近期，中國銀行間市場出現(xiàn)明顯的資金偏緊格局，“錢荒”引發(fā)的擔憂拖累中國股市大幅下挫，對于中國經(jīng)濟增長前景的擔憂不斷升溫，銅博士不可避免受到牽連，倫銅下探至6602美元的近三年來新低。

需求淡季不淡

分析近期中國銀行間市場“錢荒”產(chǎn)生的原因，資本超預期外流、金融機構資金期限錯配、央行對銀行間流動性的趨緊未采取及時措施被認為是主要原因。特別是央行此次行動上的遲緩被進一步解讀為政策態(tài)度的轉(zhuǎn)變，未來一段時間實體經(jīng)濟流動性將處于緊縮格局的預期在市場蔓延，從而可能對中國下半年經(jīng)濟增長形成拖累，中國銅需求前景再次陰云籠罩。

然而，從近期中國銅需求的實際表現(xiàn)來看，淡季不淡正被逐步確認。機構調(diào)研數(shù)據(jù)顯示6月貿(mào)易商出貨量雖然出現(xiàn)了環(huán)比下滑，但下滑幅度并不明顯，低于歷史季節(jié)性淡季到來的影響。具體下游需求方面，線纜相關行業(yè)帶動的銅桿需求最為強勁，而空調(diào)制造淡季效應拖累銅管需求下滑，漆包線、銅板帶需求表現(xiàn)不理想，綜合來看，由于銅桿需求在中國銅需求占比較高，總體需求仍顯穩(wěn)定。

另外，從表觀消費量的角度來觀察，2013年1-5月份經(jīng)庫存調(diào)整后得到的中國精銅表觀消費量同比增速為10.80%，顯示中國實際銅需求增長仍維持穩(wěn)定。其次，1-5月中國銅材產(chǎn)量增速為21.23%，遠高于去年10%的增長水平，對中國銅消費保持穩(wěn)定提供了進一步的佐證。最后，終端下游汽車、房地產(chǎn)建設活動等數(shù)據(jù)也對中國銅消費增長提供了很好的支持。

去庫存步伐好于預期

在上半年中國銅需求總體保持穩(wěn)定增長的基礎上，國內(nèi)去庫存步伐好于預期。一方面，上期所銅庫存高位回落。截至6月21日，上期所銅庫存較年初高點減少58382噸。另一方面，保稅區(qū)銅庫存加速減少。據(jù)估計目前中國保稅區(qū)銅庫存約為40萬噸-50萬噸左右，相比年初時的高點90萬噸-100萬噸已下降一半左右。現(xiàn)貨市場指標方面，長江有色市場現(xiàn)貨銅升貼水報價月均值從2012年12月的-154元上漲至262元(去年5月是147元)，近期現(xiàn)貨升水有所回落，但與進口銅近期流入國內(nèi)市場的速度加快有關。綜合來看，國內(nèi)市場去庫存步伐好于預期，目前市場供需表現(xiàn)略顯偏緊格局。

國內(nèi)進口有望增加

國內(nèi)現(xiàn)貨市場的偏緊以及價格的回落推動國內(nèi)外價格水平變化差異，滬倫銅比值改善中國銅進口套利條件。近期套利窗口的開啟首先推動保稅區(qū)銅庫存流入國內(nèi)市場，最明顯的證據(jù)是保稅區(qū)銅到岸升水從今年3月份的60美元/噸快速上升至近200美元/噸。隨著中國保稅區(qū)銅庫存的下降，中國買盤將逐步傳導到倫敦金屬交易所(LME)市場。中國5月精銅進口環(huán)比增加26.8%至23.22萬噸，顯示中國進口在持續(xù)下滑之后轉(zhuǎn)而增加，且隨著外管局20號文對銅融資操作的影響明確，基于進口貿(mào)易的銅融資操作將明顯增加。我們預計未來幾個月中國銅進口環(huán)比增加趨勢不變，這將有利于改變LME銅庫存持續(xù)增長的格局。

顯然，LME銅庫存近期的增長主要原因在于中國凈進口量的大幅下降(1-5月份同比降幅為54萬噸左右)，但這種趨勢在未來幾個月將有望改變。與此同時，在此輪LME銅庫存增加的過程中，庫存增量主要集中在比利時安特衛(wèi)普、馬來西亞柔佛和美國新奧爾良三地區(qū)倉庫的事實值得關注，目前其占LME銅庫存之比已達到88%左右。如果LME銅庫存轉(zhuǎn)而下行，如此集中的庫存布局將進一步擴大銅庫存下降對LME現(xiàn)貨升貼水及價格的影響。

從大周期來看，在全球銅礦供應預期增速回升、中國經(jīng)濟增長速度下移導致中國銅需求增速難于大幅回升的背景下，銅市的供需格局于悄然發(fā)生了明顯的變化；另外，美聯(lián)儲量化寬松政策逐步退出路線圖逐步明朗，金融屬性與商品屬性均利空銅價。但從短期來看，全球銅礦供應的改善仍需要下半年的供應數(shù)據(jù)逐步驗證，而廢銅作為重要的原料已明顯受到銅價下挫的沖擊，中國經(jīng)濟在政府主動調(diào)控下增速回落不必過分擔憂，目前銅價對利空消息存在反應過度風險，短期不建議過分悲觀。預計倫銅重返6800美元上方運行的可能性更大，7500美元一線是重要阻力位。