經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期決定大牛市不會很快來臨

貨幣政策的拐點將帶動年內(nèi)行情回升

投資界素來有“五窮六絕七翻身”的說法。二季度，在歐債危機再度爆發(fā)、美國經(jīng)濟“失速”的情況下，資本市場在5月和6月進入了傳統(tǒng)的低迷期。經(jīng)歷了這兩個黑暗的月份后，7月市場能否翻身，或?qū)Q定整個下半年的股指走勢。

牛市不會很快來臨

如果僅著眼于經(jīng)濟的起伏以及政府的救市，而非經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，那么我們對于市場的理解仍將停留在傳統(tǒng)階段，即牛市熊市簡單地交替出現(xiàn)。但是，眾所周知，原有的經(jīng)濟發(fā)展模式已不可持續(xù)，在此情況下，新一輪牛市又如何能誕生？

我們將2012年定位于夯實經(jīng)濟和牛市基礎(chǔ)的一年，此時市場必然要經(jīng)歷反復。2012年全球經(jīng)濟的風云變幻，以及中國經(jīng)濟自身面臨的種種難題是導致市場反復的主因。

今年的中國經(jīng)濟處于由工業(yè)化起步階段轉(zhuǎn)向成熟階段的“起飛蕭條”時期。在此轉(zhuǎn)型過程中，經(jīng)濟下行是必經(jīng)階段，只有經(jīng)歷衰退才能完成舊有產(chǎn)業(yè)向新的主導產(chǎn)業(yè)的過渡。然而，即使完成了這種過渡，經(jīng)濟增速也不能迅速恢復到過去十年的波動中樞，而是會在更低的位置獲得平衡。從這個角度來看，中國經(jīng)濟在未來一段時間會呈現(xiàn)L形走勢，而非2008年以后的V形反轉(zhuǎn)。從國際經(jīng)驗推斷，中國股市的下一輪牛市將會出現(xiàn)在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)成功轉(zhuǎn)型以及新主導產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)之后。

市場流動性將明顯改善

經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響在于長期，而貨幣政策則會主導年內(nèi)的市場走勢。雖然今年國內(nèi)宏觀調(diào)控的總基調(diào)從去年的“抗通脹”轉(zhuǎn)為“穩(wěn)增長”，但事實上，一季度在通脹情況仍未回落至調(diào)控目標的情況下，“穩(wěn)增長”的財政刺激措施始終受到制約，直到5月CPI回落到3%的臨界點時，央行才做出了降息的反應。央行的降息意味著一個緊貨幣時代的終結(jié)，其意義甚至可能比萬億級的財政刺激政策更重要。寬松的貨幣政策預期將對經(jīng)濟與市場產(chǎn)生較強的刺激作用，這從近幾年來美國推出QE1、QE2及扭轉(zhuǎn)操作的效果可以看出。

5月CPI的有效回落標志著“抗通脹”的政策目標已基本達成，下半年翹尾因素將逐步消退，而新漲價因素并不明顯，整體通脹壓力趨于緩和，這為下半年央行繼續(xù)降息提供了空間。不過，降息會否造成房價及物價的快速反彈需要密切關(guān)注。

此外，1月和4月上證指數(shù)與狹義貨幣供應量（M1）走勢幾乎同步形成了雙底，而從貨幣供應情況來看，今年以來央行已經(jīng)兩次下調(diào)存款準備金率、一次降息，所以下半年M1、M2（廣義貨幣供應量）很可能將較去年同期顯著增加，這將為下半年股市提供更加充裕的流動性。

不過，市場擴容仍是制約股指上行的最大障礙。雖然上證指數(shù)走勢維持低迷，但16萬億元的上證流通市值最高點相比2001年和2005年的低點已經(jīng)翻了16倍，相比2009年的低點已翻了5倍。相比之下，美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)成分股2012年的市值為17萬億美元，相比2001年僅翻了5倍。從資金流入與市值增長的角度來說，A股近年來實際上已是牛冠全球。

所幸的是，我們已能看到監(jiān)管層對退市機制的積極推動。同時，無論是對于股市內(nèi)幕交易的打擊，還是引進社保資金的參與，目的都是引導資金流向穩(wěn)健、長期的投資標的。伴隨著以上政策的出臺，藍籌股將成為安全邊際較高的投資標的，凸顯出投資價值。此外，2012年上半年產(chǎn)業(yè)資本整體維持平衡，緩解了由于股票增發(fā)及市場擴容帶來的價格稀釋效應。

股指將迎來翻身之戰(zhàn)

我們曾在年初對A股全年走勢提出了N形結(jié)構(gòu)的預判，目前市場正運行在N形的中間回撤階段。我們認為，市場有望在下半年走出N形走勢的第三段，即出現(xiàn)振蕩回升的局面，上證指數(shù)最高目標有望達到2800—3000點區(qū)間。

此外，根據(jù)我們的觀察，自上世紀90年代初以來，以5年為限的牛熊循環(huán)周期已經(jīng)結(jié)束了四輪，目前或已進入第五輪周期。在宏觀經(jīng)濟方面，對比國際經(jīng)驗，中國當前或已進入“起飛蕭條”的尾聲階段。如果經(jīng)濟轉(zhuǎn)型順利，國民財富分配有道，接下來我國經(jīng)濟將迎來增長更低，但質(zhì)量更高的成熟時期，該時期往往是一國資本市場最為輝煌的階段。