場內(nèi)存量資金流出

昨日，滬指尾盤出現(xiàn)大幅跳水，市場看空情緒升溫。從流動性的角度看，我們認為，短期市場的流動性可能出現(xiàn)拐點，A股下半年增量資金會遠低于上半年，下半年的行情不容樂觀。央行降準、降息對股市利好效應減弱，后市行情仍以調(diào)整為主，中短期上漲概率較小。由于近期期指主力合約仍維持高貼水態(tài)勢，策略上，耐心等待反彈修復高貼水，操作上以逢高做空的思路為主。

存量資金不斷減少

本輪A股上漲的主要驅動力是增量資金，上證指數(shù)從2000點附近上漲至5000點，兩市融資余額不斷增加，而股指期貨的持倉量也出現(xiàn)了明顯增幅，在6月底至7月上旬A股的大跌中，上證指數(shù)的成交金額并沒有明顯降低，最低成交額仍在6000億元左右。觀察兩市的融資余額，在本輪下跌初期，市場對牛市的預期仍較為強烈，在第一輪6月中旬的殺跌中，兩市融資余額不僅沒有明顯下降，反而出現(xiàn)了逆勢上升。而在6月下旬至7月初的下跌中，兩市融資余額出現(xiàn)急劇下降，由頂峰時期的2.2萬億元降至目前的1.4萬億元左右的水平，去杠桿的現(xiàn)象十分明顯。在此段時間內(nèi)，市場多次出現(xiàn)“千股跌?！钡默F(xiàn)象。

近期管理層對場內(nèi)外杠桿資金的態(tài)度發(fā)生了較大的變化，我們認為，政府對場內(nèi)和場外融資的監(jiān)管會更加嚴格，下半年不會再出現(xiàn)場外融資爆發(fā)式增長的情況。由于場外融資渠道遭到阻斷，場內(nèi)融資余額有可能出現(xiàn)回升，但從近期行情看，無論上漲還是下跌，兩市融資余額均出現(xiàn)了不同程度下跌，可見目前投資者對市場信心明顯不足，才會出現(xiàn)不同程度的去杠桿動作。根據(jù)筆者測算，在本輪的大跌中，場內(nèi)場外融資資金流失約2萬億元，即使后半年大股東、險資等增量資金擇機入場，且IPO和再融資目前仍處于暫停狀態(tài)，遠遠彌補不了目前杠桿資金的流失量，場內(nèi)存量資金正在源源不斷流出。

貨幣政策影響降溫

去年中期至今年6月的行情中，另一條較為清晰的主線就是央行的貨幣政策。去年央行多次進行降息和降準操作，截至目前，央行已經(jīng)連續(xù)4次降低基準利率，目前1年期存款利率為2%，已經(jīng)低于2008年。

要判斷后市貨幣政策走向，首先需要了解目前國內(nèi)的物價形勢，目前我國CPI同比數(shù)據(jù)已經(jīng)連續(xù)11個月低于2%，由于去年7月之后CPI基數(shù)較低，而近期豬肉等食品價格又快速上漲，令CPI上行壓力受食品拉動較大。從大宗商品的價格來看，工業(yè)品繼續(xù)面臨通縮，總體物價結構出現(xiàn)明顯分化，CPI下半年反彈至2%以上較為確定，但由于原油等工業(yè)品價格持續(xù)疲軟，超預期的通脹基本不會出現(xiàn)。鑒于目前存款利率處于10年來的最低水平，我們判斷，下半年貨幣政策的空間相對有限。

從外部環(huán)境來看，美國經(jīng)濟復蘇情況良好，加息預期一直存在，資本外流的壓力較大。如果后續(xù)央行貨幣政策方向未變，資本外流的壓力會更加明顯。

數(shù)據(jù)顯示，在本輪行情中，每一次降息之后，股市都出現(xiàn)了一波主升行情，而在第四次降息之后，股市不但沒有出現(xiàn)反彈，反而一路下挫，直接跌至3300點附近。由此可以看出，市場對降息、降準等貨幣政策的預期效果是邊際遞減的，雖然前兩次市場均出現(xiàn)了較為明顯的主升行情，但第三次降息后行情明顯短暫急促，第四次降息后股市反而繼續(xù)向下，我們認為，降準、降息對市場的利好影響會出現(xiàn)邊際遞減。

從近期行情來看，三大期指走勢均較為弱勢，建議做空IF1509合約，技術上看，IF1509合約在3500—4100點箱體內(nèi)維持振蕩態(tài)勢，短線難有突破行情，操作上建議在3900—4000點區(qū)域內(nèi)逢高建立空單。