7月份京唐港現(xiàn)貨（港口提貨價(jià):煉焦煤(A8.5%,V24%,0.6%S,G85,Y18m)穩(wěn)定在710-720元/噸，期貨經(jīng)過(guò)下跌，跌到約610元/噸，基差約100元/噸，即期貨相對(duì)現(xiàn)貨折價(jià)約14%。大多數(shù)商品期貨溢價(jià)僅僅3-5%，為何焦煤基差如此之高？

基差體現(xiàn)了現(xiàn)貨與期貨的鏈接，其后面等價(jià)交換屬性是期貨服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的具體表現(xiàn)。基差的大小是由于期貨合約中標(biāo)準(zhǔn)交割品與實(shí)際交割品等級(jí)的差異、交割相關(guān)稅費(fèi)及當(dāng)時(shí)市場(chǎng)環(huán)境下特定商品的便宜收益率等決定。

針對(duì)焦煤期貨的高折價(jià)，我們認(rèn)識(shí)應(yīng)從如下方面考慮：

硫含量。 大商所規(guī)定焦煤期貨標(biāo)準(zhǔn)品硫含量范圍：≥1.10且≤1.40 ，替代品升貼水：1）當(dāng)硫含量≥0.80%且＜1.10%時(shí)，/降0.01%，交割品升1元/噸；2）當(dāng)硫含量<0.80%時(shí)，按0.80%計(jì)，即享受/噸30元溢價(jià)；3）當(dāng)硫分>1.40時(shí)，不可交割。在此交割制度下，若焦煤硫分小于0.80%，理性經(jīng)濟(jì)人不應(yīng)選擇交割，因?yàn)檩^低的硫含量未得到應(yīng)有的補(bǔ)償。

事實(shí)上，硫含量小于0.80%的焦煤比較常見(jiàn)。我國(guó)北方港口焦煤含硫情況：天津港主焦煤:0.8%；天津港1/3焦煤：0.6%；日照港主焦煤：0.6%；京唐港主焦煤：0.4%；京唐港1/3焦煤：0.7%；青島港主焦煤：0.6%?？梢?jiàn)大部分港口焦煤直接去交割會(huì)“不合算”。大多數(shù)焦煤交割時(shí)，可享受30元/噸“低硫溢價(jià)”。

灰分含量。大商所規(guī)定焦煤期貨標(biāo)準(zhǔn)品灰分范圍：≥10.0且≤11.5，替代品升貼水：1）當(dāng)灰分含量≥9.0%且＜10.0%時(shí)，每降低0.1%，交割品升2元/噸； 2）當(dāng)灰分＜9.0%時(shí)，按9.0%計(jì)，即享受每噸20元溢價(jià)； 3）當(dāng)灰分≥11.5%時(shí)，不可交割。在此交割制度下，若焦煤灰分＜9 .0%，理性經(jīng)濟(jì)人不應(yīng)選擇交割，因?yàn)檩^低的灰分未得到應(yīng)有的補(bǔ)償。

目前我國(guó)北方主流港口灰分情況如下：天津港主焦煤：<8%（澳產(chǎn)），天津港1/3焦煤：10%；日照港主焦煤：9.5%；京唐港主焦煤：9%（澳產(chǎn)）；京唐港1/3焦煤：11%；青島港主焦煤：9.5%?？梢?jiàn)交割規(guī)則涵蓋了大部分港口焦煤的灰分含量情況，大多享受10-20元/噸溢價(jià)。

7月中旬以來(lái)，焦炭期貨主力合約在820元/噸附近震蕩，同期天津港一級(jí)冶金焦現(xiàn)貨平倉(cāng)價(jià)維持在950元/噸，基差130元，這在近幾個(gè)月以來(lái)算略微偏高的水平，預(yù)示著未來(lái)幾個(gè)月基差可能縮小，期貨下跌偏快。

大商所規(guī)定了焦炭標(biāo)準(zhǔn)交割物的品質(zhì)要求，包括：硫分≤0.65，灰分≤12.5，如果交割品的質(zhì)量低于此條件，則交割品將降價(jià)，如果交割品質(zhì)量高于此標(biāo)準(zhǔn)，不給于任何溢價(jià)。目前港口一級(jí)冶金焦普遍硫分≤0.65，不影響交割品價(jià)格，而灰分≤13.5，交割品將被扣除最多40元/噸。另外交易所還規(guī)定了反應(yīng)后強(qiáng)度CSR、反應(yīng)性CRI、抗碎強(qiáng)度M40、耐磨強(qiáng)度M10，但這幾項(xiàng)出現(xiàn)任意一項(xiàng)扣價(jià)50，出現(xiàn)多項(xiàng)不累扣。由于焦炭交割標(biāo)準(zhǔn)項(xiàng)目較多，目前港口一級(jí)冶金焦按賣(mài)家標(biāo)稱(chēng)指標(biāo)大多數(shù)有一兩項(xiàng)不符合，即要扣除50元。而準(zhǔn)一級(jí)冶金焦和二級(jí)冶金焦的品質(zhì)離交割標(biāo)準(zhǔn)相差就更遠(yuǎn)了，而且每一批焦炭交割前均要進(jìn)行品質(zhì)檢驗(yàn)，因此這明顯限制了焦化廠等焦炭生產(chǎn)方的積極性。

近一段時(shí)間焦炭的基差從4月初約180元下跌到6月初約100元，目前反彈到約130元，我們覺(jué)得按歷史經(jīng)驗(yàn)130-150元左右的基差水平比較正常。由于焦炭期貨震蕩比較劇烈，基差往往在比較寬的范圍震蕩。交易所規(guī)定焦炭期貨交割品要求比較苛刻，即使是一級(jí)冶金焦去交割，也有比較高的可能被扣除部分價(jià)格，這給焦炭期貨造成了價(jià)格虛高的可能性。事實(shí)上焦炭期貨價(jià)格并沒(méi)有虛高，且每次焦炭現(xiàn)貨略有下跌，期貨馬上以更大幅度下跌，價(jià)格波動(dòng)性較大。

近期焦炭期貨走勢(shì)主要為盤(pán)整，下跌比較突然，下跌后必有一定反彈。最近一年市場(chǎng)上不斷有觀點(diǎn)指出焦炭期貨已經(jīng)到底，開(kāi)始筑底或反彈，我們覺(jué)得反彈為時(shí)尚早，因?yàn)辇嫶蟮倪^(guò)生產(chǎn)能以及焦煤價(jià)格的下跌都抑制了焦炭的反彈，近期焦煤價(jià)格依然持續(xù)下跌，而焦炭?jī)r(jià)格相對(duì)堅(jiān)挺。

焦化行業(yè)已經(jīng)持續(xù)了多年全行業(yè)不景氣與開(kāi)工率普遍不足，這在一定程度上起到了資源整合的作用。隨著這種整合的推進(jìn)，未來(lái)我國(guó)焦化行業(yè)將以少數(shù)大型企業(yè)為主，產(chǎn)業(yè)集中度逐步提高的中高層次發(fā)展，較少的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有效降低“打價(jià)格戰(zhàn)”的可能性。獨(dú)立焦化廠，作為我國(guó)特有的一種中間環(huán)節(jié)法人，可能將逐步走出歷史舞臺(tái)，或者將尋求其他主營(yíng)業(yè)務(wù)：副產(chǎn)品及煤化工。 環(huán)保法律法規(guī)作為焦炭成本提高的因素，目前并沒(méi)有全面嚴(yán)格執(zhí)法，主要原因我們認(rèn)為是地方保護(hù)主義，以及“一刀切”式執(zhí)法在操作層面有更現(xiàn)實(shí)的困難。

2015年以來(lái)，國(guó)產(chǎn)焦煤1-5月產(chǎn)量環(huán)比下降18.4%，同期進(jìn)口焦煤環(huán)比下降34.6%，進(jìn)口焦煤占國(guó)內(nèi)焦煤總供給7.9%，進(jìn)一步萎縮，似乎海外開(kāi)采焦煤的意愿比國(guó)內(nèi)更顯萎縮。

焦炭方面：2015年上半年國(guó)內(nèi)焦炭產(chǎn)量和表觀消費(fèi)量均下降約3%，但同期焦炭及半焦炭出口同比上升21%，其中5月份焦炭出口123萬(wàn)噸，創(chuàng)歷史之最。在相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格連續(xù)下跌的情況下，出口繼續(xù)大增也證明了國(guó)內(nèi)焦化行業(yè)的困難局面，淘汰落后過(guò)剩產(chǎn)能的過(guò)程繼續(xù)。對(duì)于焦化廠，是否參與期貨是個(gè)極其個(gè)性化的問(wèn)題：客戶的需求、產(chǎn)品運(yùn)輸成本、產(chǎn)品品質(zhì)、交割地點(diǎn)等，需要逐一分析以確定是否參與期貨套期保值。

近一年粗鋼產(chǎn)量基本維持220萬(wàn)噸/天，北京9月3日舉行“紀(jì)念抗戰(zhàn)勝利70周年”活動(dòng)，按“APEC”慣例，將采取一系列暫時(shí)控制空氣質(zhì)量的行政措施。按“APEC”經(jīng)驗(yàn)，這對(duì)粗鋼產(chǎn)量影響幾乎可以忽略，因此全年整體上對(duì)焦炭的需求保持穩(wěn)定，在此假設(shè)下，對(duì)焦煤的需求亦將穩(wěn)定，不會(huì)持續(xù)兩位百分?jǐn)?shù)的下降，龐大的過(guò)生產(chǎn)能是壓制價(jià)格的最主要因素。