11月末開始，外礦在國內冬儲需求拉動下強勢回升，普氏指數突破前期135元/噸盤整位至140美元/噸高位。港口到貨量飆升，港口庫存量連續(xù)五周漲至8800萬噸，且隨著上游出貨量走高，后市庫存突破9000萬噸幾無懸念。

奇怪的是，外礦價格雖表現強勢，港口現貨礦價卻未見啟動，期礦受限于現貨礦價疲軟及自身流動性不足，主力礦價12月以來徘徊于930-960元/噸，整體表現滯漲抗跌。

當前影響礦價的主要因素有三點：資金緊張、鋼廠減產與港口庫存。從表面邏輯來看，港口礦庫存升至年內新高，而最新的11月粗鋼產量則跌至6088萬噸，配合資金緊張態(tài)勢升級，整體邏輯利空礦價而偏多鋼價?；阡搩r反彈，鋼/礦比價由上市初期的3.87震蕩上行至10日的3.94，買鋼賣礦套利獲益頗豐。但我們認為，鐵礦石的實際情況并非如此糟糕。

首先，港口礦庫存中大部分都屬于鋼廠，庫存增加表明鋼廠冬儲需求確實啟動。鋼廠外礦需求從近期飆漲的BDI指數可以得到印證。截至12月6日當周，BDI指數周度暴漲19.5%至2176點，突破10月高點。但在資金格外緊張的條件下，有指數長協(xié)的鋼廠更偏好信用期較長的期貨礦而非當場需要付款的現貨礦。其他以現貨礦為主的鋼廠則采取隨用隨買的策略。因此在價格上表現為，外礦走強，而內礦庫存堆高，出貨困難。內礦量價齊跌，貿易商虧損擴大至20元/噸，貿易商囤貨熱情放緩威脅外礦上漲可持續(xù)性。

鋼廠方面，11月粗鋼減產除了季節(jié)性因素外，確實有部分環(huán)保因素影響。經濟內生增長動能以及政策條件約束下，鋼廠長期產能擴張放緩。但從多方博弈角度來看，無論是政府還是鋼廠均沒有太強退出意愿，環(huán)保政策更多為長期邏輯，短期實質性沖擊仍有待考量。且考慮年末冬儲因素，礦價下跌時點仍需等待。

跨品種套利方面，從邏輯上講，鐵礦石2014年供給過剩趨勢明確，鋼廠基于環(huán)保因素產能增速放緩，基本面上鋼強礦弱；但從升貼水結構差異來看，鐵礦遠月貼水，螺紋遠月升水，品種價差結構差異賦予鋼廠200元/噸的虛擬產鋼利潤。鐵礦石作為鋼價的主要成本，礦價走勢將決定鋼價長期成本，期限結構收斂趨勢下，似乎應該買礦賣鋼。邏輯上看，基于供需強弱進行買鋼賣礦，或是基于鋼廠利潤買礦賣鋼都有支撐。但考慮到當前礦市流動性不足，鋼礦走勢當前仍然分化，上述邏輯均難以短期生效。且長期來說，鋼/礦比價究竟向何種模式收斂仍取決于未來市場參與者結構，當前盤面尚未形成促使上述邏輯生效的力量。

在礦市流動性差，參與者結構仍在形成的階段，建議結合礦、螺紋各自的支撐壓力位進行對沖，趨勢性投機套利單不建議入場。同時，在國內盤面流動性不足的情況下，外礦走勢很難對國內盤面造成太大沖擊。內外聯動性差，基本面分析顯得力不從心。期礦單邊操作盈利空間不大。