(zhuān)注于難度較大的工業(yè)污水處理工程，金山環(huán)保 2014 年毛利率 51.3 %，高于行業(yè)平均水平，未來(lái)公司的各項(xiàng)技術(shù)創(chuàng)新能保證公司保持較高的毛利率。 維持強(qiáng)烈推薦的評(píng)級(jí)。我們保守假設(shè)南方泵業(yè) 2016、 2017 年凈利潤(rùn)穩(wěn)定在 2.2 億，假設(shè) 2016 年初完成增發(fā)收購(gòu)、合并報(bào)表，按發(fā)行后總股本 3.32 億計(jì)算， 2015、 2016、 2017 年 EPS0.80、 1.24、 1.58元， 2016 年動(dòng)態(tài) PE23 倍，估值已是歷史較低水平，也低于環(huán)保相關(guān)公司的估值，我們認(rèn)為金山環(huán)保正處于快速擴(kuò)張期，行業(yè)和公司前景向好， 風(fēng)險(xiǎn)提示：兼并收購(gòu)及整合風(fēng)險(xiǎn)；通用泵需求下降風(fēng)險(xiǎn)。

【簡(jiǎn)評(píng)】： 南方泵業(yè)收購(gòu)金山環(huán)保實(shí)現(xiàn)從機(jī)械設(shè)備向環(huán)保服務(wù)類(lèi)公司轉(zhuǎn)型，收購(gòu)帶來(lái)較強(qiáng)的協(xié)同效應(yīng)和互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)，公司環(huán)保業(yè)務(wù)處于快速擴(kuò)張階段，且目前估值在環(huán)保行業(yè)中具備較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)，前期對(duì)高管增發(fā)價(jià)格 26.36 元構(gòu)筑較高安全邊際，建議中線(xiàn)關(guān)注。