7月伊始，國債市場接連下挫，結(jié)束了年初以來的牛市行情，這是市場對經(jīng)濟企穩(wěn)的一致預(yù)期所致。然而，壓制價格走勢的影響因素開始悄然轉(zhuǎn)變，國債市場也將再度迎來回暖行情。

經(jīng)濟短企穩(wěn)，未來仍坎坷

二季度國內(nèi)經(jīng)濟走勢終于塵埃落定，基本上符合此前市場的一致預(yù)期，出現(xiàn)企穩(wěn)回升。從細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)來看，此次經(jīng)濟的回暖，主要還是依靠出口形勢的好轉(zhuǎn)。1—6月的固定資產(chǎn)投資同比增速雖然較1—5月回升了0.1個百分點，但相比于1—3月，仍下滑了0.3個百分點，說明二季度國內(nèi)投資并沒有出現(xiàn)明顯提速。消費方面，1—6月國內(nèi)社會消費品零售總額實際累計同比增速為10.8%，依然維持下行的走勢，這是受到國內(nèi)疲軟的房地產(chǎn)市場牽連。在低迷的房屋成交背景下，國內(nèi)消費者對于相關(guān)產(chǎn)品的購置欲望同樣受到抑制，因而難以推動整體消費水平的上升。

綜觀三駕馬車，唯有出口數(shù)據(jù)在二季度出現(xiàn)回暖，1—6月出口金額累計同比增長0.9%，較之1—3月的-3.44%有了不小幅度的提升。這一方面與歐美經(jīng)濟回暖有關(guān)，另一方面也受到國內(nèi)人民幣貶值的提振。

然而，未來國內(nèi)經(jīng)濟能否延續(xù)二季度的勁頭，我們卻不敢樂觀。通過對國內(nèi)6大發(fā)電集團日均耗煤量的觀察，我們推測，7月國內(nèi)發(fā)電量數(shù)據(jù)將有可能出現(xiàn)較大幅度的回落。截至7月21日，上述觀察值月度同比數(shù)據(jù)為-17.49%，而6月份該數(shù)值僅為-4.65%。發(fā)電量數(shù)據(jù)的大幅下滑，暗示著國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇的勢頭再度受到了遏制，預(yù)計7月國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)將會向下修正。

資金市場短期擾動，政策取向長期穩(wěn)定

近幾日，國內(nèi)資金利率再度出現(xiàn)異動。7月21日，銀行間7天期債券質(zhì)押回購利率上升至4%。上海證券市場債券質(zhì)押回購利率7天期當(dāng)日則收報5.005%，4天期進一步飆升至6.985%。

這一現(xiàn)象，我們認(rèn)為更多的是短期市場擾動因素所致，而非長期資金的短缺。原因在于7月23日以及24日，國內(nèi)A股市場有累計11只股票將進行上市申購。鑒于此前國內(nèi)新股上市后，均出現(xiàn)了持續(xù)的暴漲行情，這極大的調(diào)動了市場資金追逐的熱情，導(dǎo)致其愿意付出更大的資金成本去申購市場進行搏殺。在這波申購潮過后，相信資金利率會再度回落，其難以構(gòu)成長期資金的短缺。

在政府維持經(jīng)濟穩(wěn)定的背景下，穩(wěn)健的貨幣政策實則已經(jīng)有所松動。5月中旬開始，央行在公開市場結(jié)束了凈回籠操作，轉(zhuǎn)而進行持續(xù)的凈投放。截至7月18日，央行在將近兩個月的時間里，通過公開市場凈投放了5100億元。此外，4月與6月央行連續(xù)兩次定向降準(zhǔn)，也詮釋了其政策取向。

我們相信在央行維持市場適度流動性的政策取向下，未來國內(nèi)資金利率將會保持一個平穩(wěn)的狀態(tài)。

信用風(fēng)險滋生，避險需求隱現(xiàn)

近來，國內(nèi)債券市場信用風(fēng)險苗頭開始逐漸滋生。7月16日，國內(nèi)兩家民營企業(yè)，江蘇恒順達生物能源有限公司以及華通路橋集團有限公司相繼發(fā)布公告，披露其債務(wù)本息償還出現(xiàn)了困難。這是繼“11超日債”后，國內(nèi)再度傳出的債券違約或有風(fēng)險。目前，尚未能對這兩起事件的實質(zhì)效果做出評估，但我們認(rèn)為，其有可能引燃國內(nèi)信用風(fēng)險的導(dǎo)火索，導(dǎo)致市場投資者風(fēng)險厭惡情緒上升，從而轉(zhuǎn)投安全邊際更高的國債市場。

綜上所述，前期國債價格的連續(xù)下挫，其實已經(jīng)反映了二季度國內(nèi)經(jīng)濟的企穩(wěn)態(tài)勢，接下來，市場預(yù)期將會逐步轉(zhuǎn)移到經(jīng)濟復(fù)蘇的持續(xù)性問題上。同時，在整體資金面保持穩(wěn)定，短期信用風(fēng)險滋生的背景下，國債市場有望走出一波企穩(wěn)回升的行情。