自去年夏季開始，卓爾控股及其實際控制人閻志著手收購漢商集團流通股票并不斷增持，卓爾方面控股漢商集團的愿望和動作越來越明顯，漢商集團股價已從當初的5、6元上漲了1倍多。而漢商集團實際控制人漢陽國資卻始終沒有任何顯示立場的言語和動作，但證券時報記者了解到，各方幕后的較量已漸露崢嶸。

武漢商業(yè)重組形勢紛繁復(fù)雜，上個世紀90年代武漢上市公司中曾有五朵商業(yè)金花，如今一家退市、一家面臨被整合、其余三家均面臨第二大股東覬覦控股地位的局面。鄂武商和中百集團形勢膠著，而漢商集團股本小、市值低、資產(chǎn)價值被低估、控股方?jīng)Q策機制復(fù)雜，幾乎具備了被舉牌收購的一切要素。

沉默背后的較量

與鄂武商和中百集團的控股方武漢國資鮮明的反收購立場不同，面對一個顯而易見的外來收購方，漢商集團背后的漢陽國資長期保持沉默。

事實上，近十年來關(guān)于漢商集團賣殼的傳言時有發(fā)生，但每有傳言之際，公眾都會聽到“漢商集團是漢陽國資旗下唯一的上市公司，不會放棄控股地位”這樣的回應(yīng)，態(tài)度堅決，從無改變。但去年以來，面對卓爾控股的實質(zhì)性收購動作和另一個舉牌者，漢陽國資不同尋常地選擇了沉默，以至于有媒體開始猜測這是不是默許。

沉默不意味著什么都沒有發(fā)生。證券時報記者多方調(diào)查顯示，沉默的背后是漢陽國資堅守控股地位的愿望和調(diào)和來自上層壓力的矛盾。收購方緊鑼密鼓，反收購計劃也一直在積極醞釀，收購與反收購雙方正在暗中默默較力。漢陽國資將如何處理來自一些武漢市高層的意見是整部大戲的關(guān)鍵。

證券時報記者通過武漢政商各界的長期走訪，從多個渠道獲得了下列類似的信息：武漢市當局目前仍沒有形成統(tǒng)一意見，漢陽政府和國資沒有放棄控股地位的愿望，漢商管理層有著明顯的反收購傾向，而卓爾控股則是志在必得，正通過大量的上層關(guān)系活動，欲爭取漢陽政府方面的首肯。可以確認的是，各方勢力都在幕后進行大量的游說和反游說工作，在政府態(tài)度明朗之前，任何導向性的猜測或透露都是很敏感的事情，漢商集團的控股股東保持沉默的原因正是如此。

漢商集團管理層也在努力地保持沉默，因為他們的身份只是上市公司的雇傭者而非所有者。事實上，漢商集團管理層核心人員自上市至今沒有太大的變動，如今大多已接近退休年齡。在公司資產(chǎn)質(zhì)量不斷提高和經(jīng)營規(guī)模不斷膨脹的背景下，作為國有控股上市公司高管，管理層一直沒有得到期盼中的市場化報酬，公司控制權(quán)落入民營企業(yè)之手，絕非管理層甚至是公司員工所愿。

多位熟知內(nèi)情的當?shù)卣凸緝?nèi)部人士都不愿接受正式采訪，但私下里他們都認同這樣的局面：目前不僅是收購方在積極運作，反收購計劃也一直在積極謀劃?！皻v時大半年的控股權(quán)歸屬迷局已到了需要一個基本判斷的時候了，趨勢會很快明朗化?！币晃唤咏靖邔拥臉I(yè)內(nèi)人士說。

形勢倒逼漢陽國資

伴隨著股價持續(xù)上漲，卓爾控股仍在不斷增持。3月5日，閻志持有漢商集團股票已達20%，并高調(diào)宣布了控股目標。

國資的始終沉默和閻志的持續(xù)買入，這兩個反?，F(xiàn)象其實恰恰說明：漢陽國資沒有將控股權(quán)轉(zhuǎn)手閻志的打算。為了財務(wù)投資的安全性和增值，閻志被逼入了只有繼續(xù)增持并最終與國資共同制造競購游戲的死角。

單純依靠從二級市場買入股票實現(xiàn)對上市公司控股的案例非常少見，原因是這種蠻力不符合資本的本性。什么情況下收購方才會持續(xù)買入股票？證券時報記者向多位國內(nèi)并購專家求證這樣一個問題。這些專家給出的分析顯示了很多可能性，但有一個主要的判斷是共同的：收購方騎虎難下而被收購方不肯放棄。

事實上，如果漢陽國資稍有轉(zhuǎn)讓控股權(quán)的愿望，今年1月份就持有漢商集團16.3%股權(quán)的閻志，已完全沒有必要在股價上漲之后再買入股票。以目前閻志20%的持股比例來看，漢陽國資若要退出，哪怕只將10%的持股轉(zhuǎn)讓給閻志或卓爾控股，閻志也將觸發(fā)30%的全面要約收購程序。以目前的股價水平判斷，閻志可能需要為收購漢陽國資股權(quán)和要約收購準備十幾億現(xiàn)金。且不說卓爾控股的主營業(yè)務(wù)是資金面不樂觀的房地產(chǎn)，就算能夠調(diào)動足夠的現(xiàn)金，問題關(guān)鍵在于，控股和全面要約是兩個完全不同的概念，全面要約收購常常是資本運作的下策。項莊舞劍，目前的局面與其說是追求結(jié)果，不如說是仍在造勢之中。

卓爾控股及閻志本人合計持有漢商集團20%的股權(quán)，與漢陽國資對漢商集團26.5%的持股比例相比，雖仍有一些差距，但競購局面已難避免。棋至中盤，并購大戲的序盤已近尾聲，收購方與控股方的持股比例迅速接近，股價不斷上漲，局勢正在倒逼決策，漢陽國資的立場明朗化已近在眼前。

關(guān)鍵的另一個舉牌者

漢商集團并購案中還有一個不可忽視的舉牌者，來自宜昌的民營企業(yè)主——江斌夫婦。江斌夫婦介入漢商集團較早，但舉牌的時間卻晚于卓爾，據(jù)稱卓爾方面已多次與其溝通。根據(jù)交易規(guī)則，已舉牌的江斌夫婦不能在限售期內(nèi)將所持股票出售，但如果遠期發(fā)生勢均力敵的并購大戰(zhàn)，江斌夫婦所持的股權(quán)將起非常重要的作用。

如果漢陽國資在目前的股價水平下啟動反收購計劃，收購和反收購的財務(wù)成本都已越來越高昂。從卓爾控股和江斌夫婦的高比例持股來看，低廉的持股成本、越來越高的股價和越來越強的話語權(quán)，正一步一步演化成現(xiàn)實的資本溢價，未來如何獲利了結(jié)或許才是舉牌老板們要考慮的事情。