剛性兌付的歷史正在過(guò)去，信托到期兌付風(fēng)險(xiǎn)近期顯著上升。昨日受此影響，期指主力IF1405合約尾盤急速跳水。經(jīng)歷IPO預(yù)披露沖擊和經(jīng)濟(jì)減速的A股市場(chǎng)再次面臨2000點(diǎn)關(guān)口。我們認(rèn)為，政府穩(wěn)增長(zhǎng)的“微刺激”已有效遏制了經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步慣性下行。經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)PMI在4月份已企穩(wěn)，IPO重啟的預(yù)期已基本一致，眼下期指反彈的主要阻力來(lái)自市場(chǎng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

信用風(fēng)險(xiǎn)顯著上升

信用風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自資金鏈斷裂和信托到期兌付風(fēng)險(xiǎn)。浙江賜富集團(tuán)陷資金危機(jī)浮出水面，負(fù)債超過(guò)45億元，其中瑞豐銀行、交通銀行、南京銀行等近3億元銀行貸款出現(xiàn)了逾期。并且由于相互擔(dān)保，牽涉面實(shí)際更廣。另外，中國(guó)百?gòu)?qiáng)房企光耀地產(chǎn)資金鏈斷裂，多個(gè)樓盤都無(wú)法交付，面臨倒閉，資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。

實(shí)際上，房地產(chǎn)業(yè)也正是信托融資的“集散中心”。5月房地產(chǎn)信托將迎來(lái)一次兌付高峰。今年房地產(chǎn)信托到期量約6000億元，5月到期量處于峰值位置，在全年占比中達(dá)20%，約有千億元。央行近期表示，應(yīng)該允許某些高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品出現(xiàn)違約，風(fēng)險(xiǎn)事件的頻發(fā)和央行的態(tài)度給期指蒙上厚厚陰影。

房地產(chǎn)拖累最為明顯

今年以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)銷售不佳，部分城市房?jī)r(jià)開(kāi)始下降，地產(chǎn)股“跌跌不休”，嚴(yán)重影響金融板塊的走勢(shì)，對(duì)期指的拖累較大。從上市房企公布的一季報(bào)中了解到，139家房企負(fù)債和庫(kù)存均出現(xiàn)大幅上市，總負(fù)債2.33萬(wàn)億元，同比增24.44%，存貨升至2.04萬(wàn)億元，同比增25.57%。另外，139家上市房企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~為-875.41億元，同比大減574億元，特別是一些大型房企的現(xiàn)金流也出現(xiàn)了下滑的態(tài)勢(shì)。

如此低迷的市場(chǎng)環(huán)境令房企不得不放緩拿地節(jié)奏，一季度萬(wàn)科、保利等16家標(biāo)桿房企拿地總額環(huán)比降幅高達(dá)37%。房地產(chǎn)表現(xiàn)不佳，勢(shì)必影響企業(yè)資金回籠速度。開(kāi)發(fā)商現(xiàn)金流出現(xiàn)斷裂又將直接威脅到信托到期兌付程度，并對(duì)中國(guó)金融體系構(gòu)成較大沖擊。且房企業(yè)績(jī)的下滑也將直接影響到上市公司的股價(jià)表現(xiàn)，直接利空期指。

IPO重啟預(yù)期基本一致

如此密集的預(yù)披露和發(fā)審會(huì)不僅壓垮了A股，也引起了廣大媒體和投資者的關(guān)注和質(zhì)疑。截至發(fā)稿，證監(jiān)會(huì)發(fā)布第十二批預(yù)披露名單，已有273家企業(yè)披露招股說(shuō)明書。與其同時(shí)，發(fā)審會(huì)陸續(xù)開(kāi)審，5月7日、5月9日將分別有三家公司上會(huì)。從4月18日此輪IPO重啟消息發(fā)布至今，滬深300指數(shù)累計(jì)下跌近百點(diǎn)。

經(jīng)過(guò)近半月“半夜雞叫”式預(yù)披露，市場(chǎng)已將IPO發(fā)行程序最快提前至下周。無(wú)論最后的發(fā)行會(huì)定在哪一天，市場(chǎng)對(duì)IPO的正式重啟以及可能的發(fā)行規(guī)模已基本建立了一致預(yù)期，利空得到暫時(shí)的釋放，近期一些次新股也開(kāi)始活躍。因此，后期IPO重啟對(duì)期指的影響將大大弱化。

盤面上來(lái)看，雖然成交量表現(xiàn)溫和，但期指總持倉(cāng)已攀升至14.5萬(wàn)手，再次創(chuàng)出歷史新高。前20名席位凈持倉(cāng)一直保持1.5萬(wàn)手左右的水平，對(duì)期指多頭威懾力較強(qiáng)，特別是主空席位中信期貨，幾乎貢獻(xiàn)所有凈空持倉(cāng)。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)方面，基差波動(dòng)較大，顯示多空在主力合約上的爭(zhēng)奪十分激烈。但總體結(jié)構(gòu)仍呈現(xiàn)反向市場(chǎng)，價(jià)差基本處于合理范圍?？傊?，在“微刺激”有效對(duì)沖經(jīng)濟(jì)減速動(dòng)能后，眼下期指主要面臨的是信用風(fēng)險(xiǎn)。一旦資金鏈和信托兌付風(fēng)險(xiǎn)得到緩和，市場(chǎng)反彈也將如期來(lái)臨。