最近，A股市場巨幅振蕩，三大期指一度沖向跌停。當(dāng)前A股市值經(jīng)過持續(xù)膨脹后，高估值股票充斥市場，被譽(yù)為“神創(chuàng)板”的創(chuàng)業(yè)板向上攻勢明顯放緩。當(dāng)前，A股市場風(fēng)格可能已經(jīng)切換，創(chuàng)業(yè)板漲勢放緩，高位調(diào)整風(fēng)險加劇。不過，驅(qū)動A股牛市的邏輯沒有變化，投資者謹(jǐn)防短期調(diào)整風(fēng)險。

A股市場風(fēng)格或出現(xiàn)變局

首先，三大期指同步跳水，代表中小板的中證500指數(shù)跌幅一度超過滬深300指數(shù)和上證50指數(shù)。6月第一周，IF1506合約、IH50合約和IC1506合約分別上漲6.81%、5.97%和8.18%。而IC和IF、IC和IH活躍合約價差均從高點(diǎn)拐頭向下，IC和IF活躍合約價差從6月2日的5986.2降至5718.6點(diǎn)，IC和IH活躍合約價差從6月2日7954.8點(diǎn)降至7644.2點(diǎn)，這是IC和IH上市以來價差首次出現(xiàn)如此大的降幅。

其次，監(jiān)管層對創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險監(jiān)管加強(qiáng)。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會合規(guī)與風(fēng)險管理專業(yè)委員會向全行業(yè)發(fā)出倡議：堅持價值投資導(dǎo)向，提高風(fēng)險控制能力等。此前，證監(jiān)會也對創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險有所警示。

最后，在兩融規(guī)模接近天花板之際，出于自家規(guī)模的限制和風(fēng)險考慮，越來越多證券公司限制融資買入標(biāo)的。6月5日，中信證券發(fā)布通知稱，為防范和化解融資融券（兩融）業(yè)務(wù)風(fēng)險，決定調(diào)整信用賬戶持倉集中度的實時控制指標(biāo)。而此前，中國平安、中信證券和興業(yè)銀行均成為被券商剔除的融資買入標(biāo)的，國信證券據(jù)稱調(diào)出創(chuàng)業(yè)板。

牛市的邏輯尚沒有發(fā)生改變

每輪牛市都有貫穿始終的核心邏輯，此輪牛市的邏輯有三點(diǎn)：趨于寬松的貨幣政策、改革紅利和居民資產(chǎn)配置需求。

第一，趨于寬松的貨幣政策還將持續(xù)，直至中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)。4月以來，以3個月國債、Shibor為代表的短端利率下降速度僅次于2008年年底，導(dǎo)致上周流動性異常寬松。近日，央行公布《大額存單管理暫行辦法》，并首亮PSL操作細(xì)節(jié)，證明逐漸寬松態(tài)度未變。

第二，改革紅利或者改革需求尚未結(jié)束。目前流動性充足，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)能過剩，新產(chǎn)業(yè)代表的大量企業(yè)間接融資受阻，中國政府希望通過發(fā)展直接融資、健全多層次資本市場以便實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、降低社會融資成本和化解產(chǎn)能過剩等的政策意圖未變。

第三，居民資產(chǎn)配置需求還有空間。從A股市值與房地產(chǎn)市值的比看，目前總市值、自由流通市值與房地產(chǎn)存量市值的比分別為98%和36%，2007年這兩個比值最高分別為248%和60%，2009年的高點(diǎn)分別是112%和36%。假設(shè)股市替代房地產(chǎn)成為居民資產(chǎn)配置的第一大權(quán)重，居民對股市的資產(chǎn)配置需求還有很大上升空間。

過快上漲帶來較大風(fēng)險

目前，無論是管理層還是市場本身，都認(rèn)識到股市過快上漲帶來的巨大風(fēng)險。最近，證監(jiān)會正加強(qiáng)監(jiān)管并施重手治理以市值管理為名操縱股價擾亂市場的行為，市值管理有關(guān)制度可能即將出臺，這會打擊市場過度投機(jī)。

另外，政府不希望股市等虛擬經(jīng)濟(jì)與實體經(jīng)濟(jì)過度脫節(jié)，因此相關(guān)政策也有可能微調(diào)，需注意下半年貨幣政策調(diào)整引發(fā)的市場風(fēng)險。

在當(dāng)前A股牛市中，趨于寬松的貨幣政策、改革紅利和投資者需求三者催生的泡沫醞釀高位大幅調(diào)整的風(fēng)險，市場風(fēng)格或出現(xiàn)切換。鑒于驅(qū)動A股上漲的邏輯沒有改變，操作策略上需要從進(jìn)攻轉(zhuǎn)為防御。