市場的底不是猜出來，而是踩出來的；市場的頂不是摸出來，而是掛出來的。美國大選結(jié)果對其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可持續(xù)性偏負(fù)面，財政懸崖應(yīng)對不力觸發(fā)全球經(jīng)濟(jì)活動再度收縮的風(fēng)險較為顯著。中期來看，去產(chǎn)能化的結(jié)構(gòu)調(diào)整奠定大類商品價格中樞下移的基礎(chǔ)。

首先，全球經(jīng)濟(jì)活動究竟是趨穩(wěn)還是面臨新一輪收縮？從JP摩根全球制造業(yè)PMI的表現(xiàn)來看，6月值(49.1%)自2011年11月以來重新跌破50%，現(xiàn)已連續(xù)5個月處于50%的臨界點下方(7月跌至48.4%，8月萎縮至48.1%，9月和10月回升至48.8%和49.2%)。分項數(shù)據(jù)顯示，四大經(jīng)濟(jì)體中歐洲和日本呈加速下滑態(tài)勢，而美國和中國則相繼企穩(wěn)，特別是中國官方10月制造業(yè)PMI由9月的49.8%升至50.2%，與之對應(yīng)的主要反映中小企業(yè)經(jīng)營狀況的10月匯豐PMI為49.5%，環(huán)比大幅回升1.6個百分點，因此數(shù)據(jù)的積極信號需要連續(xù)性驗證。對美國而言，奧巴馬勝出，國會依舊是兩黨分別主導(dǎo)，這對即將到來的財政懸崖解決頗為不利，奧巴馬強(qiáng)調(diào)的減赤和增稅對美國經(jīng)濟(jì)和金融市場的沖擊是不容小覷的，而共和黨小政府主義的政策取向似乎更為符合當(dāng)前美國復(fù)蘇“民間進(jìn)、政府退”的周期切換邏輯。

其次，金融危機(jī)爆發(fā)5年以來，前半段是全球政府反周期政策的集體共振，后半段則逐步蛻變?yōu)椤懊绹筮M(jìn)，歐洲求存，日本求變”的分化格局。目前來看，美國行的是賭局，以伯南克為鴿派代表的美聯(lián)儲寬松敞口越放越大，顯然已是劍走偏鋒；歐洲行的是僵局，歐洲央行開出OMTs藥方旨在縫補(bǔ)成員國金融市場間的斷裂，但無奈歐洲金融體系的七寸部位——西班牙遲遲不愿接受救助，致使歐央行德拉吉面臨有藥卻無人就醫(yī)的尷尬境地；日本行的是死局，長期飽受通縮桎梏和日元升值折磨的日本政府頻繁亮出經(jīng)濟(jì)刺激牌，與之配合的日本央行在10月30日將資產(chǎn)購買規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大11萬億至91萬億日元，這也是日本時隔9年半再度連續(xù)兩個月推出寬松政策；中國經(jīng)濟(jì)方面，根據(jù)央行發(fā)布的三季度《貨幣政策執(zhí)行報告》，貨幣政策的重點是“保持貨幣環(huán)境的穩(wěn)定”，因此年內(nèi)降準(zhǔn)的概率極低，但鑒于社會與企業(yè)資金成本和到期兌付壓力將于年前集中體現(xiàn)，我們認(rèn)為在物價走勢明朗的條件下不排除降息的可能。

再者，就政策與周期力量的對抗來看，伯南克將貨幣政策用到極致，令人感覺通脹夢魘雖遙遠(yuǎn)但已隱現(xiàn)，12月中旬美聯(lián)儲議息(或擴(kuò)大QE規(guī)模)可能成為黃金、原油等題材類商品階段性反彈的發(fā)令槍。不難想見，在如此極端的貨幣條件下，可能出現(xiàn)兩種分化的路徑：其一是刺激給力，就業(yè)逐步好轉(zhuǎn)，推動經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇；其二是一鼓作氣，再而衰，三而竭，美聯(lián)儲政策失誤的尾部風(fēng)險得以激發(fā)，我們傾向于后者?；仡櫭拦勺?009年以來的上漲，可認(rèn)為基本歸功于美聯(lián)儲的超級政策，就像一個模型組合，在過去四年運行的近乎完美，但認(rèn)知偏差卻告訴我們，莫與魔鬼做交易，市場不買賬的時候，就是“大清算”日。