4月11日當(dāng)周，國債期貨價(jià)格開始企穩(wěn)反彈，TF1406合約累計(jì)上漲0.4%。這一變化，已難以全由經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來解釋。

首先，外貿(mào)疲軟，恐將拖累經(jīng)濟(jì)。4月10日，中國海關(guān)總署公布了3月以及一季度國內(nèi)整體進(jìn)出口貿(mào)易情況。針對(duì)3月的外貿(mào)數(shù)據(jù)，除了進(jìn)口之外，整體還是符合我們之前的預(yù)期的。出口數(shù)據(jù)繼續(xù)出現(xiàn)同比下滑的情況，主要的原因是國家打擊虛假貿(mào)易的措施奏效。此次人民幣貶值，挫傷了外資利用香港地區(qū)進(jìn)行國內(nèi)外套利的行為，進(jìn)而導(dǎo)致虛假貿(mào)易大幅縮水。

進(jìn)口數(shù)據(jù)此次的下滑，雖然有部分原因是國內(nèi)需求的不足，但與近段時(shí)間人民幣的貶值不無關(guān)系。2月中旬以來，人民幣持續(xù)貶值，這無疑會(huì)造成進(jìn)口企業(yè)成本的上升。由于對(duì)貶值的持續(xù)性存有疑慮，進(jìn)口企業(yè)因而推遲進(jìn)口，促使3月份進(jìn)口數(shù)據(jù)下滑。

綜合來看，一季度國內(nèi)貿(mào)易數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)較差，會(huì)對(duì)一季度的GDP形成拖累。

其次，通脹溫和，尚無憂慮。3月，國內(nèi)CPI指數(shù)同比上漲2.4%，環(huán)比下降0.5%。對(duì)于3月的CPI數(shù)據(jù)，主要是同比基數(shù)效應(yīng)，導(dǎo)致了價(jià)格的回升。這一效應(yīng)在4月將會(huì)消失。隨著農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的逐步回落，預(yù)計(jì)4月國內(nèi)CPI將有可能回落至2.2%。此外，豬肉價(jià)格周期可能觸底，后期豬肉價(jià)格將會(huì)回升。盡管這一因素將對(duì)整體指數(shù)形成趨勢(shì)性的沖擊，但在短期暫無需憂慮。

另一方面，國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格依然維持通縮形勢(shì)。3月，國內(nèi)PPI指數(shù)同比下降2.3%，環(huán)比下降0.3%。此為連續(xù)第25個(gè)月同比下降。這是國內(nèi)產(chǎn)能過剩所造成的，短期內(nèi)難以形成有效的轉(zhuǎn)變。整體上，目前國內(nèi)通脹形勢(shì)仍屬溫和。

再次，央行[微博]行為微變，政策進(jìn)入觀察期。4月8日與4月10日，央行繼續(xù)在公開市場(chǎng)上進(jìn)行正回購操作，總計(jì)回籠的貨幣為1770億元。由于當(dāng)期公開市場(chǎng)有2320億元的正回購到期，致使當(dāng)周央行在公開市場(chǎng)凈投放550億元。這是近9周來，央行首次出現(xiàn)凈投放。此外，4月10日，央行發(fā)布通知，將在4月15日進(jìn)行500億元6個(gè)月期的國庫現(xiàn)金招標(biāo)，再度向市場(chǎng)注入流動(dòng)性。

面對(duì)央行操作行為的微妙變化，我們尚不能斷言貨幣政策已經(jīng)轉(zhuǎn)向。從4月中旬開始，銀行開始進(jìn)入財(cái)政稅款的上繳期。按照以往的歷史數(shù)據(jù)估算，此次上繳的數(shù)額可能在4000億元以上。央行此前的表態(tài)維持中性，在當(dāng)下極有可能是為了防止財(cái)政稅款上繳造成資金的短缺以及市場(chǎng)的大幅波動(dòng)。我們認(rèn)為，現(xiàn)在的貨幣政策進(jìn)入了一個(gè)觀察期，是否跟隨財(cái)政政策微調(diào)，需要進(jìn)一步的數(shù)據(jù)證明。

國債市場(chǎng)價(jià)格更多的將受到資金面的影響。由于貨幣政策進(jìn)入觀察期，將帶動(dòng)國債價(jià)格亦步亦趨。