雖然油脂市場正在醞釀暖冬行情，但就中長期而言，2013年國內(nèi)外植物油期價重心仍會下移，并輔以前高后低、油粕比值下滑以及豆棕價差出現(xiàn)重估的特征。

大豆進入下跌周期

在經(jīng)歷了2012年“過山車”行情之后，CBOT大豆期貨可能迎來新一輪下跌周期。隨著2012/13年度美國大豆供需環(huán)境日益明朗，供給緊張的發(fā)酵之勢已蕩然無存，取而代之的則是南美大豆豐產(chǎn)預期呼聲高漲，這將有助于緩解全球油料供應偏緊的壓力。加之2013年美國大豆種植面積有望增加，或?qū)⒃鎏砥谪涍h月合約下跌動能。

我們進行的簡單線性回歸分析模型顯示，2013/14年度美豆產(chǎn)量有望較本年度恢復性增長9.1%，在國內(nèi)壓榨、出口需求等指標相對穩(wěn)定的前提下，美豆期末庫存料顯著攀升，將造成油脂油料期價較大的下行壓力。

如果結(jié)合1995年以來CBOT大豆期貨的技術(shù)圖表分析，可以看到美豆期價上漲或下跌行情的時間周期基本在兩年左右，而且每一輪牛市階段和熊市階段總會成對出現(xiàn)。歷史已連續(xù)走出了兩個對稱圖形，我們判斷2012年9月份以來新一輪下跌終點可能要到2014年7、8月份。

消費減緩難以回避

2012年油脂期價兩輪走高行情主要是受上游原料通脹壓力傳導，且在庫存高企的背景下被動完成，2013年供給增加、庫存壓力增大仍會是油脂市場的真實寫照。統(tǒng)計表明，由于國內(nèi)油脂消費將進入3%-4%的增速低迷期，供大于需的形勢可能存在放大效應，導致期現(xiàn)價格雙雙承壓，但品種表現(xiàn)會有明顯差異：豆油(8548,-46.00,-0.54%)略顯中庸、棕櫚油弱者恒弱、菜油滯漲抗跌。

豆油方面，在國內(nèi)囤積原料庫存、增加戰(zhàn)略儲備的背景下，油廠維持正常開機速度便會推升商業(yè)庫存膨脹。雖然2013年春節(jié)前后會有消費端口的短期繁榮，但并不能掩飾中長期的頹勢前景；棕櫚油方面，去庫存化之路遙遙無期，且過程也較為坎坷，預計馬來西亞庫存持高于200萬噸將成常態(tài)，國內(nèi)港口走貨低迷，供需寬松環(huán)境難現(xiàn)改觀，使得內(nèi)外市場聯(lián)袂上演的價格探底之旅尚未結(jié)束；菜油方面，國產(chǎn)油菜籽供需缺口或進一步擴大，菜籽臨儲價格可能提高10%至5500元/噸左右，從而將菜油理論生產(chǎn)成本推高至12000元/噸以上，使得菜油期貨有望在2013年5、6月份演繹“一枝獨秀”走勢。

工業(yè)需求難見亮點

作為油脂消費的新引擎動力，工業(yè)需求在2013年可能遭遇“倒春寒”，暗示油脂生物柴油能源屬性的膨脹周期面臨結(jié)束風險。一方面，全球經(jīng)濟仍將調(diào)整，美國面臨公共領域失靈及財政緊縮日益嚴重的挑戰(zhàn)，歐洲危機尚未真正脫離險境，中國經(jīng)濟動力依然不足、消費熱情未被點燃，油脂工業(yè)消費增長環(huán)境缺失；另一方面，生物柴油制造商生產(chǎn)利潤拐點并未到來，油脂能源屬性概念炒作將大打折扣。

值得一提的是，隨著原油市場進入相對平淡期，驅(qū)動其急漲急跌的誘發(fā)因素顯得較為匱乏，導致油脂期價與原油相關(guān)性呈現(xiàn)減弱跡象，這一新特點會使油脂價格中能源因素繼續(xù)弱化。鑒于當前CBOT豆油較WTI原油維持在400-450美元/噸高位水平，遠偏離312美元/噸的歷史均值，暗示豆油期價已經(jīng)存在被相對高估的可能。

豆棕價差面臨重估

由于馬來西亞棕櫚油進入冬春減產(chǎn)通道，以及BMD毛棕櫚油較ICE柴油約低120美元/噸的偏低溢價水平存在上修動能，且受歷史季節(jié)性規(guī)律引導與回歸影響，當前油脂板塊在以棕櫚油為“龍頭”帶動下呈現(xiàn)出冬季攻勢的跡象，使得豆棕油價差迅速收斂，預計這種勢頭將會貫穿明年一季度。

不過，自2012年以來豆棕油價差便已進入重估周期，全年價差均值接近1500元/噸，預計2013年國內(nèi)豆棕油指數(shù)價差底部重心將有望上移至1200元/噸左右，而國際市場CNF(到岸價)價差則難以回到200美元/噸以下，高位運行將成為市場常態(tài)。就油粕比而言，盡管明年一季度有向上修復意愿，但因兩者下游消費表現(xiàn)不同、增速步調(diào)差異較大，導致“粕強油弱”結(jié)構(gòu)有望延續(xù)。