由于國內(nèi)貨幣政策的穩(wěn)定以及國債自身品種的特性，國債期貨近期呈現(xiàn)滯漲的特點。上周人民幣匯率突然貶值，國債期貨因此受到壓制，面臨回調(diào)壓力。

8月11日，央行大幅上調(diào)美元兌人民幣中間價，美元兌人民幣中間價由上一工作日的6.1162調(diào)整至6.2298，上調(diào)了0.1136，人民幣相對美元貶值了1.86%。這是美元兌人民幣20多年來最大的單日漲幅。其后兩天，美元兌人民幣匯率分別上調(diào)了0.1008和0.0704，上調(diào)幅度分別為1.62%和1.11%。截至8月19日，美元兌人民幣匯率為6.3963，匯率較8月10日上調(diào)了4.58%。

在判斷上調(diào)美元兌人民幣中間價對債券的影響之前，我們先來分析一下此次中國人民銀行上調(diào)美元兌人民幣中間價的原因。眾所周知，國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）是由四部分組成的，即消費（C）、投資（I）、政府購買（G）和進出口（X-M）。其中，政府購買因為占經(jīng)濟總量的比重較小，我們很少考慮。一般情況下，在研判一個經(jīng)濟體的狀況時，我們更多考慮的是消費、投資和進出口。這也就是我們通常所說的“三駕馬車”。

當前有兩方面重點值得關注。一方面是投資。投資一直是近些年拉動國內(nèi)經(jīng)濟增長最主要的原動力。從房地產(chǎn)投資到基礎設施建設一直是經(jīng)濟的命脈所在。但是通過這些年的投資，投資過熱問題已經(jīng)開始困擾中國經(jīng)濟。鋼鐵、化工、白色家電產(chǎn)能都出現(xiàn)了嚴重的過剩。因此，這時候再依靠投資拉動經(jīng)濟只能是飲鴆止渴。

另一方面是國內(nèi)消費。雖然人均收入逐年提升，但是由于社會保障體制不健全，加之中國人的消費習慣（樂于儲蓄），短期寄希望消費代替投資成為拉動國內(nèi)經(jīng)濟的主要動力也不現(xiàn)實。那么，出口就成為了提振國內(nèi)經(jīng)濟的希望了。其實，中國經(jīng)濟的主要問題在于，前些年過熱的投資增速沒有與之相匹配的國內(nèi)消費作為鋪墊。由于國內(nèi)消費潛力已經(jīng)飽和，過剩的產(chǎn)能急需國外市場消化。但是，人民幣的持續(xù)升值使原本質(zhì)量上不占優(yōu)勢的中國制造出口受阻，這造成了過去幾年的產(chǎn)能過剩。今年國家推出了“一帶一路”戰(zhàn)略，并且成立了亞洲投資銀行，其主要目的就是將國內(nèi)的過剩產(chǎn)能向中亞、西亞地區(qū)投放。為了使中國的產(chǎn)品更具競爭力，降低利率可以看成這一戰(zhàn)略的配套政策。

筆者認為，通過降低利率達到刺激出口是此次央行上調(diào)美元兌人民幣中間價的主要目的。另外，通過調(diào)整匯率來輔助貨幣政策也是央行考慮的一個重要因素。人民幣相對美元貶值，會造成以人民幣計價的商品相對貶值，中國市場對外的吸引力下降，外資將流出國內(nèi)市場，回流至美國。這一舉措拓寬了未來國內(nèi)貨幣政策的空間，央行可以在不增加M2的前提下，降低融資水平。不過，短期內(nèi)外匯占款的下降會造成國內(nèi)流動性暫時性的緊張，利率水平將提升，進而將壓制國債期貨的價格。