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中青寶17倍溢價(jià)收購(gòu)疑拼湊業(yè)績(jī)

2013年，火爆的游戲市場(chǎng)讓曾經(jīng)“網(wǎng)游第一股”重新煥發(fā)光彩。

從2013年年初的11元到最高90元（未復(fù)權(quán)），中青寶僅僅花了9個(gè)月時(shí)間。最終，憑借傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)和收購(gòu)游戲公司貢獻(xiàn)的利潤(rùn)，中青寶營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別達(dá)到75.4%和205.7%，總算沒有辜負(fù)“脫韁”的股價(jià)。

進(jìn)入2014年，中青寶開年不久便宣布停牌重組，三個(gè)月后的4月11日，再次拋出17億的方案，收購(gòu)三家不同領(lǐng)域游戲。但這次市場(chǎng)保持了冷靜，只給了中青寶一個(gè)漲停板。

而在業(yè)內(nèi)人士看來，這次收購(gòu)是中青寶為維持高增長(zhǎng)的無奈之舉。

不過，中青寶董事長(zhǎng)李瑞杰則將此作為長(zhǎng)期戰(zhàn)略，高調(diào)宣布聯(lián)合中投證券成立并購(gòu)基金，并會(huì)選擇合適機(jī)會(huì)把標(biāo)的注入上市公司。

17億收購(gòu)三家游戲公司，溢價(jià)均超12倍

4月11日，中青寶公告稱，擬以17.46億收購(gòu)中科奧、名通信息100%股權(quán)和追加收購(gòu)美峰數(shù)碼余下49%股權(quán)。本次收購(gòu)采用股份+現(xiàn)金的支付方式，以27.17元/股價(jià)格向中科奧等三家公司共9名自然人股東發(fā)行3103萬股，并支付現(xiàn)金9.03億。

沒有出乎市場(chǎng)預(yù)期，中青寶此次收購(gòu)依舊瞄準(zhǔn)了游戲領(lǐng)域。公告顯示，美峰數(shù)碼2013年度約79%的收入來源于其主打游戲產(chǎn)品《君王Ⅱ》；中科奧目前共運(yùn)營(yíng)30多款游戲產(chǎn)品，收入主要來源于《3D終極狂飆》等幾款游戲，名通信息則為網(wǎng)頁游戲平臺(tái)公司。

“這次中青寶收購(gòu)的三家公司，分別處于游戲不同的細(xì)分領(lǐng)域，中青寶可以就此在多個(gè)領(lǐng)域進(jìn)行布局，開發(fā)更多品種的產(chǎn)品，未來可實(shí)現(xiàn)游戲研發(fā)、發(fā)行、運(yùn)營(yíng)一體化模式發(fā)展?！鄙虾Ｒ晃挥螒蝾I(lǐng)域分析師向記者介紹。

從估值來看，三個(gè)公司的溢價(jià)率均超過10倍。截至2013年12月31日，美峰數(shù)碼、中科奧、名通信息的所有者權(quán)益分別為5252.07萬元、4329.41萬元和4426.94萬元，對(duì)照估值，溢價(jià)率分別高達(dá)1713.61%、1709.24%和1276.28%。

與估值匹配的是，三家公司做出了誘人的利潤(rùn)回報(bào)承諾。其中，美峰數(shù)碼承諾2014-2016年凈利潤(rùn)將達(dá)8000萬元、1.1億元和1.25億元；中科奧同期承諾凈利潤(rùn)為7000萬元、9100萬元和1.1億元；名通信息同期承諾凈利潤(rùn)為5000萬元、6800萬元和8500萬元。

據(jù)此計(jì)算，上述三公司2014-2016年度將合計(jì)為中青寶增加凈利潤(rùn)2億元、2.69億元和3.2億元。而中青寶2013年凈利潤(rùn)僅為5102.73萬元。

“游戲行業(yè)屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，高估值實(shí)際上對(duì)應(yīng)的是未來的高收益，因此基本上游戲公司的收購(gòu)承諾的凈利潤(rùn)都比較高，另外還有未達(dá)到承諾，相應(yīng)的補(bǔ)償措施”。上述券商分析師向記者解釋。

不過，此次收購(gòu)中并沒有對(duì)交易對(duì)方不額外支付補(bǔ)償金額的懲罰措施，與之前大多數(shù)方案不同的是，方案設(shè)計(jì)為不一次性支付收購(gòu)資金，而是在標(biāo)的資產(chǎn)2014年-2017年報(bào)披露后分批支付，其中2015年及之前需支付約5.54億元。

而實(shí)際上，美峰數(shù)碼、中科奧2012年尚處于虧損狀態(tài)，虧損額度分別達(dá)到987.88萬元和81.95萬元。2013年，兩家公司的凈利潤(rùn)分別暴漲至4873.63萬元和4059.42萬元，名通信息則從2012年的凈利潤(rùn)894.20萬元暴漲至2013年的1924.99萬元。

“游戲公司可能因?yàn)橐粋€(gè)游戲的走紅，利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，但也因?yàn)橛螒驂勖容^短，很難維持高增長(zhǎng)，未來實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的不確定性很大。中青寶一次收購(gòu)三家公司也是多下幾個(gè)籌碼，可能還會(huì)繼續(xù)收購(gòu)下去?！鄙钲谝晃粍?chuàng)投人士介紹。

美峰數(shù)碼估值一年增長(zhǎng)2倍引質(zhì)疑，機(jī)構(gòu)態(tài)度分化

中青寶的資本運(yùn)作之路始于游戲并購(gòu)風(fēng)起云涌的2013年。去年8月14日，中青寶公告稱，變更部分募投項(xiàng)目，使用募集資金和自有資金4.4億元同時(shí)收購(gòu)蘇摩科技、美峰數(shù)碼51%股權(quán)。其中，蘇摩科技51%股權(quán)定價(jià)8746.50萬元，美峰數(shù)碼51%股權(quán)定價(jià)1.42億元。

而此次收購(gòu)方案中，美峰數(shù)碼49%股權(quán)的估值達(dá)到4.41億元，不到一年時(shí)間，估值增長(zhǎng)223.74%。

在2013年8月公告的收購(gòu)方案中，美峰數(shù)碼承諾，2013、2014、2015年度凈利潤(rùn)分別不低于4500萬元、8000萬元及11000萬元。

中青寶2013年年報(bào)顯示，四季度并表的美峰數(shù)碼51%股權(quán)實(shí)現(xiàn)效益1844.96萬元，全年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4873.63萬元。

“2013年凈利潤(rùn)并沒有大幅超過預(yù)測(cè)值，而2014、2015年的預(yù)測(cè)值沒有改變，現(xiàn)在游戲并購(gòu)市場(chǎng)也沒有去年那樣火爆，更趨于合理，美峰數(shù)碼的估值大幅增長(zhǎng)說不過去。”有投資者對(duì)估值過高問題提出質(zhì)疑。

“股價(jià)高企，中青寶現(xiàn)在不得不通過不斷的收購(gòu)來實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。之前，中青寶自身的紅色網(wǎng)游并沒有取得成功，被市場(chǎng)邊緣化，多個(gè)上市時(shí)便投資的游戲項(xiàng)目到現(xiàn)在還沒有開發(fā)出來，只能靠不斷的收購(gòu)了?！币晃婚L(zhǎng)期觀察過中青寶的券商分析師介紹。

數(shù)據(jù)顯示，中青寶2010年至2012年凈利潤(rùn)分別為3196萬、1221萬、1611萬。而2013年年報(bào)顯示，中青寶尚有1個(gè)游戲未開發(fā)完成，3個(gè)游戲仍處于試運(yùn)營(yíng)階段，未達(dá)到預(yù)期收益。另外，蘇州研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目可行性發(fā)生重大變化，需要重新規(guī)劃。

主營(yíng)業(yè)務(wù)無重大起色，僅靠并購(gòu)重組來維持業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)，其可持續(xù)性需打一個(gè)問號(hào)。實(shí)際上，機(jī)構(gòu)對(duì)中青寶態(tài)度也已經(jīng)出現(xiàn)明顯分化，主要股東變換頻繁。

2013年中報(bào)顯示，中青寶十大流通股股東中新進(jìn)五席，其中包括海通證券和名族證券客戶信用交易擔(dān)保賬戶。三季度，景順系基金進(jìn)駐，但又在四季度全面撤退。澤熙投資則在四季度潛伏，龍心基金通1號(hào)、澤熙6期分別建倉318.42萬股和110.92萬股。

而自1月10日停牌，中青寶4月11日公布重組方案復(fù)牌只收獲一個(gè)漲停，但龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，賣出第一的為機(jī)構(gòu)席位。隨后，股價(jià)出現(xiàn)連續(xù)下滑，4月18日，中青寶報(bào)收30.94元/股，坐了一輪過山車。

實(shí)際上，停牌期間中青寶還上線了中富彩購(gòu)彩平臺(tái)及APP，3月3月召開全球移動(dòng)游戲大會(huì)期間，董事長(zhǎng)李瑞杰宣布中青寶聯(lián)合中投證券成立規(guī)模在5億至7.5億的并購(gòu)基金，將選擇合適機(jī)會(huì)把投資標(biāo)的注入相關(guān)上市公司。

可以預(yù)期的是，中青寶的并購(gòu)動(dòng)作還將繼續(xù)下去。

責(zé)任編輯：李婷

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