受周末降準預(yù)期沒有實現(xiàn)的影響，周一國債期貨開盤大幅跳空低開。周二市場出現(xiàn)了一定的回暖。整體上，國債期貨依舊處于調(diào)整階段。受資金偏緊、寬財政政策的影響，短期投資者還需謹慎，但中長期我們并不太悲觀。

　　降準落空、偏緊資金面，謹慎情緒再現(xiàn)

　　上周匯率貶值再度引發(fā)市場對債市的謹慎情緒。不過周中情緒快速緩解，期債連續(xù)三個交易日表現(xiàn)穩(wěn)定。其中最為主要的一個因素是市場存在較強的降準預(yù)期。尤其是上周五公布的外匯占款大幅下降，基礎(chǔ)貨幣缺口進一步加大，市場對降準的預(yù)期升溫。然而降準預(yù)期并沒有在周末實現(xiàn)，周一市場情緒進一步悲觀。

　　近期，資金面也略偏緊，尤其是短期資金。銀行間1天質(zhì)押式回購利率逐漸攀升，目前已經(jīng)上升至1.7%左右。7天、14天以及1個月資金與上周相比亦上升10個基點左右。這主要與市場加杠桿來滾動資金有關(guān)。在資金回購利率曲線相對比較陡峭的情況下，隔夜等短期的品種需求會相對較高。這使得短端資金利率上行存在更為明顯的趨勢。資金面壓力上升，這對債市收益率有一定的壓制。

　　在上述因素影響下，我們對市場短期內(nèi)依舊較為謹慎。不過，如果考慮更長的期限，我們對債市還是比較樂觀的。

　　貨幣穩(wěn)定、疲軟經(jīng)濟，中長期不悲觀

　　7月貨幣金融數(shù)據(jù)只是看起來很好，M2同比增加13.3%，新增人民幣貸款1.48萬億元。這主要與證金公司借款及發(fā)債等融資有關(guān)，均有派生貨幣產(chǎn)生。證金公司上周聲明“一般不入市操作”，這種臨時性的影響因素對派生貨幣的影響逐漸消退。無論是社融數(shù)據(jù)，還是企業(yè)中長期貸款數(shù)據(jù)均下降明顯，這意味著企業(yè)的融資需求依舊較為疲弱。當(dāng)前經(jīng)濟基本面依舊較為疲軟，短期難改善，這與當(dāng)前高利率環(huán)境并不相符。

　　雖然當(dāng)前短端資金利率偏緊，但是我們認為在相對寬松的貨幣環(huán)境以及疲弱的需求下，資金偏緊不會是長期現(xiàn)象。誠然，外匯占款的回落會導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣的收縮，但如果因此影響到資金的穩(wěn)定，央行不會坐視不管。周二央行逆回購增加到1200億元來穩(wěn)定市場利率即是對周一偏緊資金面的反應(yīng)。從這個角度看，有央行的對沖來平抑資金波動，資金面未來依舊以穩(wěn)定為主。如果出現(xiàn)資金面持續(xù)緊張，央行降準的可能性也將上升。

　　此外，股市尚未企穩(wěn)，風(fēng)險與收益不匹配，投資者風(fēng)險偏好下降的趨勢短期內(nèi)不會改變。大類資產(chǎn)配置從股至債的轉(zhuǎn)移依舊處于進行時。周二，股指高開低走，午盤后暴跌，上證指數(shù)跌逾6%，連破3900、3800點整數(shù)關(guān)口，再現(xiàn)千股跌停。場外資金謹慎觀望，場內(nèi)資金仍有繼續(xù)撤離股市的趨勢，這可能繼續(xù)為債市帶來增量資金。

　　整體上，降準落空、資金面偏緊對債市短期內(nèi)有情緒上的壓制，但是中長期仍需關(guān)注基本面。在貨幣政策不會轉(zhuǎn)向、風(fēng)險偏好依舊較低的情況下，我們對債市依舊不悲觀。從當(dāng)前點位看，我們認為做多的機會大于風(fēng)險。操作上依舊需要謹慎，同時要注意盡快移倉換月。