國慶節(jié)長假過后的前兩個(gè)交易日，國債期貨均在高位弱勢振蕩。消化假日期間消息和反應(yīng)資金面情況成為行情的主要驅(qū)動力。短期內(nèi)期債影響因素多空交織，辨別市場方向難度加大，但經(jīng)濟(jì)基本面雙輪驅(qū)動和資金面錦上添花的分析框架仍然有效。

經(jīng)濟(jì)基本面主導(dǎo)，期債面臨下行壓力

經(jīng)濟(jì)基本面影響利率債的主要因素是通脹和經(jīng)濟(jì)增長。9月份，在雙節(jié)因素的影響下，食品價(jià)格總體上漲，而非食品價(jià)格同比漲幅與上月基本持平。根據(jù)預(yù)測，9月份國內(nèi)CPI同比漲幅將由上月的2.6%大幅上行至3%附近，這將導(dǎo)致市場對于通脹壓力的擔(dān)憂情緒升溫。而且，在豬周期、房租上漲、經(jīng)濟(jì)回升等因素帶動下，四季度CPI將整體處于相對高位，對利率債持續(xù)構(gòu)成壓力。

9月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)為51.1%，創(chuàng)17個(gè)月新高，生產(chǎn)、新訂單、進(jìn)出口、購進(jìn)價(jià)格及原材料庫存連續(xù)三個(gè)月回升，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)復(fù)蘇態(tài)勢明顯。預(yù)計(jì)9月份工業(yè)增加值同比數(shù)據(jù)有望繼續(xù)上行，也將對期債構(gòu)成壓力。即將于下周公布的中國宏觀數(shù)據(jù)將呈現(xiàn)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇以及通脹壓力加大的局面，理論上對應(yīng)著“熊市變陡”的國債收益率曲線變化。因此，在通脹和經(jīng)濟(jì)增長雙輪驅(qū)動下，期債在兩周內(nèi)都將面臨下行壓力。

利率債供應(yīng)壓力加大,從而壓制期債

雖然在季末、美國QE政策的不確定因素消失后，金融機(jī)構(gòu)將在10月份增大對利率債的需求，以滿足資產(chǎn)配置要求，但10月利率債一級市場供給壓力卻較9月份顯著加大，每周都面臨近千億元的供應(yīng)量。比如，本周利率債發(fā)行量超過900億元，包括周三260億元國開福娃債、周四200億元農(nóng)發(fā)債和153億元地方債、周五150億元貼現(xiàn)國債。在銀行配置需求沒有明顯恢復(fù)之前，利率債發(fā)行市場供大于求的格局將導(dǎo)致一級市場利率走強(qiáng)，進(jìn)而傳導(dǎo)至二級市場，對期債價(jià)格形成壓制。

貨幣政策維持緊平衡，資金面不容樂觀

李克強(qiáng)總理出席達(dá)沃斯論壇時(shí)表示，“既不放松也不收緊銀根”，預(yù)示著中性偏緊的貨幣政策將貫穿四季度。央行繼續(xù)采取“鎖長放短”的流動性調(diào)控手法，維持資金面的緊平衡狀態(tài)，以踐行總理要求。國慶節(jié)前一周繼續(xù)開展央票到期續(xù)做，雖然只有49億元的量，但是表明了央行的審慎態(tài)度，傳遞出不改變貨幣政策周期的信號。

為平滑金融機(jī)構(gòu)補(bǔ)繳存款準(zhǔn)備金可能導(dǎo)致的流動性波動，周二央行開展了7天期650億元逆回購，放量很大，但銀行間7天期回購利率連續(xù)兩日上行達(dá)30BP，R007已達(dá)4.5%高位，顯示未來一兩周資金面趨緊。雖然外需改善、美國縮減QE延后等因素可能導(dǎo)致10月份外匯占款有所回升，但貨幣政策緊平衡的方向不會有任何變化，預(yù)期資金面將出現(xiàn)寬松是不現(xiàn)實(shí)的。更進(jìn)一步，資金面情況只能起到錦上添花的作用，而不是利率債的主導(dǎo)因素。因此，資金面將不會對期債構(gòu)成上行推動力。

綜上所述，經(jīng)濟(jì)基本面決定了國債期貨價(jià)格近期將弱勢運(yùn)行，供求因素、資金面因素也不支持期債走強(qiáng)。所以，在最近兩周投資者宜采取逢高沽空的思路。