5月22日晚，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克講話再度成為市場關(guān)注焦點(diǎn)。即使在他的講話中使用了較為中性、頗為謹(jǐn)慎的措辭，但仍引發(fā)了資本市場過山車式的行情。

2008年金融危機(jī)全面爆發(fā)以來，美聯(lián)儲(chǔ)重磅政策接二連三，從QE1、QE2到OT2、QE3，一系列政策的出臺(tái)對(duì)全球資本市場格局產(chǎn)生深刻影響。

首先從結(jié)果來看：QE1、QE2期間，大宗商品大幅上揚(yáng)、美元指數(shù)弱勢(shì)運(yùn)行。與之相反的是，OT2、QE3期間，美元指數(shù)逐步走強(qiáng)，而大宗商品表現(xiàn)疲弱。如此迥異的表現(xiàn)，并非QE政策的“邊際效應(yīng)”遞減所能解釋。

在QE1、QE2期間，美聯(lián)儲(chǔ)印發(fā)美元。分別從市場中購買以國債為主的美元資產(chǎn)1.75萬億美元和6000億美元，向美國整體市場注入流動(dòng)性。在當(dāng)時(shí)的宏觀、實(shí)體背景下，美元從美國流向全球。非美地區(qū)美元供應(yīng)大量增加導(dǎo)致美元指數(shù)走弱，同時(shí)美元走弱、通脹預(yù)期及中國四萬億導(dǎo)致大宗商品價(jià)格V型反轉(zhuǎn)。隨著QE2的結(jié)束，美聯(lián)儲(chǔ)隨后推出OT2，然而OT2政策和之前的QE區(qū)別非常大。OT2期間，美聯(lián)儲(chǔ)出售短期國債同時(shí)購買相同數(shù)量的長期國債，相對(duì)抬升了美國短期國債的利率。一方面是短期國債收益率的提高，而另一方面是歐洲危機(jī)爆發(fā)、非美地區(qū)經(jīng)濟(jì)堪憂，受此影響美元逐步從非美地區(qū)回流到美國債市。然而，美元僅僅回流債市并不能對(duì)美國經(jīng)濟(jì)形成太多幫助，且國債收益率也已經(jīng)處于非常低的水平，難以進(jìn)一步吸引資金回流。在OT2結(jié)束后，美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)推出QE3。QE3和QE1、QE2一樣印發(fā)美元，給市場注入流動(dòng)性。但是，其重要區(qū)別在于所印發(fā)的每月400億美元全部用于購買美國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的產(chǎn)品MBS。隨著美聯(lián)儲(chǔ)大量印發(fā)美元購買MBS，使其收益率大幅下降，甚至接近國債收益率，這也意味著美國購房者貸款成本大幅下降。2012年，海外移民踴躍購房加上購房貸款成本的降低使得美國房地產(chǎn)市場復(fù)蘇勢(shì)頭明顯，各項(xiàng)數(shù)據(jù)均穩(wěn)健回升，吸引了美元流向房地產(chǎn)市場，對(duì)刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)、提升美國就業(yè)率起到了關(guān)鍵性的作用。

綜上，筆者認(rèn)為QE1、QE2和OT2、QE3最大的區(qū)別在于前者推動(dòng)美元流向全球，而后者促使美元回流美國。因此，在OT2、QE3期間，非美地區(qū)美元供應(yīng)量逐步緊張，美元指數(shù)止跌反彈。

今年以來，伯南克對(duì)退出政策一直較為謹(jǐn)慎，其主要擔(dān)憂在于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并不穩(wěn)固、失業(yè)率仍可能出現(xiàn)反彈。筆者認(rèn)為在通脹風(fēng)險(xiǎn)沒有放大之前，美聯(lián)儲(chǔ)仍希望維持美國國內(nèi)相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境，有利于實(shí)體復(fù)蘇。一旦QE正式退出，美元停止印鈔，全球美元供應(yīng)將停止增長，這或?qū)⒓铀倜涝笖?shù)上揚(yáng)。因此，今后一段時(shí)間內(nèi)我們需要更為關(guān)注退出QE的預(yù)期。一旦美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，市場對(duì)于QE政策退出的呼聲可能更高，這將短期內(nèi)加速美元上漲。

美聯(lián)儲(chǔ)政策對(duì)于銅價(jià)的影響主要有以下幾點(diǎn)。首先，中期來看美元持續(xù)回流將使得非美地區(qū)美元供應(yīng)減少并提振美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)，有利于美元指數(shù)振蕩上揚(yáng)，對(duì)銅價(jià)形成壓力。其次，一旦美聯(lián)儲(chǔ)開始退出QE，可能加速美元上揚(yáng)，利空于銅價(jià)。最后，短期內(nèi)需要警惕因美國良好的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)而引發(fā)市場對(duì)QE退出預(yù)期的加強(qiáng)，這將在短期內(nèi)加速美元上漲，對(duì)銅價(jià)形成壓制。

誠然，美聯(lián)儲(chǔ)政策及美元走勢(shì)對(duì)于銅價(jià)的影響是一個(gè)中長期的過程。近期隨著伯南克表態(tài)結(jié)束，QE3的退出預(yù)期降溫，美元指數(shù)可能在沖高后出現(xiàn)回調(diào)。加之供應(yīng)緊張、升水高企的基本面，短期銅價(jià)有望保持堅(jiān)挺。