做為第一次為國內(nèi)金融市場帶來真正做空的機(jī)制，股指期貨自2010年上市以來就遭到了不同聲音的質(zhì)疑，在大盤持續(xù)一年多的下跌中，其一直被認(rèn)為是助跌大盤的重要推手。如今，在大盤跌破2132點(diǎn)的“鉆石底”之際，筆者覺得有必要探討一下股指期貨助跌的效應(yīng)問題。

不可否認(rèn)，自股指期貨上市至今的這兩年半的時間里，國內(nèi)股市確實(shí)經(jīng)歷了一輪較長的下跌，這其中經(jīng)歷了股指期貨上市初期3個月內(nèi)下跌近千點(diǎn)的疾風(fēng)驟雨，也有2011年至今長達(dá)一年半的連綿陰跌。在日內(nèi)的行情中，由于股指期貨往往先于滬深300指數(shù)啟動，常常會出現(xiàn)助漲助跌的情況，從客觀表現(xiàn)上，股指期貨似乎應(yīng)該對長期股市下跌負(fù)有一定的責(zé)任。

但是，如果我們從本質(zhì)上去了解作為金融衍生品的股指期貨，就會發(fā)現(xiàn)股指期貨的價格僅僅是市場對于滬深300指數(shù)在對應(yīng)月份上的預(yù)期，其設(shè)計(jì)原理以及運(yùn)作機(jī)制都保證了股指期貨在最終交易日向滬深300指數(shù)現(xiàn)貨回歸。根據(jù)指數(shù)編制，滬深300指數(shù)是由300只權(quán)重靠前的股票價格所決定的，而每只股票的價格一般都可以采用DCF模型估算(即股價等于未來現(xiàn)金流折現(xiàn))，這完全是由上市公司的經(jīng)營、盈利狀況等因素所決定的。以滬深300標(biāo)的股為例，在2011年至今滬深300指數(shù)下跌24.99%的情況下，標(biāo)的股不跌反漲的竟有47只，其中包括了中信證券、招商地產(chǎn)、格力電器、華能國際等這樣的大權(quán)重股，而像包鋼稀土、洋河股份、貴州茅臺和歌爾聲學(xué)這樣因自身的穩(wěn)定盈利能力及市場對于其未來的看好，期間漲幅甚至超過了60%。由此，我們有理由相信做空股指與個股的漲跌關(guān)聯(lián)性其實(shí)并不高。

可能超出大多數(shù)人的想象，國內(nèi)的金融市場在期貨方面其實(shí)是個效率相對較高的市場。股指期貨上市伊始巨大的期現(xiàn)套利機(jī)會，在短短一個月的時間內(nèi)就消失殆盡，遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于臺灣、韓國及印度金融市場兩年的周期，甚至也快于歐美市場和海外專家的預(yù)期。在國內(nèi)市場中，股指期貨與現(xiàn)貨相對價格的過度偏離出現(xiàn)的概率并不大，而即使在此前市場極度悲觀的5月，股指期貨也僅僅在盤中出現(xiàn)低于現(xiàn)貨價格30個點(diǎn)情況，而且這個價差在大量機(jī)構(gòu)投資者反向套利的操作下迅速回歸了正常。

雖然我們可以看到在近一年多的連綿下跌中，期指空頭頭寸的持倉確實(shí)在不斷增加，尤其是進(jìn)入今年6月，主力合約上的空頭持倉甚至超過6萬手，這似乎表明越來越多的資金正涌入股指空頭；與此同時，還可看到在國內(nèi)機(jī)構(gòu)資金云集的期貨席位中證期貨以及國泰君安期貨上的每一次加空都似乎會帶來大盤的下跌。對于這種現(xiàn)象，筆者認(rèn)為股指期貨的價格是市場對未來現(xiàn)貨價格的預(yù)期，空單的增加只能表明市場對未來大盤下跌的預(yù)期增加，而投資者或?yàn)閱渭兺稒C(jī)或?yàn)楸Ｖ凳种械墓善鳖^寸而自然地加碼股指空單。

根據(jù)美國1987年股災(zāi)后的調(diào)查報(bào)告，以及近20年來基于各國金融市場的學(xué)術(shù)研究的結(jié)論，股指期貨不但不是引發(fā)市場大跌的元兇，反而能夠平緩股票市場的大范圍波動，防止過度下跌。在現(xiàn)貨市場中，投資者往往在極端情況下需要賣出大量權(quán)重股，但這往往會引發(fā)其他投資者相同的動作而造成流動性嚴(yán)重不足，進(jìn)而引發(fā)市場暴跌。而股指期貨由于其相對于股票所具有的良好流動性、成熟的套利機(jī)制以及做空股指期貨對沖持有現(xiàn)貨的交易策略，吸引了部分拋盤資金，反而減輕了大盤下跌的幅度。試想一下，如果沒有股指期貨的做空機(jī)制以及套期保值功能，機(jī)構(gòu)投資者可能會拋空更多的股票，造成市場更大幅度的下跌，回顧沒有股指期貨對沖的2008年，其下跌的慘烈程度歷歷在目。