雖然鄭棉成交持續(xù)低迷，但市場傳聞不斷，收儲、拋儲以及配額政策不斷攪動著市場情緒。投資者之所以對各種消息如此關(guān)注，是因?yàn)槟壳罢邔θ蛎藁ㄊ袌龅挠绊懸呀?jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越市場經(jīng)濟(jì)下供求對價(jià)格的自然調(diào)整作用。

本文不討論政策的對錯(cuò)，而是從數(shù)據(jù)上看收儲對期貨市場的影響。根據(jù)USDA最新供需報(bào)告，2012/2013年度全球棉花產(chǎn)量為2544萬噸，消費(fèi)量為2315萬噸，供應(yīng)過剩229萬噸，占全年產(chǎn)量的9%。巨量過剩的情況下，為什么國際棉花價(jià)格仍然能維持在68美分/磅的水平之上呢？這就得歸功于我國的收儲政策。截至11月14日，2012年度棉花臨時(shí)收儲累計(jì)成交253.16萬噸，這意味著“今天”的過剩量已經(jīng)轉(zhuǎn)為儲備庫存，變成“明天”的供應(yīng)。隨著收儲的繼續(xù)進(jìn)行，全球流通市場的供求關(guān)系將從“供過于求”戲劇性地變成“供應(yīng)短缺”。當(dāng)然，這種“供應(yīng)短缺”的基礎(chǔ)極其脆弱，一旦中儲棉開始輪庫，供求關(guān)系就會發(fā)生逆轉(zhuǎn)。

先不考慮拋儲，基于收儲的邏輯有兩個(gè)問題值得關(guān)注：一是收儲的吸納作用能持續(xù)多久；二是收儲之后對期貨現(xiàn)貨市場會產(chǎn)生怎樣的影響。

分析收儲效果的持續(xù)時(shí)間，就必須比較撮合、期貨和收儲三個(gè)市場的價(jià)格。11月15日，撮合MA1301合約報(bào)收于18910元/噸，期貨CF1301合約報(bào)收于19570元/噸，收儲價(jià)在20400元/噸。從理性的經(jīng)濟(jì)人角度思考，收儲自然是最優(yōu)選擇。因此，在收儲相關(guān)政策沒有收緊之前，可以預(yù)見企業(yè)仍然會把交儲做為最重要的盈利手段，收儲成交量將維持在較高水平。即使不考慮骨干企業(yè)大單的交儲，按每天4萬噸成交量計(jì)算，到11月底新棉的收儲量就將突破300萬噸。收儲開始以來，內(nèi)地成交比例一直偏低，這和山東、河北等地遭受災(zāi)害導(dǎo)致棉花質(zhì)量較差有關(guān)。15日，中儲棉公司發(fā)布公告稱，在山東濱州、東營，河北滄州、衡水，天津靜海五地區(qū)收儲質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)放寬到5級，交儲企業(yè)必須是受災(zāi)地區(qū)的400型棉花企業(yè)，5級棉花較標(biāo)準(zhǔn)級差率為13%，即527級棉花價(jià)格為17544元/噸，自11月19日起實(shí)施。我們認(rèn)為，擴(kuò)大收儲范圍或?qū)⒓铀龠@五個(gè)地區(qū)及其周邊社會庫存消化。所以說，在當(dāng)前的價(jià)差結(jié)構(gòu)下，只要政策不發(fā)生較大變化，收儲的吸納效應(yīng)還將維持較長時(shí)間。

不過，收儲對供求關(guān)系的改善并沒有體現(xiàn)在價(jià)格上，鄭棉CF1301合約價(jià)格低于收儲價(jià)近千元。由于期貨基準(zhǔn)交割品的等級與收儲的等級接近，從前文的邏輯繼續(xù)推論，很容易得出新棉幾乎不可能被注冊成期貨倉單的結(jié)論，所以收儲對期貨價(jià)格的影響可能體現(xiàn)在倉單上。11月14日是CF1211合約的最后交易日，持倉上看最終或有2928手進(jìn)入交割流程，這對應(yīng)著183張倉單?；仡機(jī)F1211及CF1301合約價(jià)差，近三個(gè)月最高值為470元/噸，近一個(gè)月最高值為455元/噸，考慮到每個(gè)日歷日4元/噸的貼水，買CF1211合約拋CF1301合約的套利沒有操作的空間，這意味這些倉單流出的可能性較大。鄭棉CF1301合約目前約有12萬手持倉，即使該合約持倉下降到去年同期的3萬手，全部交割仍需要1875張倉單，而目前交易所僅有733張，若CF1211合約交割后倉單繼續(xù)流出，可供交割的倉單數(shù)量還將減少。在期貨和收儲如此巨大的價(jià)差情況下，新棉仍將向國儲流動，那么CF1301合約逼倉的風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注。

繳納40%關(guān)稅清關(guān)進(jìn)口棉花已經(jīng)成為當(dāng)前不少企業(yè)采購的主要方式，但在陳棉逐步消化、新增供應(yīng)量不足的狀況下，未來某個(gè)時(shí)點(diǎn)國內(nèi)市場高等級棉花仍有可能出現(xiàn)短缺。國儲連續(xù)兩年大幅收購之后，輪庫也是無法回避的問題，市場對拋儲常態(tài)化已經(jīng)有了心理準(zhǔn)備。我們認(rèn)為，拋儲對于當(dāng)前市場來說應(yīng)該算是一個(gè)不確定時(shí)間的外部沖擊，其節(jié)奏將決定國內(nèi)棉花價(jià)格的上行空間，而收儲價(jià)格則會指明期價(jià)下方的支撐范圍。

綜上所述，收儲政策以及市場價(jià)差可能會導(dǎo)致部分空頭無貨可交，被迫展期或者平倉，建議投資者在未來一段時(shí)間密切關(guān)注CF1301合約的持倉變化。另外，在拋儲未落實(shí)之前，國內(nèi)外棉花價(jià)格向下空間不大，不宜過分看空。