自6月27日貴金屬完成上一輪的下跌趨勢后，進(jìn)入反彈周期，倫敦金總體走勢持續(xù)較倫敦銀強(qiáng)，在7月23日觸及60日均線及布林通道上限后持續(xù)高位震蕩，目前正表現(xiàn)上漲乏力。倫敦銀則持續(xù)表現(xiàn)弱勢，雖然有所反彈，但幅度較小，并持續(xù)受壓于20點(diǎn)位置，雖然一度突破該壓力位，但從7月25號開始持續(xù)回落測試20點(diǎn)位置，并在29號周一開盤在該點(diǎn)下方。

技術(shù)分析

從圖形上看，黃金白銀的走勢互為參照，當(dāng)前倫敦銀頭部并不明顯，但是從各項(xiàng)技術(shù)指標(biāo)來看，RSI、MACD以及KDJ都顯示空頭信號出現(xiàn)，從小時(shí)K線圖上看，當(dāng)前倫敦銀走勢開始有所突破前期上漲趨勢的支撐線，或在短期明確形成頭部開始下跌走勢。另一方面，從成交及持倉量上看，26號夜間滬銀的成交量與持倉量開始從低位增加，在價(jià)格下跌的情況下，或預(yù)示未來空頭集結(jié)。

從倫敦金來看，黃金價(jià)格持續(xù)受壓于60日均線，雖然倫敦金近期表現(xiàn)強(qiáng)勢，但是從2013年2月6號開始的下跌趨勢中，為首次觸碰60日均線，雖然可能預(yù)示未來空頭趨勢將竭，但目前空頭仍然處于強(qiáng)勢位置，而倫敦金的技術(shù)指標(biāo)與倫敦銀一樣，具有相同的方向指引。但是由于目前倫敦金價(jià)格仍然維持在高位震蕩，一旦頭部形成，完成在技術(shù)對觸碰60日均線的調(diào)整的需求，將明確重新向下的走勢，并有一定可能突破前期低位。

聯(lián)儲政策

從消息面來看，貴金屬受到的最重要的影響來自美聯(lián)儲的官員所發(fā)表的言論。從7月份的伯南克講話來看，總結(jié)應(yīng)當(dāng)說是非常模糊的，無論是從美聯(lián)儲的議息紀(jì)要的發(fā)言還是在經(jīng)濟(jì)證詞上的發(fā)言，較此前講話有相比較，缺乏像此前的強(qiáng)調(diào)美國QE轉(zhuǎn)變的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。但是伯南克并未傳達(dá)出任何否認(rèn)此前的QE政策的時(shí)間表的觀點(diǎn)。 伯南克此前表示表示，美聯(lián)儲將在2013年年內(nèi)稍晚時(shí)候開始縮減量化規(guī)模，當(dāng)前的量化規(guī)模通過購入債券向市場融入850億美元/月，而至2014年中，美聯(lián)儲將完全退出量化政策。從4月份以來美聯(lián)儲鷹派官員對量化寬松貨幣政策的結(jié)束聲音越來越多。

政策分析

美國10年期長期債券收益率自從2012年以來便出現(xiàn)負(fù)值，至去年9月收益率一度創(chuàng)下歷史低位的-0.75%，而在伯南克新聞發(fā)表會(huì)宣布退出量化寬松政策后，美國10年期長期債券的收益率開始快速攀升，從負(fù)值升值當(dāng)前2%的上方。聯(lián)儲各個(gè)官員一度表示市場對量化政策的改變有過激的反應(yīng)?？傮w由于市場擔(dān)憂隨著QE的結(jié)束，流動(dòng)性隨之減弱，對于債券市場因此出現(xiàn)拋售的現(xiàn)象。從債券市場上的表現(xiàn)上看，由于美元市場的流動(dòng)性隨著QE政策的削減而減弱，將普遍影響到大眾商品市場及長期收益及流動(dòng)性相對較低的市場，而全球范圍內(nèi)隨美元流動(dòng)性減弱，美元需求將不斷增強(qiáng)，導(dǎo)致美元匯率不斷上漲。但是隨后伯南克在7月議息紀(jì)要及經(jīng)濟(jì)證詞上的講話表現(xiàn)非常模糊，美國債券收益率有所回落，總體上漲趨勢得到遏制，

從美元指數(shù)來看，自5月中旬開始回落，美元指數(shù)受美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)參差不齊影響，大幅回落至80點(diǎn)上方，最低報(bào)80.498，隨QE政策退出消息公布，美元快速回升至前期平臺位置附近。但由于受歐元區(qū)第二季度的數(shù)據(jù)表現(xiàn)轉(zhuǎn)好影響，歐元上漲打壓美元，導(dǎo)致再次回落。從均線系統(tǒng)上看，美元指數(shù)成功站穩(wěn)年線上方，技術(shù)上明確美元的長期漲勢，但是從中短期來看，美元波幅擴(kuò)大，受消息影響明顯。從美國政策的時(shí)間點(diǎn)上看，也有足夠的政策時(shí)間表對此支持。除在來年退出QE以外，美聯(lián)儲計(jì)劃在2015年，既是后年將重新加息，無疑是對美元上漲進(jìn)一步支持。

美國QE政策有兩項(xiàng)重要的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)作為政策的目標(biāo)，失業(yè)率達(dá)到6.5%及以下及物價(jià)指數(shù)維持在2.5%。從美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)來分析，美國非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)自從2010年10月以來持續(xù)增長，雖然期間有所波動(dòng)，但未出現(xiàn)負(fù)增長，總體顯現(xiàn)出美國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)復(fù)蘇的狀況，但另一方面，美國的自從2008年以來因?yàn)榇钨J危機(jī)所帶來的就業(yè)人數(shù)增長減少的量未被市場撫平，從2008年的非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)的累加上可以看出，目前市場仍然有將近310萬人的就業(yè)缺口。該數(shù)字與官方公布每周的續(xù)請失業(yè)金人數(shù)相符，約為308萬人(2013年3月30日數(shù)據(jù))，自從2010年持續(xù)增長的平均速度來推算，為平均每月增長16.6萬人，則消化該310萬人的就業(yè)缺口將仍需要18至19個(gè)月的時(shí)間，既是預(yù)計(jì)將到2014年年底。而另一方面，從2010年10月美國的失業(yè)率9.5%已經(jīng)下降至2013年3月的7.6%，下降1.9%，平均每月下降0.06%，據(jù)此推算，則達(dá)成美聯(lián)儲設(shè)定的目標(biāo)6.5%亦需要18個(gè)月的時(shí)間來推進(jìn)。

從以上關(guān)于美國就業(yè)狀況進(jìn)行線性推算，在年底前結(jié)束量化寬松政策的時(shí)間確實(shí)屬于過早，但是若是考慮到經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)定時(shí)，將市場自行不斷推動(dòng)需求，則實(shí)際增長并非線性的，而是略優(yōu)于線性增長，因此對于推算時(shí)間應(yīng)該有所提前，則對于鷹派提出在年底結(jié)束量化政策于推算結(jié)果之間的簡單折衷應(yīng)為12個(gè)月，既是2014年年中。所以相對來說伯南克計(jì)劃退出量化寬松政策的計(jì)劃是與數(shù)據(jù)較為相配合的。

而從美聯(lián)儲的另一個(gè)目標(biāo)來考慮美國的量化政策(QE)，既是控制CPI維持在2.5%以下。從歷史上美國CPI與核心CPI的變化狀況來看，美國CPI的波動(dòng)遠(yuǎn)較核心CPI波動(dòng)要大，其中美國核心CPI剔除原油價(jià)格對CPI的影響。美國量化政策從2008年11月開始實(shí)施，稱為QE1，從圖四中可以看出，QE在實(shí)施將近半年后開始刺激CPI回升，但是核心CPI仍然處于下降趨勢，QE1在2010年4月結(jié)束，使得CPI處于相對穩(wěn)定及較低水平。而QE2則在同年的11月啟動(dòng)，使得CPI指數(shù)迅速上升，而在QE2結(jié)束時(shí)，既是2011年4月，CPI將近4%，不久后開始回落，而核心CPI約為1.5%，隨后持續(xù)上漲，一度接近2.5%。2012年9月，QE3啟動(dòng)，隨后在同年12月推出QE4，作為QE3的延續(xù)，而同期CPI與核心CPI的表現(xiàn)趨向穩(wěn)定于2%，至2013年1月CPI指數(shù)有所抬頭。至5月份，美國核心CPI再次上漲至1.7%，扭轉(zhuǎn)前期數(shù)月的回落。

從以上數(shù)據(jù)可以看出，美聯(lián)儲實(shí)施的量化政策本身是對CPI最大的影響因素，特別值得注意的是在QE2結(jié)束以后，CPI指數(shù)并未隨之開始下降，市場之后經(jīng)歷了將近一年半的時(shí)間以回落至2%的水平，充分表現(xiàn)出量化寬松政策存 在對CPI后續(xù)持續(xù)作用，既是雖然量化政策停止了，不再為CPI的上漲提供動(dòng)力，而CPI自身仍將維持減速上漲情況。從QE2造成大幅的通脹上漲狀況是美聯(lián)儲所不愿見到的，因此美聯(lián)儲的決策中明確的規(guī)定了2.5%這一控制目標(biāo)。而綜合當(dāng)前的CPI指數(shù)，自從QE3啟動(dòng)以來，核心CPI持續(xù)停留在2%附近，隨著CPI開始再次抬頭，美聯(lián)儲對通脹的擔(dān)憂，特別是對量化寬松這種激進(jìn)的貨幣政策的所帶來未知的影響，很可能更是使得美聯(lián)儲不得不考慮是否應(yīng)當(dāng)適時(shí)的前結(jié)束政策，即使以較慢的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇為代價(jià)來確保經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。關(guān)于這一點(diǎn)，從美聯(lián)儲設(shè)定的通脹目標(biāo)接近美國從1995年至今以來的平均CPI 2.46%(核心CPI為2.15%)的水平，可以認(rèn)為較為保守和謹(jǐn)慎的。因此，若從通脹因素的角度考慮，在年內(nèi)提前結(jié)束量化寬松政策亦是合理的，以減少未來通脹因?yàn)榱炕邘淼纳蠞q，同時(shí)應(yīng)當(dāng)預(yù)估未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快時(shí)通脹隨之增強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)。

政策綜述與市場總結(jié)

因此，隨著美聯(lián)儲的量化政策結(jié)束，美元的通脹水平將被穩(wěn)定下來，從而對貴金屬的抗通脹需求起到了明顯的打壓作用，此外隨著美國經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)，美元穩(wěn)定使得貴金屬的抗風(fēng)險(xiǎn)需求亦將被削弱，在這兩大需求的衰退之下，貴金屬難免下挫趨勢。此外更加凱恩斯的流動(dòng)性偏好理論亦可以推出貴金屬價(jià)格下跌的趨勢，由于在經(jīng)濟(jì)狀況好轉(zhuǎn)的時(shí)候，投資者將跟愿意持有流動(dòng)性高的資產(chǎn)以方便追求投資回報(bào)，例如股票、債券及貨幣，而相對這些資產(chǎn)，貴金屬的流動(dòng)性及回報(bào)率在經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)的環(huán)境中遠(yuǎn)不能及，因此亦將導(dǎo)致貴金屬的需求減少進(jìn)而導(dǎo)致價(jià)格下跌。

除了貴金屬市場出于對于美聯(lián)儲的量化政策結(jié)束的憂慮以外，市場仍應(yīng)當(dāng)注意到以下的重要風(fēng)險(xiǎn)因素，其中最主要的來自于歐洲區(qū)的經(jīng)濟(jì)狀況未能明朗，雖然2013年第二季度的歐洲經(jīng)濟(jì)有所向好，如果歐洲經(jīng)濟(jì)重新衰退并波及至世界范圍，則將使得貴金屬價(jià)格重新反彈，否則將如塞浦路斯一樣作為小范圍的沖擊拖累歐元提升美元，反而對貴金屬價(jià)格造成壓力。而歐洲各國的政治不穩(wěn)定亦是歐洲區(qū)風(fēng)險(xiǎn)因素之一，如葡萄牙政局的不穩(wěn)定。此外對貴金屬的價(jià)格形成支撐還有各國是否會(huì)隨日本之后開始競爭性貨幣貶值，從而導(dǎo)致全球貨幣泛濫。

當(dāng)前事件影響

從當(dāng)周的消息及事件發(fā)展來看，有ADP就業(yè)數(shù)據(jù)、ISM制造業(yè)指數(shù)、伯南克貨幣政策講話，以及周五的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)。從當(dāng)前的ADP數(shù)據(jù)的預(yù)期來看，市場信心較高，此外ISM制造業(yè)指數(shù)預(yù)期也較高，為52.2。非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)預(yù)期為18.5萬人。從過往一個(gè)月的聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)來看，制造業(yè)雖然受美國財(cái)政支出削減拖累有所回落，但7月總體表現(xiàn)回升，因此目前拖累非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)構(gòu)成的制造業(yè)就業(yè)情況可能有所改善，而在其他行業(yè)狀況續(xù)上月未變的情況下，非農(nóng)可能繼續(xù)向好。

而另一方面對于伯南克本次的貨幣政策講話內(nèi)容市場預(yù)期或?qū)?月的量化寬松政策的削減做出部分提示或引導(dǎo)。因此對美元不排除重復(fù)上一輪V型反彈。

操作建議

建議做空白銀，由于總體白銀表現(xiàn)弱于黃金，保證金需求小于黃金。從倫敦金及倫敦銀的比價(jià)關(guān)系來看，支持目前金強(qiáng)銀弱的狀況。

白銀1312，空頭

入場價(jià)位：4000點(diǎn)下方，

止損位置：4140點(diǎn)

目標(biāo)價(jià)位：3710點(diǎn)，有可能擊穿

盈虧比：2.07：1

對于主動(dòng)的投資者可以在周三ADP就業(yè)數(shù)據(jù)公布以前建立大部分空頭(例如60%的計(jì)劃投入總額)，在ADP公布之后根據(jù)數(shù)據(jù)狀況決定是否追加投資。

對于穩(wěn)健型投資者可以在ADP數(shù)據(jù)公布之后決定是否承受伯南克講話的風(fēng)險(xiǎn)而部分入場。如果伯南克講話繼續(xù)模糊，則可以在周五非農(nóng)之前尋求高位入場。

如果各項(xiàng)數(shù)據(jù)都表現(xiàn)不理想且不利于美國經(jīng)濟(jì)，或有明顯的消息表示聯(lián)儲將繼續(xù)量化政策，則可以考慮提前止損離場。

廣州期貨研究部