周二，五年期國(guó)債期貨大幅上漲，主力1509合約上漲了0.71%，將前兩個(gè)交易日的跌幅回補(bǔ)，構(gòu)筑了一個(gè)“W”底形態(tài)。但是多頭沒(méi)有守住戰(zhàn)果，周三國(guó)債期貨再次下跌，多頭信心遭受了打擊?？紤]到目前央行有意用扭曲操作的方式抬升短期利率，壓制中長(zhǎng)期利率，國(guó)債期貨仍然易漲難跌。加之降準(zhǔn)隨時(shí)都有可能出現(xiàn)，國(guó)債期貨的反彈也隨時(shí)都可能出現(xiàn)。

資金都去哪兒了？

在世界幾大主要經(jīng)濟(jì)體中，中國(guó)的利率水平高得驚人。美國(guó)目前的聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率為0.13%。歐元區(qū)基本上是零利率甚至負(fù)利率的狀態(tài)。日本主要商業(yè)銀行的貸款利率也只有1.15%。中國(guó)的短期貸款利率（6個(gè)月以內(nèi)）就高達(dá)5.1%。如果把資金當(dāng)成一種商品，貸款利率就是使用資金這種商品的成本，那么我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的錢(qián)實(shí)在是“太貴了”。

由于中國(guó)外匯管制，外資不能隨意流入中國(guó)，境外資金難以到中國(guó)放貸。如果沒(méi)有這一限制，那么大量的資金將會(huì)涌入中國(guó)，最終會(huì)將國(guó)內(nèi)外的利差抹平。不過(guò)，人民幣國(guó)際化的進(jìn)程是大勢(shì)所趨。為了加快其進(jìn)程，主動(dòng)將國(guó)內(nèi)利息向國(guó)際融資成本靠攏就迫在眉睫，國(guó)內(nèi)的降息周期才剛剛開(kāi)始。

此外，經(jīng)歷了兩次降準(zhǔn)、三次降息，國(guó)內(nèi)的融資成本已經(jīng)大幅下降，但是市場(chǎng)為什么還是會(huì)傳出流動(dòng)性不足的聲音呢？筆者認(rèn)為，主要是由以下三個(gè)原因造成的。首先，國(guó)內(nèi)股市瘋狂上漲，大量閑置資金涌入股市，兩融業(yè)務(wù)更是促使部分信貸資金入場(chǎng)，資金沒(méi)有流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。其次，由于國(guó)家采取了定向?qū)捤烧咭龑?dǎo)資金流向，造成了部分行業(yè)結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性短缺。最后，部分企業(yè)沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，屬于要被產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)淘汰的對(duì)象。由于經(jīng)營(yíng)困難，再低的融資成本對(duì)其都是一種負(fù)擔(dān)。上述三個(gè)原因造成了流動(dòng)性緊缺的假象。

綜上所述，筆者認(rèn)為中國(guó)仍處于降息周期之中，這奠定了國(guó)債期貨的牛市格局。此外，雖然市場(chǎng)有融資成本高的噪音，但是目前國(guó)內(nèi)流動(dòng)性相對(duì)充足，這使國(guó)債期貨易漲難跌。

穩(wěn)增長(zhǎng)貨幣政策或進(jìn)一步出臺(tái)

由于5月CPI跌至1.2%，市場(chǎng)認(rèn)為最快6月國(guó)內(nèi)就會(huì)迎來(lái)降息或者降準(zhǔn)。但是，后續(xù)公布的5月國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好，這可能會(huì)延緩央行的政策決策。

數(shù)據(jù)顯示，5月國(guó)內(nèi)零售銷(xiāo)售總額為24194.8億元，較4月上升1808.09億元，上升8.08%；固定資產(chǎn)投資為51266.5億元，較4月上升8799.25億元，上升20.72%；國(guó)內(nèi)貿(mào)易差額為594.88億美元，較4月上升253.54億美元，上升74.28%。消費(fèi)、投資、出口“三駕馬車(chē)”都在向好，不但顯示出國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)有所企穩(wěn)，也說(shuō)明前期的貨幣政策已經(jīng)初見(jiàn)成效。

因此，筆者認(rèn)為降準(zhǔn)和降息可能晚于市場(chǎng)預(yù)期。央行可能會(huì)在七月中旬二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后再進(jìn)行降息。后續(xù)的穩(wěn)增長(zhǎng)政策隨時(shí)都會(huì)來(lái)臨，這可能會(huì)觸發(fā)國(guó)債期貨的上漲。

通過(guò)上文的表述，筆者認(rèn)為在中國(guó)不斷降息的大背景下，國(guó)債的牛市格局沒(méi)有改變，只是股市的擠出效應(yīng)造成了國(guó)債期貨牛市中的回調(diào)?？紤]到市場(chǎng)對(duì)于寬松政策的預(yù)期隨時(shí)都有可能兌現(xiàn)，國(guó)債期貨重拾漲勢(shì)的概率較大。操作上，仍然以偏多思路為宜。