9月以來，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲弱，經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險日趨加大，加上實體企業(yè)融資成本居高不下，寬松政策預(yù)期升溫。為了維持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，貨幣當(dāng)局采用定向降準(zhǔn)、常設(shè)借貸便利（SLF）等諸多寬松貨幣政策。在降低企業(yè)融資成本，有序推進(jìn)利率市場化改革的大背景下，市場認(rèn)為政府有意引導(dǎo)資金流向，貨幣寬松預(yù)期增強(qiáng)。疲弱的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與寬松的貨幣政策預(yù)期，促使期債9月以來走出強(qiáng)勢上漲周期。

經(jīng)濟(jì)弱勢運(yùn)行，支撐期債。最新數(shù)據(jù)顯示，11月中國官方制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）降至50.3，為今年3月以來最低水準(zhǔn)。11月匯豐中國制造業(yè)PMI終值持平于初值50，跌至半年來最低，也低于上月終值50.4，而產(chǎn)出指數(shù)也跌破榮枯線，顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力仍大。分項產(chǎn)出指數(shù)雖略高于初值的49.5，但仍跌破榮枯線在49.6，為今年4月以來最低。宏觀經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)說明制造業(yè)擴(kuò)張動能進(jìn)一步放緩，國內(nèi)需求擴(kuò)張放緩，經(jīng)濟(jì)活動趨弱。經(jīng)濟(jì)基本面繼續(xù)走弱，政策放松預(yù)期仍然較強(qiáng)，為期債價格提供有力的支撐。

年內(nèi)通脹無憂，再降息可期。11月份商務(wù)部統(tǒng)計的食用農(nóng)產(chǎn)品價格累計下跌0.44%，統(tǒng)計局公布的50大城市主要價格指數(shù)環(huán)比下跌0.55%。從分項數(shù)據(jù)來看，水果、蛋類和水產(chǎn)品價格環(huán)比繼續(xù)下跌，但跌幅有所收窄。11月匯豐中國PMI 新出口訂單降至五個月以來的低點(diǎn)，通脹回落的壓力仍然很大。預(yù)計年內(nèi)通脹水平將維持低位，如果貸款名義利率在政策刺激下仍然下行較慢，為保持適當(dāng)?shù)膶嶋H利率水平，不排除央行采取進(jìn)一步降息措施。

貨幣政策或進(jìn)一步放松。11月21日央行宣布降息，將存款基準(zhǔn)利率下調(diào)25基點(diǎn)，貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)40基點(diǎn)，并將金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動區(qū)間的上限由存款基準(zhǔn)利率的1.1倍調(diào)整為1.2倍，適時推進(jìn)了利率市場化。隨后央行在降息后，再次下調(diào)正回購利率20個基點(diǎn)至3.2%，為年內(nèi)第四次下調(diào)，年內(nèi)累計下調(diào)60個基點(diǎn)。央行下調(diào)正回購利率，有效降低了貨幣市場回購利率，并帶來期債牛市的延續(xù)。由于社會融資成本維持高位，高貸款利率限制投資，拖累實體經(jīng)濟(jì)增長。前期的實施的定向降準(zhǔn)、SLF等寬松措施仍沒有改變企業(yè)融資成本居高不下的現(xiàn)狀，央行宣布降息以降低存貸款利率，進(jìn)而降低企業(yè)融資成本。本次貨幣當(dāng)局采用降息的貨幣政策操作引導(dǎo)開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)降低融資成本，可以認(rèn)為是降息周期的啟動。

總之，宏觀經(jīng)濟(jì)維持弱勢，下行壓力很大，短期內(nèi)難以大幅改善，而政策亦有可能進(jìn)一步放松的預(yù)期。期債雖居于高位，但在經(jīng)濟(jì)基本面支撐以及貨幣政策放松預(yù)期的推動下，期債牛市仍可期。