新年度棉花收儲(chǔ)即將啟動(dòng)，棉花收儲(chǔ)無疑將繼續(xù)對(duì)國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格構(gòu)成支撐，但仍難以扭轉(zhuǎn)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的供求格局。

根據(jù)《2012年棉花臨時(shí)收儲(chǔ)預(yù)案》，9月1日收儲(chǔ)進(jìn)入執(zhí)行期，8月31日中國(guó)棉花價(jià)格指數(shù)328級(jí)價(jià)格僅為18520元/噸，遠(yuǎn)低于20400元/噸的收儲(chǔ)價(jià)，這意味著收儲(chǔ)將于9月10日正式開始。但我們認(rèn)為，由于新增供應(yīng)持續(xù)增加，后期需求難以恢復(fù)等因素，2012年度的收儲(chǔ)恐怕無法像2011年那樣階段性地完全吸收過剩量，托市效果或不如預(yù)期。

巨量進(jìn)口棉花等待清關(guān)

2011年度棉花收儲(chǔ)期間，內(nèi)外盤價(jià)差相對(duì)正常，國(guó)內(nèi)庫存不足300萬噸，收儲(chǔ)有效地吸收了市場(chǎng)供應(yīng)，收儲(chǔ)期間價(jià)格高于收儲(chǔ)價(jià)近2000元/噸。但由于收儲(chǔ)結(jié)束后，國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格并未跟隨外盤下跌，國(guó)內(nèi)外棉花價(jià)差持續(xù)拉大，目前價(jià)差已經(jīng)超過4000元/噸，這刺激貿(mào)易商大量進(jìn)口。USDA數(shù)據(jù)顯示，2011/2012年度中國(guó)棉花進(jìn)口量527.99萬噸，相當(dāng)于當(dāng)年度棉花產(chǎn)量的72%，為1960年以來的最高值。如果按252.63萬噸期初庫存、729.39萬噸產(chǎn)量計(jì)算，2011/2012年度中國(guó)棉花供應(yīng)量1510.01萬噸，較870.91萬噸的需求高出639.1萬噸，這意味著在國(guó)家收儲(chǔ)313萬噸棉花之后，市場(chǎng)供應(yīng)依舊過剩326萬噸。這些還在源源不斷運(yùn)往中國(guó)的棉花，將成為2012年收儲(chǔ)期間最大的潛在供應(yīng)。

國(guó)儲(chǔ)輪庫影響收儲(chǔ)效果

根據(jù)中儲(chǔ)棉發(fā)布的國(guó)家儲(chǔ)備棉出庫銷售公告，從9月3日起將公開競(jìng)賣2011年收購的國(guó)產(chǎn)棉花，競(jìng)賣底價(jià)為18500元/噸（標(biāo)準(zhǔn)級(jí)，公定重），每日投放數(shù)量以前一日發(fā)布的公告為準(zhǔn)。由于2011/2012年度優(yōu)質(zhì)新疆棉數(shù)量已經(jīng)不多，目前現(xiàn)貨價(jià)格大約在19400元/噸。我們認(rèn)為，短期內(nèi)競(jìng)賣成交價(jià)將高于底價(jià)，這會(huì)給予市場(chǎng)一定信心。但若拋儲(chǔ)數(shù)量過大，成交價(jià)接近底價(jià)后，將壓制棉花價(jià)格的上漲空間。簡(jiǎn)單算一筆賬，棉花成本18500元/噸，若CF301合約在10月8日上漲至19800元/噸，企業(yè)賣出保值。鎖定價(jià)差約1300元/噸，時(shí)間貼水404元/噸，交割固定費(fèi)用（含增值稅）約345元/噸，不考慮資金成本的情況下，企業(yè)將獲得551元/噸的穩(wěn)定收益，折合年化收益約9.18%。我們粗略估算，拋儲(chǔ)數(shù)量在50萬噸以內(nèi)對(duì)市場(chǎng)影響中性，若接近100萬噸則會(huì)對(duì)期貨市場(chǎng)造成巨大壓力。更重要的是，拋儲(chǔ)將減少企業(yè)對(duì)新棉的需求，至少在收儲(chǔ)前期市場(chǎng)供求關(guān)系不利于價(jià)格回歸收儲(chǔ)價(jià)。

紡織需求疲弱難撐大局

我們分析申萬行業(yè)指數(shù)棉紡行業(yè)的16家公司后發(fā)現(xiàn)，2012年上半年這16家公司營(yíng)業(yè)收入平均下滑6.91%，凈利潤(rùn)平均下滑44.21%。存貨價(jià)值同比下滑2%，考慮原料及產(chǎn)成品價(jià)格下跌，企業(yè)庫存量應(yīng)該較去年同期增加。銷售平均毛利率從2011年中期的16.95%大幅下滑至10.7%。財(cái)務(wù)報(bào)表顯示了當(dāng)前棉紡企業(yè)的經(jīng)營(yíng)艱難。

中國(guó)的紡織業(yè)復(fù)蘇需要外部市場(chǎng)配合。據(jù)中國(guó)紡織工業(yè)聯(lián)合會(huì)8月30日發(fā)布的數(shù)據(jù)，扣除價(jià)格上漲因素之后，1—7月我國(guó)規(guī)模以上紡織企業(yè)實(shí)際出口數(shù)量負(fù)增長(zhǎng)。8月份中國(guó)制造業(yè)PMI分項(xiàng)數(shù)據(jù)中，紡織業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)增速持續(xù)放緩，新訂單指數(shù)、生產(chǎn)指數(shù)和新出口訂單指數(shù)均低于50%。可見，目前中國(guó)紡織業(yè)的現(xiàn)狀和出口受阻有直接的關(guān)系，出口不暢是關(guān)鍵問題所在。根據(jù)我們的判斷，在可見的一段時(shí)間內(nèi)全球經(jīng)濟(jì)迅速復(fù)蘇的可能性幾乎為零，因此紡織行業(yè)復(fù)蘇仍需時(shí)日，對(duì)棉花的需求難以有效增加。

總的來看，我們并不懷疑收儲(chǔ)將繼續(xù)對(duì)國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格構(gòu)成支撐，但是基于國(guó)內(nèi)供求關(guān)系很難扭轉(zhuǎn)的判斷，筆者對(duì)期貨價(jià)格將很快回歸20400元/噸的收儲(chǔ)價(jià)心存疑慮。從歷史數(shù)據(jù)的季節(jié)性來看，四季度棉花價(jià)格一般都會(huì)上行，因此，戰(zhàn)略上維持多頭思維、戰(zhàn)術(shù)上靈活多變或更符合今年棉花市場(chǎng)的特征。