期貨市場：

今日期指加權(quán)震蕩，收倒陽錘子線，成交量和持倉量都略有減少。截至收盤，主力合約IF1312下跌4.8點，跌幅0.20%，成交量比前一日減少71403手，持倉較前一日減少804手。

現(xiàn)貨市場：

現(xiàn)貨指數(shù)滬深300震蕩，收十字陰星，成交量繼續(xù)萎縮。截至收盤，滬深300下跌1.21點，跌幅0.05%，全天共成交533.3 億元，比前一交易日減少104.8億元。

消息面：

1、經(jīng)濟(jì)基本面：中國11月匯豐PMI預(yù)覽值小幅回落0.5個百分點至50.4，與發(fā)電量等高頻數(shù)據(jù)反映情況一致，顯示三季度以來的補(bǔ)庫存周期基本結(jié)束，未來經(jīng)濟(jì)將緩步下行。

中國11月匯豐制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)初值50.4，低于預(yù)期的50.8。與發(fā)電量等高頻數(shù)據(jù)反映情況一致，顯示三季度以來的補(bǔ)庫存周期基本結(jié)束，未來經(jīng)濟(jì)將緩步下行。

從分項看，企業(yè)主動由補(bǔ)庫存轉(zhuǎn)為去庫存的跡象較為明顯，表現(xiàn)為采購庫存、采購量和產(chǎn)成品庫存均回落，而且前兩者回落幅度更大。采購庫存、采購數(shù)量和產(chǎn)成品庫存在11月分別回落1.7、1.5和0.4個百分點，前兩者回落幅度明顯大于后者，顯示企業(yè)主動從采購端開始控制庫存，而三季度補(bǔ)庫存周期開始時也是采購庫存和數(shù)量先企穩(wěn)回升，帶動產(chǎn)成品庫存回升。

去庫存的主要原因是需求開始放緩，出口訂單明顯回落，與新興市場需求的放緩有關(guān)，而內(nèi)需在短期消費需求集中釋放之后也有可能回落。新訂單下降0.5個百分點至51.0，其中出口訂單降幅達(dá)到1.9個百分點，已經(jīng)回落至50以下，內(nèi)需訂單相對平穩(wěn)。出口訂單下降顯示新興市場的低迷仍然拖累整體外需，從經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)看，11月北美、日本等經(jīng)濟(jì)狀況改善，而拉丁美洲和亞洲景氣度進(jìn)一步下降。考慮到近期投資需求并不旺盛，內(nèi)需訂單維持在高位可能與短期消費需求的集中釋放有關(guān)（如雙十一），這意味著未來內(nèi)需訂單也有下滑的可能。

此外，出廠價格先于投入價格降至50以下，也反映出需求放緩的跡象，PPI同比仍將持平。11月投入價格和產(chǎn)出價格指標(biāo)分別回落至51.8和49.8，后者先于前者降至50以下，也在一定程度上反映出終端需求的放緩對出廠價格的抑制作用。從二者與PPI環(huán)比的關(guān)系看，11月PPI環(huán)比約為-0.1%~0%，意味著同比跌幅仍無縮小的可能。

產(chǎn)出維持高位，在一定程度上解釋了產(chǎn)成品庫存回落幅度低于原材料庫存，但產(chǎn)出的放緩?fù)袦笮裕馕吨磥鞵MI仍然有下降空間。產(chǎn)出繼續(xù)小幅上升0.2個百分點至51.3，一般而言，在去庫存的初期，企業(yè)一方面降低采購，另一方面會將現(xiàn)有原材料繼續(xù)加工成產(chǎn)成品，所以產(chǎn)出可能暫時維持高位，這也在一定程度上解釋了產(chǎn)成品庫存回落幅度低于原材料庫存。但是如果需求持續(xù)放緩，產(chǎn)出最終也將下降，這意味著PMI后期面臨著產(chǎn)出放緩帶來的進(jìn)一步的下行壓力。

不過總體而言，目前需求端放緩并不劇烈，庫存調(diào)整比較及時，所以經(jīng)濟(jì)動能并未驟降，中短期內(nèi)仍將保持穩(wěn)中有降的節(jié)奏，需要關(guān)注后續(xù)社會融資總量受高利率的沖擊程度。由于需求回落并不劇烈，同時庫存調(diào)整也比較及時(本輪產(chǎn)成品庫存的高點在50.2，僅維持1個月在50以上，而前兩輪分別為54和52，持續(xù)時間更長)，因此11月（新訂單-產(chǎn)成品庫存）僅小幅回落0.1個百分點至1.2，意味著中短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)放緩不會像今年上半年那樣劇烈，將保持穩(wěn)中有降的節(jié)奏，不過仍需關(guān)注后續(xù)社會融資總量受高利率的沖擊程度。

2、流動性方面：貨幣市場利率繼續(xù)高企，短期抑制股市估值表現(xiàn)，中期抑制經(jīng)濟(jì)反彈力度。但是，新一輪政治周期已經(jīng)開始，經(jīng)濟(jì)長周期增長空間的改善有利對股市估值下限構(gòu)成支撐。

流動性上，上周貨幣市場利率繼續(xù)高企，上周五1年期國債收益率收于4.13%，僅比前一周略有回落，但仍處在近幾年以來的次高水平；此外，銀行間市場14天回購利率水平高達(dá)6.05%，預(yù)示著下個月中旬前后的銀行間市場資金面可能依然偏緊。一方面，過高的貨幣市場利率，對應(yīng)著過高的無風(fēng)險利率，短期抑制股市估值表現(xiàn)；另一方面，過高的貨幣利率水平，可能對明年上半年的固定資產(chǎn)投資增速帶來壓力。

盡管股市估值可能仍存在潛在下行壓力，但在新一輪政治周期已經(jīng)開始、經(jīng)濟(jì)長周期有望逐漸改善的預(yù)期下，股市估值下行空間將逐漸收斂。截至 11月22日，全部A股、滬深300指數(shù)以TTM方式計算的PE估值僅分別約為11.5倍、8.9倍。

3、海外市場方面，道指25日收盤再創(chuàng)新高，納指十三年來盤中首次觸及4000點，而標(biāo)普500指數(shù)則下跌。國際油價25日收盤回落，國際金價小幅下跌。

道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)比前一個交易日漲7.77點，收于16072.54點，漲幅為0.05%。標(biāo)準(zhǔn)普爾500種股票指數(shù)跌2.28點，收于1802.48點，跌幅為0.13%。納斯達(dá)克綜合指數(shù)漲2.92點，收于3994.57點，漲幅為0.07%。其他市場面，紐約商品交易所2014年1月交貨的輕質(zhì)原油期貨價格下跌0.75美元，收于每桶94.09美元，跌幅為0.79%；紐約商品交易所黃金期貨市場交投最活躍的12月交割黃金期價25日小幅下跌，收于每盎司1241.2美元，比前一交易日下跌2.9美元，跌幅為0.24%。

技術(shù)分析：

技術(shù)上，日K線收盤價位于年線上方（上證指數(shù)）， MACD指標(biāo)鈍化，KDJ指標(biāo)鈍化；30分周期MACD指標(biāo)死叉，KDJ指標(biāo)金叉，現(xiàn)貨量能萎縮。預(yù)計后市仍將延續(xù)震蕩調(diào)整態(tài)勢。

綜述：

經(jīng)濟(jì)基本面，經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)性不足，四季度GDP增速將低于三季度，但大起大落不可能。《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》于11月15日晚間公布?！稕Q定》的實施，意味著新一輪政治周期正式開啟，經(jīng)濟(jì)長周期潛在增長空間有望逐漸被打開，將有利于重新擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)長周期的潛在增長空間。不過，國資投資能力的削弱，可能意味著傳統(tǒng)周期性產(chǎn)業(yè)的投資減速壓力再增，經(jīng)濟(jì)短周期增速或受損。

流動性方面，貨幣市場利率繼續(xù)高企。央行上周重啟逆回購，向市場傳遞出穩(wěn)定短期資金面信號。展望后市，在外匯占款增長、財政存款有望加速投放以及央行適時調(diào)節(jié)下，短期資金面有望保持相對穩(wěn)定。但中長期仍維持中性的貨幣政策，流動性重回寬松的概率不大。

市場層面，貨幣市場利率繼續(xù)高企，短期抑制股市估值表現(xiàn)，中期抑制經(jīng)濟(jì)反彈力度。但是，新一輪政治周期已經(jīng)開始，經(jīng)濟(jì)長周期增長空間的改善有利對股市估值下限構(gòu)成支撐。

技術(shù)上，日K線收盤價位于年線上方（上證指數(shù)）， MACD指標(biāo)鈍化，KDJ指標(biāo)鈍化，現(xiàn)貨量能萎縮，預(yù)計后市仍將延續(xù)震蕩調(diào)整態(tài)勢。

操作建議：

建議投資者高拋低吸，日內(nèi)短線操作。