展望2013年的商品市場，通貨膨脹是大概率事件。經(jīng)濟(jì)是否復(fù)蘇？站在年初的時點(diǎn)看，依然模糊不清，但有一點(diǎn)可以肯定，當(dāng)人們都認(rèn)清復(fù)蘇的時候，價格上漲早已脫離基本面，因此預(yù)期難以更壞就是利好。

對于走過三年熊市的商品市場而言，2013年似乎可以松一口氣。在刺激性政策有較大余地的背景下，筆者認(rèn)為全球主要經(jīng)濟(jì)體都將出現(xiàn)不同程度的經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和復(fù)蘇，特別是歐元區(qū)解體的尾部風(fēng)險已經(jīng)大幅下降，新興市場將改變2012年以來資本不斷流出的局面。再次，在流動性充裕的背景下，商品市場成為風(fēng)險資產(chǎn)追求收益的溫床。全球名義利率向下空間非常有限，真實(shí)利率為負(fù)將刺激大宗商品的庫存重建，有效放大較為疲軟的需求端，但對大部分品種來說較高的產(chǎn)能壓力，在利潤驅(qū)動下會壓制商品的漲幅，我們預(yù)期2013年將是由基礎(chǔ)工業(yè)品帶領(lǐng)市場從熊轉(zhuǎn)牛的轉(zhuǎn)折年。告別熊市是新年大宗商品的主基調(diào)。而農(nóng)產(chǎn)品，作為與宏觀環(huán)境相關(guān)性并不緊密的一個品種，在2013年再次遭遇極端天氣的可能性不大，庫存消費(fèi)比有望在低位回升，供給端的明顯改善將大于需求層面的好轉(zhuǎn)，農(nóng)產(chǎn)品價格難以在今年的基礎(chǔ)上有更好表現(xiàn)。

對原油來說，由于美國頁巖技術(shù)的突破性進(jìn)展，以及歐佩克剩余產(chǎn)能釋放空間較小，2013年布倫特和WTI歷史性高價差還將維持，但北美地區(qū)較弱的運(yùn)輸能力將制約其價差的進(jìn)一步擴(kuò)大。原油價格最主要的決定性因素依然在歐佩克相應(yīng)的產(chǎn)量決策對供需平衡產(chǎn)生的影響。由于2012年油價出現(xiàn)幾次大漲大跌，但并未出現(xiàn)大的趨勢性行情，在伊朗禁運(yùn)，以及敘利亞和南蘇丹等地區(qū)性沖突形成供應(yīng)沖擊的背景下，美國頁巖油產(chǎn)量的超預(yù)期增長使得2012年石油市場基本面供應(yīng)充足，并最終體現(xiàn)在三季度OECD國家?guī)齑娴姆醇竟?jié)上行中。因此，即使2013年需求端回升幅度偏于溫和，但歐佩克國家需要從較高產(chǎn)量回落，減產(chǎn)控制產(chǎn)能，WTI油價很有可能上漲超過120美元/桶的位置。

出于對原油的樂觀看法，還是要強(qiáng)調(diào)基礎(chǔ)工業(yè)品是2013年我們最為看好的品種，其價格表現(xiàn)將在商品市場中脫穎而出，尤其是庫存較低且對中國基建投資受益良多的品種，諸如乙烯下游和黑色金屬。跟蹤原材料庫存/新訂單和產(chǎn)成品庫存/新訂單量個指標(biāo)，我們發(fā)現(xiàn)原材料從2011年年中始就一直處于1以下，收縮態(tài)勢非常明顯。結(jié)合2006年以來數(shù)次基礎(chǔ)工業(yè)品大漲的環(huán)境，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步加大杠桿，流動性維持穩(wěn)定的背景下，更加堅定了我們認(rèn)為基礎(chǔ)工業(yè)品價格中樞上移的看法。去產(chǎn)能是一個漫長過程，會制約其價格的上漲幅度，但并不妨礙其上漲趨勢。

基本金屬方面，預(yù)計個品種間將分化。我們認(rèn)為鉛鋅等小金屬的表現(xiàn)將會跑贏鋁鎳，而銅在通脹環(huán)境下其金融屬性將是決定其難以大跌的主要因素。出于對成本、庫存和增產(chǎn)潛力的考慮，有色金屬在需求周期性觸底后，在2013年上半年的表現(xiàn)相信不會太糟糕。

中國經(jīng)濟(jì)短周期見底以及PPI通縮結(jié)束的預(yù)期，會弱化去庫存的力度，至少以融資為主要作用的庫存不再成為基礎(chǔ)金屬價格下行的風(fēng)險。在長期結(jié)構(gòu)性需求放緩的背景下，我們更看好隨著礦產(chǎn)項目關(guān)閉，供應(yīng)增速同樣放緩，具有更高防御性的品種：鉛鋅，從LME銅鋁鉛鋅四者的比價關(guān)系而言，銅價也并未被高估。

貴金屬在2013年告別避險和貨幣信用兩大角色后，依然難以大跌。全球環(huán)境的實(shí)際負(fù)利率和不見復(fù)蘇起色的實(shí)體環(huán)境依然是支撐起高價格的溫床。但其相對于其他商品過高的比價關(guān)系，制約其由于通脹預(yù)期而進(jìn)一步大幅走高。且面臨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇資金流出而產(chǎn)生下跌的系統(tǒng)性風(fēng)險。