2011年，我國(guó)期貨行業(yè)發(fā)生了近年來最大的兩宗并購(gòu)事件:一是中國(guó)國(guó)際期貨以3.98億元并購(gòu)珠江期貨；二是中證期貨以3.1175億元吸收合并新華期貨。中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)劉志超表示，中國(guó)國(guó)際期貨與珠江期貨、中證期貨與新華期貨的成功聯(lián)姻不僅為其自身發(fā)展提供了契機(jī)，也在一定程度上加快了我國(guó)期貨行業(yè)由量變向質(zhì)變發(fā)展的進(jìn)程。并購(gòu)是期貨公司擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模和提升行業(yè)戰(zhàn)略地位的重要手段，也是期貨市場(chǎng)發(fā)展壯大的重要條件。目前，我國(guó)期貨市場(chǎng)規(guī)模和結(jié)構(gòu)正在發(fā)生深刻變化，期貨行業(yè)有望掀起新一輪并購(gòu)浪潮。

行業(yè)新一輪并購(gòu)的特征

我國(guó)期貨公司的并購(gòu)與期貨市場(chǎng)的發(fā)展環(huán)境是緊密聯(lián)系的。分類監(jiān)管的實(shí)施將促進(jìn)期貨行業(yè)主體結(jié)構(gòu)的調(diào)整和行業(yè)整體的合理布局,金融衍生品的不斷推出使得期市進(jìn)入金融期貨時(shí)代，期貨市場(chǎng)對(duì)外開放的步伐加快，期貨公司的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)開始顯現(xiàn)。同時(shí)，隨著創(chuàng)新業(yè)務(wù)的推出，期貨公司的盈利模式走向多元化。未來幾年我國(guó)期貨公司或?qū)⑾破鹦乱惠啿①?gòu)浪潮。

1.分類評(píng)級(jí)將成為并購(gòu)的重要依據(jù)

國(guó)外期貨市場(chǎng)的發(fā)展路徑表明，并購(gòu)是改善期貨行業(yè)生態(tài)環(huán)境的重要方式。美國(guó)期貨公司通過并購(gòu)，數(shù)量由174家降至122家，日本則從360家迅速降至140家。這不僅僅是量的變化，也使得期貨行業(yè)的結(jié)構(gòu)和資源配置更趨于合理。美國(guó)和日本期貨公司的并購(gòu)對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)具有重要的借鑒意義。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)《期貨公司分類監(jiān)管規(guī)定》實(shí)施后，分類評(píng)級(jí)中領(lǐng)先的期貨公司將在新業(yè)務(wù)的開展和營(yíng)業(yè)部的設(shè)立上擁有更多機(jī)會(huì)，而在分類評(píng)級(jí)中較為落后的期貨公司發(fā)展將受到限制，生存環(huán)境趨于惡化。在分類監(jiān)管政策的推動(dòng)下，國(guó)內(nèi)期貨公司或?qū)⑿纬尚乱惠啿①?gòu)浪潮。未來國(guó)內(nèi)期貨公司的并購(gòu)將以以下方式展開：一、實(shí)力較強(qiáng)的A類、B類期貨公司之間進(jìn)行并購(gòu)，以實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合；二、實(shí)力較強(qiáng)的A類、B類期貨公司并購(gòu)實(shí)力較弱的C類、D類期貨公司，進(jìn)而擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，以維持和提高行業(yè)地位；三、實(shí)力較弱的C類、D類和E類期貨公司通過合并進(jìn)行優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，成為A類或B類期貨公司。

2.期貨公司通過并購(gòu)獲取金融背景

目前，我國(guó)期貨市場(chǎng)進(jìn)入金融期貨時(shí)代，國(guó)內(nèi)主要證券公司已通過控股或參股期貨公司進(jìn)入期貨領(lǐng)域。而隨著未來國(guó)債期貨、外匯期貨和金融期權(quán)等金融衍生品的推出，銀行和保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入期貨市場(chǎng)參與風(fēng)險(xiǎn)管理，金融衍生品業(yè)務(wù)在未來期貨公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中將占據(jù)重要地位。具有多重金融股東背景的期貨公司在未來的競(jìng)爭(zhēng)格局中將占據(jù)有利地位，包括：（1）依靠金融股東的大力支持，短期內(nèi)無利潤(rùn)目標(biāo)，可以進(jìn)行大規(guī)模和大成本投入的期貨公司；（2）可以共享金融股東長(zhǎng)期形成的以及遠(yuǎn)超過傳統(tǒng)期貨公司的客戶和網(wǎng)點(diǎn)的期貨公司；（3）能夠共享金融股東的人才資源優(yōu)勢(shì)，并在金融創(chuàng)新方面得到強(qiáng)大支持的期貨公司。由于證券公司已經(jīng)完成收購(gòu)期貨公司的布局，未來期貨公司將通過與銀行、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)的并購(gòu)來獲取在金融衍生品方面的有利地位。

3.國(guó)際并購(gòu)有望成為新亮點(diǎn)

國(guó)際化并購(gòu)將成為我國(guó)期貨公司資源整合的重要手段。期貨行業(yè)的國(guó)際化并購(gòu)主要包括兩種方式：第一種是“走出去”，即國(guó)內(nèi)的期貨公司通過并購(gòu)國(guó)外的期貨公司來完成資源整合；第二種是“引進(jìn)來”，即國(guó)內(nèi)的期貨公司通過引進(jìn)境外戰(zhàn)略投資者來完成資源整合。目前國(guó)內(nèi)已有成功引進(jìn)外商投行的案例，如荷蘭銀行入股銀河期貨、東方匯理金融入股中信期貨以及摩根大通入股中山期貨等。

由于發(fā)展前景看好，外商投行通過參股國(guó)內(nèi)期貨公司進(jìn)入我國(guó)期市的需求較大。通過國(guó)際并購(gòu)，我國(guó)期貨公司也可以利用外商投行的相關(guān)市場(chǎng)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，為公司注入品牌和核心技術(shù)，打通境外市場(chǎng)，并充分利用國(guó)際客戶資源，提高公司的市場(chǎng)知名度，從而完成從本土到國(guó)際化的轉(zhuǎn)變，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力和盈利水平。由于外商投行和國(guó)內(nèi)期貨公司都具有較強(qiáng)的并購(gòu)需求，未來政策一旦放開，國(guó)際并購(gòu)或?qū)⒊蔀槠谪浶袠I(yè)的新亮點(diǎn)。

4.并購(gòu)支付將實(shí)現(xiàn)多種方式

并購(gòu)支付的主要方式包括現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、杠桿支付和綜合證券支付等。國(guó)內(nèi)期貨行業(yè)的并購(gòu)支付方式主要采取現(xiàn)金支付。目前政策層面對(duì)期貨公司的上市一直沒有放開，且股東沒有很好的股權(quán)退出機(jī)制，這些都使得期貨公司股東往往選擇通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)來兌現(xiàn)投資回報(bào)，造成了目前并購(gòu)支付方式的單一化，這是制約期貨公司并購(gòu)展開的重要因素。

相對(duì)于現(xiàn)金支付，股權(quán)支付、杠桿支付和綜合證券支付等支付方式對(duì)并購(gòu)公司的現(xiàn)金流的要求較低，且綜合利用多種支付方式有利于發(fā)揮各種支付方式的優(yōu)點(diǎn)，可以使并購(gòu)更為有效地進(jìn)行。隨著期貨公司上市進(jìn)程的推進(jìn)、股權(quán)退出機(jī)制的完善和并購(gòu)環(huán)境的改善，期貨行業(yè)并購(gòu)支付方式將由單一化的現(xiàn)金支付向現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、杠桿支付和綜合證券支付等多元化的支付方式轉(zhuǎn)變。

行業(yè)并購(gòu)的政策建議

目前，我國(guó)期貨市場(chǎng)正處于由量的增長(zhǎng)到質(zhì)的轉(zhuǎn)變過程中，期貨公司面臨前所未有的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，并購(gòu)已成為其適應(yīng)新形勢(shì)的重要手段。我國(guó)的期貨行業(yè)經(jīng)歷了商品期貨時(shí)代的并購(gòu)階段和股指期貨推出前后的并購(gòu)階段，現(xiàn)已進(jìn)入分類監(jiān)管時(shí)代的并購(gòu)階段。這一階段，鼓勵(lì)并購(gòu)成為監(jiān)管部門的政策導(dǎo)向。目前，期貨市場(chǎng)進(jìn)入金融期貨時(shí)代拓展了期貨公司并購(gòu)的范圍，期貨行業(yè)對(duì)外開放步伐的加快擴(kuò)大了期貨公司并購(gòu)的空間，日益顯現(xiàn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)增加了期貨公司并購(gòu)的內(nèi)在動(dòng)力。監(jiān)管部門應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化政策支持力度，以滿足期貨公司的并購(gòu)需要。

1.建立具體工作指引，減少行政阻力

監(jiān)管部門的支持是我國(guó)期貨公司并購(gòu)能否順利推行的重要條件。目前中國(guó)證監(jiān)會(huì)在政策導(dǎo)向上支持期貨公司并購(gòu)，以改善期貨行業(yè)格局，但在具體實(shí)施層面，政策支持的力度還需進(jìn)一步加強(qiáng)。監(jiān)管部門應(yīng)出臺(tái)市場(chǎng)化并購(gòu)的工作指引，使期貨公司參與并購(gòu)時(shí)能夠有章可循。同時(shí)，針對(duì)并購(gòu)過程中產(chǎn)生的大量冗余人員，監(jiān)管部門可以允許期貨公司成立分公司。而針對(duì)并購(gòu)后雙方在某些區(qū)域營(yíng)業(yè)部的重合問題，監(jiān)管部門可以出臺(tái)營(yíng)業(yè)部異地遷址的規(guī)定?？傊?，監(jiān)管部門應(yīng)出臺(tái)更多的具體措施，以減少國(guó)內(nèi)期貨公司并購(gòu)過程中的行政阻力。

2.放開限制，促進(jìn)國(guó)際并購(gòu)的發(fā)展

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《港澳服務(wù)提供者申請(qǐng)期貨經(jīng)紀(jì)公司股東資格審核》以及國(guó)家發(fā)改委和商務(wù)部公布的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2011年修訂）》，目前外資參股我國(guó)期貨公司已經(jīng)沒有法律障礙，但監(jiān)管層尚未出臺(tái)具體辦法，對(duì)合資期貨公司的審批工作也處于暫停階段。在《外商投資產(chǎn)業(yè)指標(biāo)目錄》中，期貨行業(yè)仍然是外商“限制”投資的行業(yè)。建議監(jiān)管部門放開相關(guān)限制，促進(jìn)國(guó)際并購(gòu)的發(fā)展。

3.支持上市，為并購(gòu)提供便利條件

長(zhǎng)期以來，我國(guó)期貨公司的融資渠道較為單一，僅依賴股東的增資和期貨公司的滾存利潤(rùn)，這就從財(cái)力上限制了期貨公司的并購(gòu)能力。同時(shí)，由于期貨公司上市還未放開，股東往往選擇通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)兌現(xiàn)投資回報(bào)，造成支付方式的單一化，削弱了目標(biāo)公司股東并購(gòu)的意愿。期貨公司的上市能有效解決這些問題。上市是滿足期貨公司融資需求的重要手段，可以使期貨公司充分利用資本市場(chǎng)，拓展融資渠道，為參與并購(gòu)提供充足的資金保障。同時(shí)，上市也為期貨公司股東提供了資本增值激勵(lì)以及股權(quán)退出機(jī)制，促進(jìn)并購(gòu)支付方式由單一化向多元化轉(zhuǎn)變，使期貨公司更好地做大做強(qiáng)。

4.在政策上向現(xiàn)貨背景的公司傾斜

最近幾年來，監(jiān)管層出臺(tái)了一系列支持期貨行業(yè)并購(gòu)的政策，其根本目的在于提高期貨市場(chǎng)服務(wù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的能力。期貨行業(yè)最根本的功能是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，為實(shí)體企業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)，以及深化、拓展產(chǎn)業(yè)鏈?，F(xiàn)貨背景的期貨公司在服務(wù)實(shí)體企業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈方面具有較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)。面對(duì)期貨市場(chǎng)新形勢(shì)，傳統(tǒng)的有現(xiàn)貨背景的期貨公司需要通過并購(gòu)來壯大自身實(shí)力。金融期貨推出后，相對(duì)于金融背景的期貨公司，現(xiàn)貨背景的期貨公司更需要政策扶持。建議監(jiān)管層在并購(gòu)政策層面更多地支持這類期貨公司,鼓勵(lì)其通過并購(gòu)做大做強(qiáng),以更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。