三季度經(jīng)濟(jì)維持復(fù)蘇，實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率進(jìn)一步下行值得期待

在8月1日沖高回落之后，滬綜指和滬深300指數(shù)7月下旬以來(lái)強(qiáng)勢(shì)反彈之旅中第一次收盤失守5日均線。我們?cè)绢A(yù)期大盤在上周會(huì)持續(xù)振蕩調(diào)整，但是市場(chǎng)的表現(xiàn)還是略微強(qiáng)于我們的預(yù)期。上周一一根大陽(yáng)再次強(qiáng)勢(shì)慣性上沖，之后卻高位連續(xù)回落。周四一根中陰使得5日和10日均線均告失守。整體來(lái)看，上周全周沖高回落的走勢(shì)基本符合我們的預(yù)期。

短期來(lái)看，市場(chǎng)陷入階段性調(diào)整的態(tài)勢(shì)已然明朗。不過(guò)，若考慮到前期市場(chǎng)的反彈太過(guò)強(qiáng)勢(shì)，大漲后出現(xiàn)調(diào)整也實(shí)屬正常。在短線相對(duì)謹(jǐn)慎的前提下，我們認(rèn)為中線立即轉(zhuǎn)為過(guò)度悲觀并不可取。由于基本面、政策面、流動(dòng)性等均未出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，我們預(yù)期，滬綜指在回補(bǔ)7月25日的跳空缺口之后有望重拾升勢(shì)。不過(guò)，我們依然將反彈目標(biāo)定在2250—2300點(diǎn)一帶。

梳理本輪反彈的邏輯，有以下三個(gè)核心因素推動(dòng)，一是經(jīng)濟(jì)階段性企穩(wěn)回升、穩(wěn)增長(zhǎng)和房地產(chǎn)等相關(guān)政策面持續(xù)偏暖，二是“滬港通”政策紅利刺激，三是外部資金流入。這些積極因素的累積效應(yīng)和共振，最終推動(dòng)了市場(chǎng)出現(xiàn)反彈。站在當(dāng)前時(shí)間關(guān)口，我們認(rèn)為，上述因素還未出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，邊際惡化的跡象也未顯現(xiàn)，對(duì)后市立即轉(zhuǎn)為悲觀缺乏邏輯支撐。

首先，基于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇慣性、季節(jié)性因素、貨幣信貸的滯后效應(yīng)等因素考量，經(jīng)濟(jì)在三季度大幅回落的風(fēng)險(xiǎn)不大。最新公布的進(jìn)出口數(shù)據(jù)顯示，7月進(jìn)出口同比增速分別為-1.6%和14.5%，外需繼續(xù)穩(wěn)中向好，進(jìn)口的同比負(fù)增長(zhǎng)主要受到去年基數(shù)的影響。7月CPI同比增速為2.3%，與上月持平。PPI同比降幅縮窄至-0.9%，符合市場(chǎng)廣泛預(yù)期。在需求偏弱，PPI的傳導(dǎo)效用有限，房地產(chǎn)所面臨的持續(xù)壓力，季節(jié)性因素等影響下，下半年CPI上行風(fēng)險(xiǎn)也有限。經(jīng)濟(jì)階段性復(fù)蘇和通脹壓力溫和所界定的投資時(shí)鐘依然是指向股市的。當(dāng)然，宏觀和中微觀的背離一直存在，這在前期沒(méi)有阻礙市場(chǎng)的上漲，短期也不會(huì)成為市場(chǎng)反彈終結(jié)的理由。

其次，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)后“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策力度可能趨弱，不過(guò)短期邊際收緊的概率也不大。我們都知道本屆政府經(jīng)濟(jì)政策取向中，“穩(wěn)增長(zhǎng)”在實(shí)際操作上更多是“托底”而不是“強(qiáng)刺激”?！巴小币簿鸵馕吨诮?jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)時(shí)“壓”的概率很小?？梢院侠眍A(yù)期，穩(wěn)增長(zhǎng)政策在未來(lái)可預(yù)見(jiàn)的一段時(shí)間內(nèi)難以出現(xiàn)顯著的邊際收緊。

再次，“滬港通”在未實(shí)際推行之前，市場(chǎng)圍繞于此的博弈將持續(xù)存在。雖然在經(jīng)歷反彈后，海外市場(chǎng)資金的流入可能弱化，但在第一階段市場(chǎng)預(yù)期扭轉(zhuǎn)之后，第一波踏空的資金足以彌補(bǔ)此空檔。從近期公開(kāi)市場(chǎng)操作和利率走勢(shì)來(lái)看，管理層降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率的效果值得進(jìn)一步期待。

最后，從技術(shù)上看，市場(chǎng)連續(xù)反彈兌現(xiàn)利好，存在著非常強(qiáng)的調(diào)整要求。盤面上，我們也可以看到，在市場(chǎng)沒(méi)有出現(xiàn)調(diào)整之際，量?jī)r(jià)出現(xiàn)明顯背離，縮量上攻就顯示出市場(chǎng)跟風(fēng)盤和追高心理并不強(qiáng)，順勢(shì)調(diào)整合情合理。

整體而言，三季度經(jīng)濟(jì)維持復(fù)蘇，通脹壓力依然有限，資金面也有望維持偏寬松態(tài)勢(shì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率的進(jìn)一步下行值得期待，短期政策面不可能出現(xiàn)顯著收緊。上述多重因素表明宏觀經(jīng)濟(jì)的小周期拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)，市場(chǎng)在8月中上旬調(diào)整之后有望重拾升勢(shì)。