密切關(guān)注滬深300 期指的正向套利機(jī)會

通過分析對比國際主要資本市場在歷史上的若干經(jīng)典泡沫案例，我們判斷目前A股市場的牛市遠(yuǎn)未到完結(jié)時，“泡沫”破裂為時尚遠(yuǎn)。從中期行情來看，盡管IC的標(biāo)的指數(shù)擁有最高的估值，但仍將成為未來一段時間的做多主力軍。

當(dāng)前尚不足以稱為“泡沫”

目前市場中泡沫支持派的主要論點是A股估值太高，尤其是一些中小創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的估值更是高處不勝寒，已經(jīng)完全超出可理解的范圍，甚至是可以想象的范圍。泡沫支持派通常所用的估值衡量標(biāo)準(zhǔn)主要是市盈率、市凈率等。事實上，我們完全可以轉(zhuǎn)變角度來衡量股市的估值問題。

一是股市市值和貨幣供給的比例關(guān)系。由于中國的M2口徑與美日的M3更為類似，因此我們用A股市值/M2與美日股市市值/M3來進(jìn)行對比。

美國泡沫巔峰時，股市市值/M3約為275%，目前約為130%。日本泡沫巔峰時，股市總市值/M3約為90%，當(dāng)前約為40%。中國當(dāng)前A股流通市值/M2約為40%，A股總市值/M2約為47%?？v向來看，2007年A股牛市中，A股總市值/M2曾最高達(dá)到了87%的水平。由此可見，無論是橫向比較還是縱向比較，目前A股的資金占用在整體貨幣供給中的占比都并不算高。

二是A股總市值/GDP。這是宏觀意義上的估值，與P/E的實質(zhì)相通。我們通過股市市值/GDP×10年期國債收益率來觀察股市估值的合理性。美國科網(wǎng)泡沫頂點時，該指標(biāo)約11.4。日本上世紀(jì)80年代股市泡沫頂峰時，該指標(biāo)約8.4。中國2007年年底，該指標(biāo)約6.2。當(dāng)前A股的該指標(biāo)目前僅為4。從這個角度來看，中國股市即使存在泡沫，也明顯不及2007年的水平，與日本、美國當(dāng)年的情況更是不可同日而語。

泡沫破裂有何征兆？

從筆者的角度來說，是不是泡沫其實并不重要，重要的是泡沫有沒有到快要破裂的時候。

對于泡沫破裂前的征兆，已有不少的總結(jié)與經(jīng)驗。從筆者的分析來看，泡沫破裂前的征兆主要有三方面：

一是通脹快速上行。美國20世紀(jì)90年代和日本80年代的股市泡沫均發(fā)生在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下，兩者泡沫破裂前均出現(xiàn)了通脹快速上升。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來說，貨幣和財政刺激激發(fā)牛市，但也促使通脹回升。當(dāng)通脹快速上行至一定水平時，便可能意味著貨幣和財政政策向趨緊轉(zhuǎn)變，由此成為股市下行的導(dǎo)火索。

二是主板下跌，但創(chuàng)業(yè)板仍創(chuàng)新高。無論是日本80年代的股市泡沫還是美國90年代股市泡沫，泡沫破裂的特點均是主板先行下跌，但創(chuàng)業(yè)板仍創(chuàng)出新高，隨后才轉(zhuǎn)為下跌。1999年年底，標(biāo)普500已上漲乏力，并在2000年1月開始回調(diào)約10%。納指在最后5個月的瘋狂中上漲近90%。日本主板和創(chuàng)業(yè)板分化更明顯，日經(jīng)225在1989年12月底已開始暴跌，JASDAQ在之后6個月內(nèi)卻上漲了近45%。從邏輯上來講，這可能是大盤股先行調(diào)整，導(dǎo)致資金出逃后扎堆中小創(chuàng)業(yè)板，所以出現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板后跌的情形。

三是創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)巨無霸。目前市場爭論最大的無疑是創(chuàng)業(yè)板，認(rèn)為其估值高得離譜、市值大得離譜。但我們比對了當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板與2000年3月美國科網(wǎng)泡沫巔峰時納指龍頭股的情況后發(fā)現(xiàn)，目前A股市場尚未出現(xiàn)巨無霸公司。美國科網(wǎng)泡沫巔峰時，微軟、思科和英特爾在納斯達(dá)克指數(shù)中的占比分別為7.96%、7.07%和6.08%。除此之外，僅余一家占比超過3%，一家占比超過2%，其余均在2%之下。目前A股創(chuàng)業(yè)板中市值占比最大的兩家分別為樂視網(wǎng)(300104)和東方財富(300059)，占比分別為4.97%和4.45%。除此之外，僅3家占比超過2%，其余占比均在2%之下。由此可見，目前A股創(chuàng)業(yè)板中的龍頭股同美國網(wǎng)絡(luò)科技泡沫時的巨無霸仍有相當(dāng)大的距離。

整體來看，目前市場對“泡沫”的擔(dān)憂實屬多慮。A股即使存在泡沫也遠(yuǎn)未到破裂之時，即A股牛市遠(yuǎn)未結(jié)束。從大小盤股輪動的節(jié)奏來看，未來一段時間IC仍是做多主力軍。操作上，我們建議仍以持有中長線多單為主。同時可以密切關(guān)注滬深300期指的正向套利機(jī)會。