筆者高中一年級(jí)時(shí)，第一堂數(shù)學(xué)課，老師就出了一道題。白馬是馬，黃馬是馬，所以白馬等于黃馬？所有學(xué)生都知道白馬不等于黃馬，但是無(wú)法推翻。上完邏輯課后，我們才知道問(wèn)題出在集合的大小不同，白馬的集合比馬小。

有的時(shí)候，投資中也有很多聽(tīng)起來(lái)很有道理，邏輯卻是完全謬誤的訛傳。例如，滬深300期貨于2010年4月16日上市。巧合的是，期指上市在相對(duì)高點(diǎn)，總計(jì)至2012年9月4日，581個(gè)交易日，居然只有25個(gè)交易日的收盤價(jià)能夠高于2010年4月15日的收盤價(jià)。也就是說(shuō)，如果在股指期貨上市前一刻買進(jìn)指數(shù)，只有4.30%的交易日處于獲利狀態(tài)。

就是這樣的背景，很多投資人（甚至是分析師）認(rèn)為，股指期貨是這2年半下跌的元兇。加上中金所公布的前二十大會(huì)員持倉(cāng)量，某幾個(gè)席位的空單量一直增加。原本兩件沒(méi)有關(guān)聯(lián)的事情硬是被湊在一起，而且還說(shuō)得繪聲繪色。

筆者的觀點(diǎn)是，股指期貨上市跟股票市場(chǎng)牛熊市沒(méi)有任何關(guān)聯(lián)，以下分幾點(diǎn)解釋。

一空必有一多

市場(chǎng)總是關(guān)注中金所前二十大會(huì)員的空單量，我認(rèn)為這是不對(duì)的。首先，期貨最重要的特性，就是零和游戲，一空必有一多。9月4日IF1209的持倉(cāng)量為73253手，這代表整個(gè)市場(chǎng)的空單有73253手，多單也有73253手。前二十大會(huì)員，是持倉(cāng)量排名靠前的期貨公司。如果前二十大會(huì)員的空單大于多單1萬(wàn)手，非二十大會(huì)員的空單必定小于多單1萬(wàn)手。假如認(rèn)定前二十大會(huì)員空單多，是市場(chǎng)力量偏向沽空的話，那隱含的意思是，前二十大會(huì)員對(duì)市場(chǎng)的看法必定贏過(guò)非二十大會(huì)員。然而，沒(méi)有實(shí)證數(shù)據(jù)能證明，前二十大會(huì)員的客戶就必定強(qiáng)于非二十大會(huì)員。

其次，某家期貨公司的席位，不代表特定的群體，是所有在這家機(jī)構(gòu)交易結(jié)算的客戶總和。換言之，有這家期貨的母公司證券公司的自營(yíng)、資管，也有在此開(kāi)戶的基金、私募、散戶。就是這樣綜合的群體，怎么又會(huì)在不同的期貨公司之間有強(qiáng)弱之分呢？

最后，如果某個(gè)席位空單多，不代表它看空?？諉蔚膩?lái)源也許是套利、套保、Alpha對(duì)沖，這些都是中性策略。除了套保，其他的空單開(kāi)倉(cāng)是不擇時(shí)的，又怎么會(huì)引發(fā)市場(chǎng)下跌呢？

持倉(cāng)量增加是必然趨勢(shì)

滬深300期貨上市后，持倉(cāng)量增加明顯，光是今年就從年初的5.4萬(wàn)手增至9.2萬(wàn)手。這不是中國(guó)特色，放眼境外，隨著參與比例不斷提高，期指持倉(cāng)量都是長(zhǎng)期處于增加趨勢(shì)。例如恒生期貨上市第一年，持倉(cāng)量增加（以第一個(gè)月為分母）1.7倍；H股指數(shù)增加2.8倍；標(biāo)普500期貨增加2.3倍。而且增加趨勢(shì)不只在第一年，上述期貨持倉(cāng)量最高點(diǎn)都在近3年，說(shuō)明增長(zhǎng)一直持續(xù)。

持倉(cāng)量增加不等于下跌

與此相關(guān)的是，持倉(cāng)量的增加周期不等于大盤下跌。根據(jù)筆者的統(tǒng)計(jì)，中國(guó)臺(tái)灣的股指期貨持倉(cāng)量有20次增加周期，大盤在其中的10次上漲，6次下跌，4次盤整。由此可見(jiàn)，持倉(cāng)量增加不等于大盤下跌。

滬深300指數(shù)的持倉(cāng)量增加周期有8次，2次上漲，6次下跌。也許您說(shuō)，到了A股下跌變多，是不是中國(guó)特色？但我認(rèn)為是市場(chǎng)熊市的關(guān)系，更重要的是還有2次是上漲，說(shuō)明持倉(cāng)量增加不等于下跌。

空頭不能創(chuàng)造財(cái)富

最后想說(shuō)明的是，資本市場(chǎng)所有空頭的設(shè)計(jì)，都不能創(chuàng)造財(cái)富，空頭的獲利必定伴隨多方的虧損。以近期推出的融券為例，似乎沽空股票也能獲利，但是請(qǐng)記得，沽空的股票是有股票的人借的。換言之，必須有人先去市場(chǎng)買一手股票，才能創(chuàng)造出一手的沽空機(jī)會(huì)。所以，空頭的規(guī)模是多頭創(chuàng)造出來(lái)的，沒(méi)有多頭，毫無(wú)沽空的機(jī)會(huì)。股指期貨也是這個(gè)道理。

資本市場(chǎng)建立的基礎(chǔ)，就是經(jīng)濟(jì)規(guī)模長(zhǎng)期增長(zhǎng)，而不是衰退。股市就是分享這個(gè)增長(zhǎng)。股指期貨沽空、融券，都是零和游戲，總量上不創(chuàng)造財(cái)富，這個(gè)道理不會(huì)因?yàn)樾苁卸淖儭?/P>