6月初到7月20日的大漲行情并沒有令豆粕的上漲火焰散去，經(jīng)過一周的調(diào)整，7月底豆粕開始了第二波的上漲。同樣是受美國干燥影響作物生長的利多因素推動(dòng)，與豆粕一起達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)的玉米，近期走勢變得保守起來。兩者比值向上擴(kuò)大，前期進(jìn)場買豆粕拋玉米的操作是否到了出場時(shí)候、現(xiàn)在進(jìn)場是否可行是套利投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。

期現(xiàn)結(jié)構(gòu)變化主導(dǎo)比值走勢

期現(xiàn)結(jié)構(gòu)指的是近遠(yuǎn)月合約之間的升貼水問題，近月合約價(jià)格高于遠(yuǎn)月合約價(jià)格的現(xiàn)象稱為遠(yuǎn)月合約貼水，遠(yuǎn)月合約價(jià)格高于近月合約價(jià)格的現(xiàn)象稱為升水。在做套利分析時(shí)，合約的升貼水問題會(huì)對其產(chǎn)生很大影響。

豆粕價(jià)格經(jīng)歷了2005年和2006年兩年的貼水結(jié)構(gòu)后，2007年和2008年處于小幅升水狀態(tài)，隨后在2009—2011年又恢復(fù)貼水格局。對于玉米而言，其價(jià)格從2005年以來一直維持升水，并且升水幅度隨著價(jià)格的提高而擴(kuò)大。目前盤面兩個(gè)品種的近遠(yuǎn)月合約價(jià)格也驗(yàn)證了這一特征。豆粕主力1301合約與次主力1305合約的價(jià)格相差300多點(diǎn)，1305合約貼水；玉米主力1301合約與次主力1305合約的價(jià)格相差50點(diǎn)左右，1305合約升水。

2006—2012年的豆粕玉米比值走勢顯示，除了2007年和2008年比值向上突破外，其他年份均是振蕩下行，合約升貼水就是當(dāng)時(shí)影響比值走勢的重要因素之一。當(dāng)前的比值走勢是快速向上突破均值，主要得益于天氣炒作和資金流入，然而這樣的影響因素具有不可持續(xù)性，后市有回落的可能。

資金流向?qū)Ρ戎灯鹬鷿q助跌作用

資金就是持倉金額。在這里我們對豆粕和玉米的持倉金額做比較，具體做法是將農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)持倉金額匯總，再將豆粕和玉米持倉金額各自匯總，計(jì)算出豆粕和玉米的持倉金額占比，此時(shí)就可以清楚地看到資金流向。

2007—2012年，玉米持倉占比先大幅下滑，隨后在5%水平處上下波動(dòng)。相比起來，豆粕持倉占比波動(dòng)較大，說明其受資金關(guān)注度較高。除此之外，玉米與豆粕是天然的競爭對手，因?yàn)樵诖蠖鄶?shù)時(shí)間段，玉米與豆粕的持倉占比呈現(xiàn)此起彼伏的局面。在第一波上漲行情中，豆粕和玉米顯然有資金流入，所以兩者持倉占比都在增加。從7月20日開始的調(diào)整行情中，玉米持倉占比明顯下滑，豆粕依舊向上急劇擴(kuò)張，說明資金仍在瘋狂炒作豆粕而舍棄玉米，這其中還與我國大豆與玉米的進(jìn)口結(jié)構(gòu)有關(guān)。

基本面支撐豆粕，玉米難以比擬

大豆的對外依存度在90%以上，玉米則很小，基本上是靠國內(nèi)種植來維持消費(fèi)。單從進(jìn)口方面來看，連豆要看美豆臉色，同樣的，豆粕也是如此。前期調(diào)研發(fā)現(xiàn)，由于玉米種植效益好于大豆，今年東北一些地區(qū)原本用作大豆種植的地塊全部用來種植玉米。因此，在天氣沒有發(fā)生異常的情況下，玉米的基本面難以與豆粕進(jìn)行比較。

截至7月29日，美豆優(yōu)良率僅為29%，低于去年同期的60%，為24年以來的最低水平。美豆優(yōu)良率的不斷下降，引發(fā)市場對其單產(chǎn)的擔(dān)憂。7月份的供需報(bào)告顯示為40.5蒲/英畝，目前看來有些過高，若后期天氣繼續(xù)惡化，單產(chǎn)有可能降至34蒲/英畝。美豆減產(chǎn)，加上南美大豆也減產(chǎn)，對于國內(nèi)進(jìn)口企業(yè)來講，可能會(huì)出現(xiàn)“一豆難求”的狀況。美豆近期合約價(jià)格上漲還未結(jié)束，大豆豆粕也將繼續(xù)跟隨上漲。

目前的基本面以及資金面都支持比值的進(jìn)一步擴(kuò)大，但是擴(kuò)大的幅度并不是無限制。8月份1301合約將換月至1305合約，從其貼水的特性來看，豆粕與玉米比值會(huì)出現(xiàn)較大幅度的回落，所以向上擴(kuò)大的時(shí)間有限。目前是前期做多價(jià)差離場的好時(shí)機(jī)，不建議現(xiàn)在追多比值進(jìn)行套利。投資者可靜待換月后比值回落，考慮做買豆粕1305合約拋玉米1305合約的套利。