昨日，PTA創(chuàng)下了本次金融危機以來的最低點，主力1409合約跌至6094元/噸。從產業(yè)鏈看，有兩點因素促成了此波下跌行情：首先是PTA下游聚酯產銷逐步轉淡，“金三銀四”的旺季接近尾聲；其次是PTA新產能集中開車試車，舊產能開工率提升，供應預期增加。

展望后市，PTA和聚酯環(huán)節(jié)的利空因素將繼續(xù)發(fā)酵，唯一的支撐來自PX—石腦油環(huán)節(jié)，期價將在6150元/噸窄幅振蕩。

PTA產業(yè)鏈逐漸轉弱

PTA從前低點6132元/噸反彈至6666元/噸，利多來自PTA開工率的大幅下滑和下游聚酯開工率的逐步上升，供應減少而需求增加。在這樣的產業(yè)鏈格局下，PTA出現(xiàn)了高達500點的反彈，而目前這些利多因素已經逐步改變。

首先是PTA開工率逐步上移。3月中上旬PX呈下跌趨勢，下旬開始企穩(wěn)回升，月度均價較低，僅有1187美元/噸FOB韓國。而同時期的PTA現(xiàn)貨價格高達6400元/噸，如果選用月度均價，PTA生產已達盈虧平衡；如果工廠能夠選擇低位的現(xiàn)貨價格囤積原料，PTA生產已有微利。事實上，作為過剩嚴重的PTA產業(yè)，盈虧平衡就足以促使工廠提升開工率。在這樣的背景下，清明節(jié)后PTA工廠的開工率就大幅提升。

其次，下游聚酯的“金三銀四”旺季接近尾聲。3月中下旬以來，受終端需求改善帶動，聚酯出現(xiàn)了一波上漲行情，聚酯品種漲幅達到600—700元/噸。從產銷來看，3月滌絲工廠平均產銷在130%附近，4月因上半月產銷良好。從庫存來看，在3月以及4月上旬的行情中，滌絲工廠很好地完成了去庫存化，POY庫存一度降至10天附近，滌短庫存也大幅下滑，個別工廠甚至出現(xiàn)了欠貨。我們預計后期聚酯環(huán)節(jié)將繼續(xù)走弱，而目前較好的產品利潤也為后市的下跌留足了空間。

PX—石腦油價差跌至低點

今年PTA下跌的邏輯不在于有多少PTA或聚酯產能投產，而在于PX環(huán)節(jié)。因為PX建設周期長，建設資金規(guī)模大，PX產能釋放的時間是2013年下半年到2015年。目前產業(yè)鏈正在進行的就是PX產能的集中釋放，PX的供應和需求由偏緊轉向寬松，PX環(huán)節(jié)的超額利潤逐步壓縮，PX的價格下滑。其中我們所說的超額利潤標的就是PX—石腦油，兩者價差在2012年、2013年曾經高達500—700美元/噸，而目前已經跌至220美元/噸，這是PTA從9000點跌至6100點的邏輯所在。

回顧歷史，無論是歐美市場還是亞洲市場，PX—石腦油價格跌破200美元/噸的次數(shù)都很少，即使跌破，時間也很短。因此，可以初步認定該點位對應著PX工廠的生產成本。3月中旬PX跌至1134美元/噸后便快速反彈，也是因為彼時兩者價差已達200美元/噸。筆者認為，在二季度PX產能投放的真空期，PX—石腦油價差跌破200美元/噸并不現(xiàn)實。PX的企穩(wěn)將對PTA形成支撐，等待上游原油、石腦油的進一步下跌。

總體而言，下游聚酯產銷轉淡以及PTA新產能的推出共同將PTA打壓至新低，未來這些因素仍將繼續(xù)發(fā)酵，PTA自身壓力重重。另外，鑒于PX—石腦油價差已經跌至200美元/噸，這是本次金融危機以來價格運行下限，本周將對該點位進行測試。若PX工廠能夠因此大規(guī)模檢修，PTA將在成本線6250點（按照PX1154美元/噸FOB韓國計算）減去200點在6050點稍稍企穩(wěn)，筆者認為發(fā)生這種情況的可能性較大。