受匯金減持四大行消息的影響，滬指沖擊5000點(diǎn)無果，并接連失守4900點(diǎn)、4800點(diǎn)、4700點(diǎn)三大整數(shù)關(guān)口。期指三品種也大幅下挫，跌幅均超6%。對(duì)于期指的急跌，我們認(rèn)為，一方面是由于前期積累的獲利盤趁利空消息離場造成的，另一方面是由于當(dāng)前期指升水幅度過大，套利資金不斷涌入造成的。但是這兩方面并不能改變當(dāng)前的牛市格局，穩(wěn)增長政策和改革轉(zhuǎn)型仍在穩(wěn)步推進(jìn)，后期增量資金的入場仍有望繼續(xù)推動(dòng)期指刷新前高。

期指高升水有待修復(fù)

本周滬深300股指期貨升水幅度不斷擴(kuò)大，周三滬深300當(dāng)月合約較現(xiàn)貨指數(shù)升水108.6個(gè)點(diǎn)，創(chuàng)出近四年半來最高水平。上一次大幅升水是發(fā)生在去年12月4日，升水幅度達(dá)到91個(gè)點(diǎn)，相對(duì)標(biāo)的指數(shù)溢價(jià)2.9%。當(dāng)時(shí)溢價(jià)的消除過程主要通過12月9日的大幅下挫以及隨后的橫盤振蕩實(shí)現(xiàn)的。當(dāng)前滬深300期指再度出現(xiàn)百點(diǎn)升水，暗示著盤面將遭遇調(diào)整。另外，高升水也吸引了套利盤的入場，在一定程度上打壓了期指走勢。

雖然昨日期指盤中升水幅度一度縮小至40個(gè)點(diǎn)以下，接近近期正常水平，但最后15分鐘期指升水再度拉回至109.2個(gè)點(diǎn)。上證50期指和中證500期指升水幅度均處于上市來高位水平，存在一定套利空間，因此，我們認(rèn)為，期指三品種短期仍將通過振蕩下挫來修復(fù)高升水，待升水恢復(fù)正常水平后，有望再度沖擊高點(diǎn)。

政策疊加效應(yīng)有望顯現(xiàn)

當(dāng)前穩(wěn)增長政策仍在穩(wěn)步推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)略有改善，政策成效正在逐步顯現(xiàn)。5月匯豐PMI初值較上月小幅增加0.2個(gè)百分點(diǎn)，本周公布的工業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也有所改善。4月工業(yè)企業(yè)利潤總額同比增長2.6%，改變了從去年10月以來的負(fù)增長格局。連續(xù)降息和降低企業(yè)費(fèi)用給企業(yè)財(cái)務(wù)支出端帶來了一定積極影響，4月企業(yè)利息支出增長1.5%，增速比較1—3月下降了1.5個(gè)百分點(diǎn)。利息支出增長放緩，有利于降低企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，增加企業(yè)收益。

此外，需要注意的是，在工業(yè)企業(yè)利潤轉(zhuǎn)正的過程中，部門行業(yè)來自金融市場的投資收益對(duì)利潤增長的貢獻(xiàn)較大。4月工業(yè)企業(yè)利潤總額較去年同期高出120億，其中116億元來自投資回報(bào)的增長。我們認(rèn)為，金融資產(chǎn)過熱或者說是“金融泡沫”是可以接受的，這與管理層強(qiáng)調(diào)的擴(kuò)大直接融資比例相符。隨著政策的加碼以及牛市延續(xù)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和工業(yè)企業(yè)利潤將有望進(jìn)一步改善，從而助推經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)。

當(dāng)前各項(xiàng)穩(wěn)增長政策已陸續(xù)進(jìn)入實(shí)施階段，本月基建批復(fù)力度不斷加大，首批確立的12個(gè)水利項(xiàng)目PPP試點(diǎn)也正式出爐。穩(wěn)增長與促改革的相關(guān)政策陸續(xù)出臺(tái)，后續(xù)政策繼續(xù)加碼的概率很大，政策疊加效應(yīng)有望在下半年顯現(xiàn)。

資本市場對(duì)外開放加速

繼滬港通之后，我國資本市場對(duì)外開放的步伐有所加速。內(nèi)地與香港基金互認(rèn)，以及即將實(shí)施的深港通和自貿(mào)區(qū)金融市場的完善，都將與QFII和RQFII一起擴(kuò)大海外資金流入A股市場的通道。隨著A股開放進(jìn)程的加速，國際指數(shù)體系對(duì)于A股的考量也有所加深，26日英國指數(shù)公司富時(shí)集團(tuán)率先向A股伸出橄欖枝，表示將啟動(dòng)A股納入全球基準(zhǔn)的過渡計(jì)劃。目前確定A股的初始權(quán)重約為5%，國際投資者全面進(jìn)入A股后，權(quán)重將增至32%。由于新指數(shù)與原有的FTSE標(biāo)準(zhǔn)新興市場指數(shù)將并存一段時(shí)間，因此短期對(duì)于A股的象征意義大于實(shí)際意義，但卻能進(jìn)一步提振市場樂觀情緒。

下個(gè)月MSCI將評(píng)估是否將A股納入其標(biāo)準(zhǔn)新興市場指數(shù)，有望進(jìn)一步提振市場情緒，吸引增量資金入場。市場對(duì)于養(yǎng)老金、職業(yè)年金入市仍存較強(qiáng)預(yù)期，這有助于在中長期推動(dòng)股指重心進(jìn)一步上移。

整體來看，牛市上漲邏輯并未發(fā)生改變，但是短期獲利盤的離場以及期指的高升水將導(dǎo)致盤面振蕩加劇。