4月初以來，5年期國債期貨主力合約TF1506經(jīng)歷了漫漫的下跌歷程之后，出現(xiàn)了底部反轉(zhuǎn)形態(tài)，在觸底之后開始逐步確立反彈的走勢。同時(shí)，在這波反彈行情中，也伴隨著基本面多方面的因素配合，比如基本面通脹維持低位，3月各方面經(jīng)濟(jì)指標(biāo)數(shù)據(jù)均不及預(yù)期，實(shí)體經(jīng)濟(jì)比想象中更差。

另外，還有央行多項(xiàng)寬松刺激政策，引導(dǎo)市場利率快速大幅下行，資金面逐步寬松。多重利好疊加，使得期債在底部徘徊完之后實(shí)現(xiàn)反彈。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)遜于預(yù)期

雖然實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑已經(jīng)成為市場共識(shí)，但是3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還是令人擔(dān)憂，短期經(jīng)濟(jì)過快下滑的風(fēng)險(xiǎn)加大。一季度GDP同比增速7%，創(chuàng)下經(jīng)濟(jì)增速的新低。通脹方面，3月CPI同比上漲1.4%，PPI同比下跌4.6%，雙雙好于預(yù)期。這是自去年7月以來首次企穩(wěn)回升。通縮壓力雖然有所緩解，但通脹水平未來一段時(shí)間仍將在低位運(yùn)行，經(jīng)濟(jì)仍面臨增長壓力。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也不容樂觀。3月規(guī)模以上工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長均不同程度低于預(yù)期。進(jìn)出口增速不及預(yù)期，整體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較差，顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，實(shí)體經(jīng)濟(jì)比市場預(yù)期的還要差。未來貨幣政策和財(cái)政政策面臨著更為嚴(yán)峻的形勢。

資金偏松局面仍將繼續(xù)

低迷的實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及高企的短期利率使得央行近幾個(gè)月來偏松動(dòng)作不斷。3月央行兩次下調(diào)公開市場逆回購中標(biāo)利率，將7天逆回購利率由3.75%下調(diào)至3.55%。4月以來，央行再次兩次下調(diào)了公開市場逆回購中標(biāo)利率，將7天逆回購中標(biāo)利率由3.55%下調(diào)至3.35%。央行前后四次頻繁下調(diào)逆回購中標(biāo)利率，成功將市場短期利率7天質(zhì)押式回購利率穩(wěn)定引導(dǎo)至3%以下，實(shí)現(xiàn)了利率短期有效大幅下行。

除此之外，降準(zhǔn)也如期而至。央行再度下調(diào)各類存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)部分符合特定條件的金融機(jī)構(gòu)額外降低0.5—2個(gè)百分點(diǎn)，降準(zhǔn)之后將向市場釋放大規(guī)模資金，對(duì)前期的地方債務(wù)置換問題也有了一定對(duì)沖。隨后央行又曲線向國開行、進(jìn)出口銀行等政策性銀行注資逾600億美元。預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間在實(shí)體經(jīng)濟(jì)有好轉(zhuǎn)的苗頭之前，資金偏松局面將繼續(xù)維持。

債市重拾人氣，但波動(dòng)性可能加劇

盡管資金面相對(duì)寬松，但由于A股港股牛氣沖天，市場火爆，機(jī)構(gòu)投資者加大權(quán)益資產(chǎn)配置并降低債券資產(chǎn)配置比例，導(dǎo)致資金分流到股市。加上債券供給增加，導(dǎo)致前期債市人氣低迷，股債冰火兩重天。不過，自從央行寬松加碼，期債觸底反彈之后，債市人氣有開始逐步恢復(fù)的跡象，利率債一級(jí)市場認(rèn)購倍數(shù)變高，國債收益率開始下行。

綜合來看，在經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)過快下滑的大背景下，央行利用各種組合拳繼續(xù)防止經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步下滑。市場流動(dòng)性充裕，為債市重拾人氣提供了牢固的基礎(chǔ)。由于前幾周國債收益率的階段性上漲，未來國債收益率下行空間增大，但波動(dòng)性可能加劇。