上周，在資金面和政策面的共同推動下，國債期貨漲幅明顯，但現(xiàn)階段債市對諸多利好均已逐漸消化，做多情緒恢復(fù)平穩(wěn)，同時后期風(fēng)險點和市場分歧仍存，國債期貨繼續(xù)上漲空間不大。進(jìn)入本周，將面臨大規(guī)模繳稅的影響，流動性可能會受到一定擾動，國債期貨價格或面臨回調(diào)風(fēng)險，追高需謹(jǐn)慎。

基本面方面，近期公布的通脹數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均繼續(xù)對國債期貨形成支撐。通脹方面，4月11日公布的3月CPI為2.4%，低于預(yù)期的2.5%，PPI 環(huán)比下降 0.3%，同比下降2.3%，均遠(yuǎn)低于預(yù)期，顯示內(nèi)需低迷。

經(jīng)濟(jì)增長方面，4月10日公布的進(jìn)出口數(shù)據(jù)顯示3月進(jìn)口銳減11.3%，出口更是出現(xiàn)近4年以來的首次負(fù)增長，顯示內(nèi)需低迷的同時，外需拉動效應(yīng)也不斷減弱。此外上周公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，雖然7.4%的GDP增速高于預(yù)期，但是包括工業(yè)增加值，固定資產(chǎn)投資在內(nèi)的其余所有的增長類數(shù)據(jù)均低于預(yù)期。因此，總體來看，通脹依然維持低位，經(jīng)濟(jì)依然維持弱勢，內(nèi)外需均全面下滑，對債市形成有力支撐。

流動性方面，公開市場正回購的價量均無明顯縮減，但依然難以改變資金面的寬松格局，此外，因人民幣貶值預(yù)期減弱以及貿(mào)易順差，3月新增外匯占款穩(wěn)定在1892億元，資金流出的擔(dān)憂也有所減弱，因此持續(xù)寬松的流動性對國債期貨的上漲起到了推波助瀾的作用。

現(xiàn)階段，弱經(jīng)濟(jì)低通脹預(yù)期增強(qiáng)，利率市場化預(yù)期減弱，再加寬松的資金面，對債市下方提供支撐。但是短期內(nèi)利好也已基本顯現(xiàn)，做多情緒逐步平復(fù)，而后期的風(fēng)險點以及市場分歧仍然存在，預(yù)計國債期貨繼續(xù)上漲的空間有限。

首先，對于后期的貨幣政策是否放松以及如何放松，市場的分歧依然很大。對于上周的定向降準(zhǔn)，我們認(rèn)為它僅是以往惠農(nóng)政策的一次重申，而且其中“符合要求”幾個字可圈可點，目前來看力度極為有限，多數(shù)機(jī)構(gòu)預(yù)計差異化降準(zhǔn)釋放資金不超過1000億元，因此，定向降準(zhǔn)的力度不過相當(dāng)于現(xiàn)階段一次普通的正回購到期，影響不大。此外，調(diào)降存款準(zhǔn)備金率一般來說是為了應(yīng)對外部流動性大幅減少，現(xiàn)階段流動性持續(xù)寬松，外匯占款連續(xù)八個月保持增長，短期內(nèi)并沒有降準(zhǔn)的必要。因此此次差異化降準(zhǔn)表明央行[微博]當(dāng)前的貨幣政策理念應(yīng)該是定向定量定期的結(jié)構(gòu)性適度寬松，現(xiàn)階段貨幣政策確實已無收緊的空間，但大幅放松如全面降準(zhǔn)的可能性也較小。

其次，資金面方面，公開市場正回購價量仍未出現(xiàn)明顯的降低或減少，而且從本周起將進(jìn)入繳稅高峰，月末也漸行漸近，流動性的謹(jǐn)慎情緒或?qū)u濃，這將成為短期內(nèi)最主要的一個考驗。

此外，在此輪穩(wěn)增長的過程中，債券供給必然會得到增加，這也會對利率的回落帶來壓力。

最后，從上周五公布的國債期貨主力合約持倉數(shù)據(jù)來看，前五大會員凈空持倉為381手，比上一日增加了163手，占前一日凈空單的75%，主力空頭大幅加倉說明空頭已在高位布局空單，持續(xù)性的上漲行情較難延續(xù)。同時周五收盤是最便宜可交割券130015的IRR為4.44%，明顯高于現(xiàn)階段的資金利率，需謹(jǐn)防套利帶來的價格回調(diào)風(fēng)險，追高需謹(jǐn)慎。