市值210億元，卻推出高達180億元的融資，凱迪電力的高效融資令市場側(cè)目。

本月初，剛剛宣布完成重大資產(chǎn)重組的凱迪電力披露了三項資產(chǎn)支持專項計劃，即以旗下電站上網(wǎng)收費權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過資產(chǎn)證券化方式融資88億元。而在6月12日，公司曾以這種方式融資11億元，兩項合計99億元。

然而，長江商報記者發(fā)現(xiàn)，凱迪電力的融資遠不止這些。6月初，公司還推出國民信托計劃，規(guī)模為2億元。公司還與平安銀行北京分行合作，設(shè)立規(guī)模不超過60億元的生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)基金。如果算上此次重大資產(chǎn)重組安排的19億元配套募資，近期凱迪電力的融資高達180億元，而其總市值僅210億元。

與之相對，凱迪電力2014年年報顯示公司負債108.12億元，其中長、短期借款、應(yīng)付債券等90.89億元。巨額融資和大規(guī)模舉債表明，凱迪電力極度缺錢。

“企業(yè)在正常運轉(zhuǎn)，欠債較為正常。”8月13日，凱迪電力有關(guān)人士回應(yīng)長江商報記者采訪時稱，公司大規(guī)模融資是公司拓寬融資渠道的一種方式，目的是盤活存量資產(chǎn)、拓寬融資渠道，更好地開拓業(yè)務(wù)。

8月14日，香頌資本執(zhí)行董事沈萌向長江商報記者表示，凱迪電力旗下發(fā)電廠等產(chǎn)業(yè)前期投入較大，自身造血功能未形成，只能靠銀行貸款及融資。而生物質(zhì)發(fā)電屬于清潔新能源，盈利能力有限，未來成本會上升，如此大規(guī)模舉債，潛在風(fēng)險不小。

至少20億元補充流動資金

“十來萬元材料款，一直未付。”8月13日上午9時20分許，一名自稱來自東北的材料商在凱迪電力門崗前徘徊。該材料商對長江商報記者表示，去年到今年上半年，經(jīng)常有材料商前來討債，還有不少人在網(wǎng)上發(fā)帖。而記者上網(wǎng)查詢發(fā)現(xiàn)，確有關(guān)于凱迪電力拖欠材料款、員工工資的相關(guān)帖子。

“企業(yè)正常經(jīng)營，哪有不欠債的？”針對長江商報記者提出的拖欠材料商貨款等問題，凱迪電力一名員工這樣回答。

實際上，拖欠材料款或許只是凱迪電力現(xiàn)金流狀況不佳的一個側(cè)影，凱迪電力大手筆舉債，更令市場驚嘆。

7月31日，凱迪電力宣布完成重大資產(chǎn)重組，3天后，就推出高達88億元的資產(chǎn)證券化融資計劃。而這也僅是凱迪電力今年以來的一部分融資。

長江商報記者查詢發(fā)現(xiàn)，凱迪電力融資頗為頻繁，且每次都堪稱大手筆。今年6月5日，凱迪電力推出規(guī)模為2億元的國民信托計劃。一周后，又推出規(guī)模為11億元的資產(chǎn)證券化計劃，基礎(chǔ)資產(chǎn)為已經(jīng)投產(chǎn)的隆回、南陵、松滋三處生物質(zhì)發(fā)電廠。6月18日，渤海信托發(fā)行“凱迪電力集合（查詢信托產(chǎn)品）”，募集資金2.5億元。

不僅如此，凱迪電力還與平安銀行北京分行合作，設(shè)立生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)基金，規(guī)模為60億元。加上凱迪電力重大資產(chǎn)重組過程中，配套募資19億元。長江商報記者粗略統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，今年以來，凱迪電力的融資額高達180億元。其中，至少有20億元用于補充流動資金。

凱迪電力為何要如此大規(guī)模舉債？對此，凱迪電力回應(yīng)長江商報記者稱，公司旗下生物質(zhì)發(fā)電項目前期投入較大，而采取資產(chǎn)證券化等方式，目的是盤活存量資產(chǎn)、拓寬融資渠道，更好地開拓業(yè)務(wù)。

公開信息顯示，僅從此次重大資產(chǎn)重組來看，大股東注入的154家公司，實際運營的只有21家，其余的133家都是在建或未建公司，如此大規(guī)模的建設(shè)，對于一年盈利兩個億的凱迪電力而言，缺錢程度可見一斑。

凱迪電力的算盤

凱迪電力資產(chǎn)體系龐大，生物質(zhì)電廠遍布全國，為了順利運轉(zhuǎn)如此龐大的資產(chǎn)體系，凱迪電力進行了精心設(shè)計。

長江商報記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，重大資產(chǎn)重組完成后，凱迪電力曾稱，公司轉(zhuǎn)型為行業(yè)領(lǐng)先的以生物質(zhì)能為核心、兼顧發(fā)展風(fēng)電、水電、頁巖氣及煤制天然氣的清潔能源平臺企業(yè)，并成為全生物質(zhì)電廠布局最廣、項目建設(shè)點最多的上市公司，進一步鞏固在國內(nèi)生物質(zhì)發(fā)電領(lǐng)域的龍頭地位。

如此美好的藍圖如何變成現(xiàn)實是擺在凱迪電力面前的難題，而其中最重要的就是資金難題。生物質(zhì)電廠建設(shè)周期長、前期投入大，資金問題也一直是新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展的瓶頸。

目前，凱迪電力手握111家生物質(zhì)電廠，但至少有20家在建、49家未建。即便建成了，按照凱迪電力公開的信息測算，順利的話，也需要至少兩至三年才能變現(xiàn)為盈利資產(chǎn)，時間和資金成本不小。那么，凱迪電力是怎么解決這一難題呢？

長江商報記者發(fā)現(xiàn)，凱迪電力采取的是滾動建設(shè)策略。以凱迪電力與平安銀行合作為例，設(shè)立60億元的生物質(zhì)產(chǎn)業(yè)基金，首期投資18億元，由平安銀行出資，為這些在建和未建電廠的建設(shè)設(shè)立持續(xù)穩(wěn)定的資金池。

根據(jù)產(chǎn)業(yè)基金公告，產(chǎn)業(yè)基金以每家待建電廠0.81億元的價格，向凱迪電力收購標的電廠100%股權(quán)，并發(fā)放2.19億元的委托貸款，用于電廠建設(shè)。電廠建設(shè)完成之后，再由凱迪電力或其指定機構(gòu)原價回購標的電廠股權(quán)。每家電廠投資額不超過3億元，首期基金18億元用于陽新、永順、酉陽、勉縣、平鄉(xiāng)、浦北等6家電廠的建設(shè)。

顯然，產(chǎn)業(yè)基金出資建設(shè)電廠，建成后凱迪電力回購，產(chǎn)業(yè)基金退出，進入下一批電廠建設(shè)，從而規(guī)避凱迪電廠大規(guī)模建設(shè)資金鏈斷裂風(fēng)險。而且，根據(jù)約定，每家電廠股權(quán)出售價0.81億元，回購時沒有溢價，這也從一定程度上降低了凱迪電力現(xiàn)金流壓力。至于回購電廠的資金，凱迪電力則是靠百億元的資產(chǎn)證券化融資，這筆資金主要用于公司持續(xù)經(jīng)營。

凱迪電力的算盤確實打得精，依靠60億元產(chǎn)業(yè)基金循環(huán)建設(shè)電廠，再用已經(jīng)投產(chǎn)的電廠未來收益來回購。只不過，尚不知一家電廠的建設(shè)周期有多長，如此循環(huán)建設(shè)，不知69家電廠何日才能建成。此外，還有一個令人疑慮之處，平安銀行投入巨資成立的產(chǎn)業(yè)基金，目前來看是為凱迪電力做“義務(wù)工”，長期來看，這不符合產(chǎn)業(yè)基金的邏輯，這筆產(chǎn)業(yè)基金最終仍會要求回報。

8月13日，香頌資本執(zhí)行董事沈萌向長江商報記者表示，受經(jīng)濟深度調(diào)整轉(zhuǎn)型影響，民營企業(yè)資金壓力較大。凱迪電力通過資產(chǎn)證券化和產(chǎn)業(yè)基金方式解決資金困境確實是個不錯的辦法，只是凱迪電力的融資有些激進，潛存較大風(fēng)險。

負債壓力或引經(jīng)營風(fēng)險

伴隨巨額融資的是還債壓力。

長江商報記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，作為大股東注入的154家公司，正常運營的有21家公司，17家為生物質(zhì)電廠。其中，僅有16家在2013年有銷售收入，盈利只有6家。此外，有5家電廠原本是大股東注入給凱迪電力的，后因不能實現(xiàn)預(yù)定目標被大股東回購，此次又注入給凱迪電力。不僅如此，還有一些一代電廠等非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)也一同注入。這些，都會增加凱迪電力的經(jīng)營風(fēng)險。

對此，凱迪電力相關(guān)人士回復(fù)長江商報記者稱，此次重大資產(chǎn)重組，大股東是將所有生物質(zhì)電廠全部注入，一來避免同業(yè)競爭，二來也有利于公司擴大生物質(zhì)資產(chǎn)規(guī)模。

長江商報記者還注意到，凱迪電力一年內(nèi)到期債務(wù)壓力非常大。2014年年報顯示，公司負債合計108.12億元，其中長、短期借款、應(yīng)付債券等主要債務(wù)90.89億元。今年一季度末，公司短期借款、一年內(nèi)到期的非流動負債、長期借款和應(yīng)付債券合計為87.45億元。其中，短期借款和一年內(nèi)到期的非流動負債分別約為31.77億和9.5億元，合計41.27億元，但貨幣資金只有11.11億元，集中兌付壓力較大，公司資產(chǎn)負債率接近80%。

此外，凱迪電力一直對外聲稱較好地解決了原料供應(yīng)問題，但在沈萌看來，效果究竟如何有待考驗。生物質(zhì)發(fā)電的原料主要為秸稈等，體積大運輸成本高。此外，以往沒人收購，農(nóng)民要么燃燒肥田要么廢棄，如今電廠收購，農(nóng)民存在惜售心理，電廠面臨著成本上升風(fēng)險。前幾年，江蘇省的一些生物質(zhì)電廠就因為秸稈等成本問題，不得不放棄，最后改用劣質(zhì)煤發(fā)電。

8月14日，一名關(guān)注生物質(zhì)發(fā)電的人士稱，幾乎所有的生物質(zhì)電廠都是靠政府補貼維持運營。

長江商報記者了解到，目前，國家對再生能源發(fā)電補貼幅度不小。凱迪電力的公開資料顯示，并網(wǎng)電價0.75元/千瓦時，另有0.01元/千瓦時的電價附加補助。2012年至2014年，公司獲得政府補助分別為0.33億元、0.15億元、0.66億元。

凱迪電力內(nèi)部人士向長江商報記者表示，目前，該公司單個生物質(zhì)電廠的電價成本為0.5元/千瓦時，部分地方還會高出這一水平，而每個地方獲得的政府補助不一樣。

對此，一名不愿具名的券商人士表示，目前，五大電力集團、外資等眾多資本正在搶灘生物質(zhì)發(fā)電，凱迪電力豪賭生物質(zhì)發(fā)電，將面臨著一個重要的政策風(fēng)險，即隨著生物質(zhì)發(fā)電技術(shù)的日趨成熟、搶食的資本越來越多，并網(wǎng)電價將面臨下調(diào)，政府補助相應(yīng)減少，這對凱迪電力而言，影響不會小。

而作為支撐凱迪電力運營的百億資產(chǎn)證券化的19家電廠，如果如期盈利還好，一旦不能像凱迪電力所描述的那樣，公司經(jīng)營風(fēng)險隨時可能爆發(fā)。

對此，凱迪電力相關(guān)人士稱，公司有很多融資渠道，不少機構(gòu)對公司的未來表示出濃厚興趣。