股指期貨對(duì)市場(chǎng)影響一直是富有爭(zhēng)議的話題，尤其是，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)大跌時(shí)，甚至被冠以“罪魁禍?zhǔn)住钡牧R名。本文以交割周為研究窗口，重點(diǎn)研究在交割周期指對(duì)市場(chǎng)的影響情況。研究結(jié)果表明，自期指上市后，在交割周，期指平均下跌27.4點(diǎn)，跌幅遠(yuǎn)高于交割周的前、后兩周，與期指上市前同期亦存在明顯差異。同時(shí)，統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)表明，市場(chǎng)存在明顯的交割周效應(yīng)。

期指對(duì)市場(chǎng)所產(chǎn)生的影響，在到期日將更為集中表現(xiàn)出來，這種現(xiàn)象被稱之為到期日效應(yīng)。當(dāng)期指合約到期時(shí)，在期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)上因買賣失衡而形成短暫扭曲現(xiàn)象，一般主要表現(xiàn)在收益率、波幅和成交量等異常變化。實(shí)務(wù)中，投資者為了控制在移倉換月中的風(fēng)險(xiǎn)，一般在到期日之前提前移倉，提前周期多為一周以內(nèi)。

本文選取2010年4月16日至2014年2月28日合計(jì)共46個(gè)交割周作為樣本數(shù)據(jù)。同時(shí)，選取期指上市前46周數(shù)據(jù)，并用相應(yīng)的區(qū)間、滬深300指數(shù)分別作為交割周和期指合約的替代，用于檢驗(yàn)期指上市前后“交割周”市場(chǎng)反應(yīng)。另外，還選取相同到期月份的恒生指數(shù)期貨數(shù)據(jù)用于探尋是否具有類似現(xiàn)象。期指合約交割日為合約到期月份的第三個(gè)周五，但受節(jié)假日影響，使得交割周前后時(shí)間產(chǎn)生偏移。為了控制時(shí)間偏移造成誤差，本文將交割日當(dāng)日（t）和之前四個(gè)交易日作為一個(gè)交割周（T）；交割周的前一周（T-1）指t-5至t-9的5個(gè)交易日；交割周后一周（T+1）為t+1至t+5的時(shí)間區(qū)間。恒指期貨當(dāng)月合約交割日為當(dāng)月倒數(shù)第二個(gè)交易日，交割周劃分以此類推。

樣本統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，期指在上市后，當(dāng)月合約在交割周當(dāng)周平均下跌27.4點(diǎn)，跌幅顯著高于交割周的前一周（T-1）的-3.2點(diǎn)；交割結(jié)束后，次月合約上升當(dāng)月合約，周平均漲跌為1.5點(diǎn)。而在期指上市前，滬深300指數(shù)在相應(yīng)的區(qū)間（T）內(nèi)周平均下跌0.8點(diǎn)，漲跌幅與T周之外并無明顯差異。在剔除一個(gè)周漲跌最大值和一個(gè)周漲跌最小值后，交割周平均下跌為30.6點(diǎn)，跌幅亦顯著高于其他相應(yīng)區(qū)間。從漲跌頻率看，期指上市后，在46個(gè)交割周里有16周收紅，收紅占比僅為35%，不及交割周前后的兩周，也遠(yuǎn)低于期指上市前該周48%的收紅占比。從交割周的單個(gè)交易日表現(xiàn)來看，交割日市場(chǎng)表現(xiàn)要好于其他4個(gè)交易日。與香港市場(chǎng)相比，國(guó)內(nèi)期指在交割周市場(chǎng)表現(xiàn)不及同處于交割周的恒指期貨。從數(shù)據(jù)特征看，在交割周期指偏度、峰度分別為0.756、1.843，表明期指收益為右偏尖峰的。其他周期與交割周相似，均不具備正態(tài)分布的特性。在此基礎(chǔ)，我們采用非參數(shù)法檢驗(yàn)交割周市場(chǎng)表現(xiàn)與其他周期是否存在顯著性差異。因恒指期貨與國(guó)內(nèi)期指基數(shù)不同，采用收益率替代漲跌幅，并進(jìn)行相關(guān)檢驗(yàn)。

我們采用了非參數(shù)的Mann-Whitney U Test檢驗(yàn)法，檢驗(yàn)期指上市后在交割周市場(chǎng)表現(xiàn)與其他各期是否存在顯著差異。檢驗(yàn)表明，在10%顯著水平下，期指交割周的收益序列與之前后兩周、期指上市前的T周、T-1周均存在顯著差異，其他各周期收益序列并不顯著。同時(shí)，來自香港恒指收益率序列非參數(shù)檢驗(yàn)亦不顯著。也即是說，期指在交割周收益序列產(chǎn)生異常變化。

期指上市后，A股市場(chǎng)首次出現(xiàn)做空力量。從中金所公布的每日結(jié)算會(huì)員成交持倉排名，主力機(jī)構(gòu)凈空持倉一直占主導(dǎo)地位，在移倉換月交割周里，空頭主力一般利用持倉優(yōu)勢(shì)集中打壓市場(chǎng)。本文采用交割周收益序列統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)結(jié)果表明，期指在交割周傾向于下跌的效應(yīng)。亦表明期指在特定日期對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成利空影響。因此，投資者可根據(jù)該市場(chǎng)現(xiàn)象采取相應(yīng)的投資策略。